Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Аукционы ОФЗ – Минфин и рынок расходятся во мнениях


[22.07.2010]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

КОММЕНТАРИЙ ПО РЫНКУ ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Речь Б. Бернанке временно сводит позитивный настрой рынков на «нет»

Вчера утром и днем настроения на мировых финансовых рынках были преимущественно позитивными: инвесторам, по всей видимости, добавляли оптимизма сильные корпоративные отчеты Apple, Wells Fargo и Morgan Stanley, которые вновь дали повод задуматься о восстановлении как реального, так и финансового секторов экономики. Приблизительно в 22:00 мск данный тренд развернулся: выступавший перед Сенатом глава ФРС Бен Бернанке назвал «непривычно неопределенной» ситуацию в экономике, не предложив взамен контрмер, которые его ведомство могло бы реализовать уже сейчас для изменения ситуации. ФРС все еще находится в режиме ожидания, изучая устойчивость восстановления экономики, в то время как инвесторы ждут от ведомства конкретных действий уже сейчас.

Как следствие, после речи Б. Бернанке просели американские акции (азиатские рынки с утра также торговались в небольшом минусе), выросли в цене Treasuries – доходность UST 10, к примеру, опустилась до YTM 2,871%. Пока мы не склонны полагать, что заявлениям г-на Бернанке, которые по сути не содержат в себе ничего нового, будет по силам стать определяющим фактором движения котировок в обозримом будущем. Тем не менее, сегодня с утра настроения на мировых финансовых рынках, по всей видимости, также останутся преимущественно негативными.

Неожиданное ралли в российских еврооблигациях

Вчера с утра в российских еврооблигациях происходили уверенные покупки – к обеду котировки большинства долговых инструментов прибавили 0,5–1,0 фигуру. О символичности и масштабности данного ралли может свидетельствовать тот факт, что облигации Russia 20 вчера днем покупали по 99,50% от номинала – выше цены размещения бумаги в апреле текущего года (99,36%), когда рынок пребывал в предельно разогретом состоянии. «Тридцатку» в конце дня покупали по 115,00% от номинала (YTM 4,977%), спред к UST7 (YTM 2,310%) ужался на несколько б. п. до 266 б. п.

В то же время до сих пор не совсем ясны причины для столь бурного оптимизма. Некоторые участники рынка, опрошенные Reuters, связывают данное ралли со слухами о грядущем повышении суверенных рейтингов РФ, хотя мы не уверены, что оно может произойти быстрее, чем в ближайшие 6–12 месяцев. Сегодня, в любом случае, принимая во внимание негативный настрой мировых финансовых рынков, ралли должно притормозить, а котировки – открыться ниже уровней вчерашнего закрытия.

В фокусе сегодня – Бернанке, статистика

Сегодня лишним свидетельством «туманности» перспектив восстановления американской экономики (в терминологии г-на Бернанке) может стать статистика по количеству обращений за пособиями по безработице, продажам на вторичном рынке недвижимости в США, а также индекс опережающих индикаторов. Также внимание инвесторов может привлечь вторая часть выступления главы ФРС – теперь перед Палатой представителей.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Денежный рынок

Рынок МБК отличается завидным постоянством

Ситуация на российском денежном рынке остается стабильной. Стоимость заимствования на рынке МБК в среду практически не изменилась: индикативная трехмесячная ставка MOSPRIME составила 3,88% (+1 б. п. к уровню вторника), по кредитам o/n снизилась на 1 б. п. до 2,82%.

Из двух аукционов по размещению ОФЗ состоявшимся был признан лишь один – по доразмещению выпуска серии 25072. Объем предложения в рамках данного аукциона составлял 15 млрд руб., при этом, несмотря на отсутствие премии, спрос по номиналу составил более 18 млрд руб. В результате, отток ликвидности составил 11,8 млрд руб. (по рыночной стоимости). Учитывая значительный объем накопленной банками ликвидности (сумма остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ на сегодняшнее утро составила чуть менее 1,1 трлн руб.), это не оказало негативного воздействия на денежный рынок.

На валютном рынке в среду продолжилось ослабление евро на фоне очередной волны неприятия риска со стороны инвесторов. В результате, стоимость европейской валюты опускалась ниже 1,275 долл. Евро подешевел и на ММВБ: котировка расчетами «завтра» опустилась до уровня 39,14 руб. По отношению к доллару рубль незначительно укрепился в начале вчерашней сессии, однако к концу дня практически растерял набранные позиции. Стоимость американской валюты расчетами «завтра» на ММВБ по итогам вчерашнего дня составила 30,47 руб. Бивалютная корзина в результате опустилась на 0,5% и составила 34,3 руб.

