КОММЕНТАРИЙ ПО РЫНКУ ЕВРООБЛИГАЦИЙ

На рынках снова негатив

В прошедшую пятницу события на рынке развивались под воздействием негативных новостей из Венгрии и с североамериканского рынка труда, что привело к росту волатильности и продаже рискованных активов. По итогам дня индекс волатильности VIX, после снижения в предыдущие несколько дней, вырос до 35,5 п. п. (+6 п. п.)., спред EMBI+ расширился до 334 б. п. (+24 б. п.). Евро пробило уровень 1,20 долл., нефть потеряла около 3 долл.

Заявления представителей правительства Венгрии о потенциальной возможности дефолта по государственным облигациям стало сигналом для участников рынка к тому, чтобы начать фиксировать прибыль, заработанную в предыдущие дни. Продажи наблюдались в наиболее ликвидных выпусках. Однако панических настроений не было: на рынке были желающие воспользоваться ситуацией для покупок бондов по более низким ценам. В результате, котировки большинства бумаг снизились – по Russia 30 (YTM 5,55%) примерно на половину фигуры. Длинные ликвидные выпуски российских нефтегазовых компаний потеряли примерно 0,3–0,9 п. п.

Сегодня при открытии рынков давление на котировки будут оказывать пятничные негативные новости, сегодняшняя отрицательная динамика азиатских рынков и снижение фьючерсов на американские индексы. Значимая экономическая статистика сегодня не выходит. Попытки официальных лиц Венгрии опровергнуть информацию о возможном дефолте сегодня с утра остались незамеченными рынками.

Статистика по рынку труда не оправдала ожиданий

Опубликованная в США в пятницу долгожданная статистика по рынку труда не дотянула до прогнозных значений. Число созданных рабочих мест в мае выросло на 431 тыс. после увеличения на 290 тыс. месяцем ранее, однако участники рынка ожидали значение показателя на уровне 536 тыс.

При этом увеличение занятости в частном секторе составило лишь 41 тыс., оказавшись в 4,5 раза ниже прогноза. Таким образом, из опубликованных данных можно сделать следующие выводы:

- Увеличение занятости произошло преимущественно за счет государственного сектора, однако это не является свидетельством ускорения процесса восстановления экономики: рост числа рабочих мест в секторе на 411 тыс. был обусловлен наймом временных сотрудников для осуществления переписи населения;

- Улучшение показателя безработицы (уровень которой сократился в мае до 9,7% с 9,9% в апреле) вызвано сокращением экономически активного населения: согласно опубликованным данным, объем рабочей силы снизился на 322 тыс. в прошлом месяце.

Поскольку данные о временно трудоустроенных работниках будут еще в течение длительного периода времени искажать статистику по совокупному приросту числа рабочих мест, более индикативным ориентиром становится показатель занятости в частном секторе. При этом выбытие работников из рядов экономически активного населения может стать сдерживающим фактором для восстановления экономики.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Денежный рынок

Банки сохраняют высокий объем ликвидности

Ситуация на российском денежном рынке остается стабильной. Стоимость заимствования на рынке МБК на срок от 1 до 6 месяцев продолжает снижаться, в то время как ставки o/n сравнялись с доходностью депозитов ЦБ на соответствующий срок, что указывает на отсутствие премии за риск контрагента и свидетельствует об отсутствии напряженности на рынке. Трехмесячная индикативная ставка MOSPRIME к концу недели опустилась до 4,16% (-6 б. п. к уровню четверга). Благоприятная ситуация обусловлена значительным объемом ликвидности, накопленным в банковской системе: сумма остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ в пятницу увеличилась на 26,2 млрд руб. и достигла 1,29 трлн руб. На предстоящей неделе банкам предстоит погасить беззалоговые кредиты ЦБ на сумму 47,7 млрд руб., однако фактический объем выплат может оказаться существенно меньше из-за досрочного возврата части средств. Отметим, что плановая (без учета досрочных погашений) задолженность банков перед ЦБ значительно превышает фактическую (245,7 млрд руб. против 55,9 млрд).

Стоимость бивалютной корзины в пятницу возобновила рост, прибавив 21 коп. на фоне укрепления доллара из-за новой волны переоценки рисков, связанных с инвестициями на развивающихся рынках. При этом, несмотря на значительное ослабление евро на мировом рынке FOREX (валюта пробивала отметку в 1,19 долл.), ослабление по отношению к рублю было гораздо менее ощутимым: евро подешевел на 2,5 коп. до 37,90 руб.

На денежном рынке за рубежом ситуация стабилизировалась: трехмесячный LIBOR в долларах закрепился на уровне 0,5366%. Динамика ключевых спредов также замедлилась, однако индикаторы остаются на высоких уровнях: TED-спред немного не дотянул до 41,5 б. п. (расширение более чем в 2 раза с начала мая); спред по процентным свопам сроком на год находится чуть ниже отметки в 53,0 б. п., аналогичный индикатор по 10-летним свопам составляет 11,5%.

Макроэкономика

Ускорение инфляции: смена тренда?

Новость: Рост потребительских цен в РФ в мае составил 0,5% к уровню предыдущего месяца; в годовом выражении ИПЦ вырос на 6,0%, оставшись на уровне апреля. При этом в течение мая показатель опускался до 5,7% г/г.

Комментарий: Ускорение темпов роста цен в мае было обусловлено преимущественно сезонным скачком стоимости плодоовощной продукции (+7,2% м/м). При этом стоимость минимального набора продуктов питания в среднем по России выросла на 1,5% за прошедший месяц.

Хотя Центральный банк сопровождал свое последнее решение о понижении уровня ставки рефинансирования комментариями о том, что риски существенного ускорения инфляции в ближайшие месяцы остаются низкими, подобная динамика цен, вероятно, станет сдерживающим фактором при принятии решений относительно курса денежно-кредитной политики в будущем. Мы полагаем, что цикл понижения ставок Банком России завершен.

Мы также ожидаем усиления инфляционных рисков во втором полугодии 2010 г. по мере восстановления активности потребителей.

КОММЕНТАРИЙ ПО РЫНКУ РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ

Рублевый рынок

Рублевые облигации: Европа и Америка добавили «ложку дегтя».

Пятница для инвесторов в рублевый долг началась на позитивной ноте: в течение дня в ликвидных бумагах первого – второго эшелонов можно было наблюдать продолжение покупок, начавшихся в предыдущие дни на фоне относительной стабилизации внешней конъюнктуры и поддержки со стороны высокой денежной ликвидности. Довольно существенные объемы вновь прошли в выпусках ОФЗ (в частности, серии 25073 и 26199 – 1,7 млрд руб. и 2,1 млрд руб. соответственно) – по всей видимости, в пятницу Минфин вновь воспользовался ситуацией и продолжил доразмещать бумаги на вторичном рынке.

В то же время настроения на рынке заметно ухудшились во второй половине торговой сессии, после вывода слабой макроэкономической статистки по рынку труда в США (см. комментарий по рынку еврооблигаций). Кроме того, во второй половине дня мировые финансовые рынки начали отыгрывать сделанные еще в четверг резкие комментарии официальных лиц Венгрии о тяжелой экономической ситуации в стране и возможности суверенного дефолта (см. комментарий по еврооблигациям). Стоит отметить, что реакция рублевых бондов на ухудшение внешнего фона в целом была довольно умеренной – котировки голубых фишек (Газпром-11, Газпром нефть-3, Газпром нефть БО5, БО6, РЖД-10, РЖД-23) в последние часы торгов скорректировались в пределах 20–50 б. п.

Сегодня баланс сил на рынке, вероятно, будет «на стороне продавцов» на фоне довольно внушительного падения мировых фондовых индексов, курса евро (ниже 1,20 долл.) и котировок нефтяных фьючерсов в пятницу и сегодня на азиатских торгах. В то же время мы полагаем, что спрос со стороны крупных российских банков, ощущавшийся на рынке на прошлой неделе, должен оказать определенную поддержку котировкам, что ограничит «масштабы бедствия» в рублевых облигациях.

Банк Ренессанс Капитал установил ставку следующих купонов по бондам 3-й серии в 12,5% годовых.

В пятницу КБ Ренессанс Капитал установил ставку 5–6 полугодовых купонов по облигациям 3-й серии в размере 12,5% годовых (соответствует доходности YTP 12,9% к следующей оферте в июне 2011 года). Насколько позволяет судить отчетность банка по МСФО за 2009 год, в настоящее время в рынке находится бумаг номиналом около 2,5 млрд руб.

По нашему мнению, в текущих условиях (когда в сегменте рублевого долгового рынка почти не осталось ликвидных инструментов с двузначной доходностью) данный купон предлагает привлекательную доходность при понятном кредитном риске одного из ведущих игроков отечественного рынка розничного кредитования на ближайший год, одним из важных факторов кредитоспособности которого остается поддержка основного акционера.

К примеру, доходность до следующей оферты по КБ Ренессанс Капитал-3 предлагает премию почти в 500 б. п. к чуть более длинному ХКФ-5 (YTP 8,0% @ октябрь 2011 г.), которая выглядит несколько завышенной, даже принимая во внимание существенную разницу в финансовой устойчивости организаций.

Очевидно, что Ренессанс Капитал старается оставить бумагу в обращении. В то же время даже если существенные объемы облигаций будут выкуплены по оферте, мы вполне допускаем, что впоследствии банку удастся продать их обратно в рынок по мере стабилизации ситуации на российских долгах.

КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ

Интегра продает бизнес по производству буровых за 40,0 млн долл.

Новость: В пятницу ГК Интегра объявила о достижении договоренности с United Capital Partners (UCP) о продаже 100% ЗАО «УрБО», занимающегося производством буровых установок, за 40,0 млн долл.

В пресс-релизе компания сообщила о том, что «сделка осуществлена в рамках стратегии «Интегры» с целью сократить долю бизнеса по производству тяжелых буровых установок в портфеле Группы и сосредоточиться на предоставлении нефтесервисных услуг и изготовлении высокотехнологичной нефтегазовой продукции».

Комментарий: Показатели доходов машиностроительных активов Интегры, большая часть которых приходится на долю ЗАО «УрБО», традиционно были значимыми для Группы в целом: в 2009 году сегмент принес группе свыше 150,0 млн долл. на уровне выручки (18,2% консолидированного показателя) и 27,5 млн долл. скорректированной EBITDA (25,2%).

В то же время стоит отметить тот факт, что показатели сегмента машиностроения в P&L не являются полным отражением его операционных денежных потоков: в частности, выручка от реализации установок отражается Интегрой по мере производства (percentage-of-completion), а не по мере поступления денежных средств (как правило, 25% – авансом, остальные 75% после отгрузки).

После 2008 года операционные показатели сегмента значительно ослабли (к примеру, на конец 1К2010 г. в производстве находились только 1 буровая установка и 12 наборов бурового оборудования против 11 и 14 соответственно годом ранее). Нельзя забывать и о том, что сделка позволит Интегре избавиться от судебной тяжбы с Уралмашем, которая негативно сказывалась на имидже компании.

В целом мы склонны полагать, что с позиции кредитного качества Интегры влияние данной сделки будет не столь существенным. Рублевый бонд Интегра Финанс-2 (YTM 15,8% @ ноябрь 2011 г.) по-прежнему предлагает весьма интересное сочетание риска и доходности среди отечественных качественных эмитентов 3-го эшелона. Вырученные в ходе сделки средства могут быть направлены на снижение долговой нагрузки.