КОММЕНТАРИЙ ПО РЫНКУ РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ

Аукционы ОФЗ – Минфин и рынок расходятся во мнениях

«Темой дня» на рынке рублевого долга вчера стали размещения ОФЗ – в частности, аукцион по пятилетнему выпуску 25075, который, как мы полагали, должен был стать показательным с точки зрения общего спроса на длинную дюрацию. Итоги аукциона, с одной стороны, показали, что спрос на длинные выпуски есть – общий объем заявок по серии 25075, по комментариям представителей Минфина, превысил 25 млрд руб. С другой стороны, Минфин и рынок не нашли взаимопонимания по части доходности – с оглядкой на аукционы прошлой недели, инвесторы предпочли выставить заявки с премией к текущей кривой ОФЗ, и эта премия оказалась выше той, на которую был готов пойти Минфин. В итоге, размещение было признано несостоявшимся. В своем комментарии Reuters замглавы Минфина Дмитрий Панкин уточнил, что премия по доходности, которую потребовали участники аукциона, была выше 10 б. п.

В отношении среднесрочной бумаги 25072 настрой инвесторов был не столь агрессивным – бумага разместилась с премией по доходности около 5 б. п. к уровням вторичного рынка (доходность по цене отсечения 6,3%). В итоге, из 18 млрд руб. удалось разместить около 11,2 млрд руб. (из 15 млрд руб., предложенных на аукционе).

Следующая попытка размещения длинного выпуска 25075, согласно опубликованному графику, состоится через неделю. На этот раз у участников рынка есть ориентир премии в доходности, на которую, по всей видимости, готов пойти Минфин – 10 б. п. Интрига состоит в том, продолжат ли игроки «настаивать» на более высоком уровне премии при размещении. Мы отмечаем, что из запланированного объема эмиссии ОФЗ на август – сентябрь (375 млрд руб.) на длинные выпуски с погашением в 2015 и 2016 приходится больше половины. Если Минфин действительно планирует разместить существенный объем из заявленной программы, то при условии, что мнение рынка по поводу справедливой премии будет и дальше расходиться с мнением ведомства, последнему, вероятно, придется все-таки проявить гибкость. В то же время мы отмечаем, что и 10 б. п. премии на длинной дюрации оставляют участникам аукциона хорошую возможность заработать, поэтому, на наш взгляд, будущие аукционы по длинным выпускам, скорее всего, будут проходить более успешно.

Вторичный рынок – выборочные покупки продолжаются

На вторичном сегменте вчера вновь можно было наблюдать спрос – вероятно, позитива инвесторам прибавило ралли в сегменте евробондов. Покупки проходили в бумагах Газпром нефть БО-6 (+9 б. п.), Газпром нефть БО-5 (+15 б. п.), Башнефть-3 (+25 б. п.), НЛМК БО5 (+23 б. п.), лидером роста стал выпуск МДМ Банк-8 (+65 б. п., доходность снизилась до 8,5%). Мы отмечаем, что последний уже не выглядит дешево относительно более короткого МДМ Банк БО-1 (8,1%), учитывая разницу в дюрации – на текущих уровнях доходность МДМ Банк-8 представляется нам справедливой.

КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ

Металлургия

Мечел: операционные результаты за 2-й квартал 2010 г.

Новость: Мечел опубликовал неоднозначные операционные результаты деятельности за 2-й кв. 2010 г.

Комментарий: В добывающем сегменте рост объема производства коксующегося угля к предыдущему кварталу составил 29%, в то время как выпуск энергетического угля упал на 18% на фоне сезонных факторов. В стальном сегменте Мечелу удалось нарастить производство стали на 7% кв/кв, однако нас не впечатлили изменения в продуктовой линейке: снижение объемов производства сортового проката на 22% кв/кв, а также рост заготовок на 24%. Из позитивных моментов отметим рост производства спецсталей в среднем на 22% кв/кв.

На наш взгляд, результаты стального сегмента выглядят разочаровывающими – мы полагали, что собственная сбытовая сеть поможет Мечелу преодолеть проблему вялого спроса, который наблюдался на рынке строительного проката во 2-м кв. 2010 г.

В целом производственные итоги вряд ли могут повлиять на динамику котировок торгующихся выпусков Мечела, в которых на текущих уровнях доходности (в районе 9,75% по длинным выпускам) мы не видим каких-либо торговых идей.

Транспорт

Трансконтейнер: неоднозначные результаты за 1П2010 г. по РСБУ

Новость: Вчера Трансконтейнер опубликовал несколько неоднозначные операционные и финансовые результаты за 1П2010 г. по РСБУ.

Комментарий: Наши основные выводы из отчетности мы приводим ниже:

Восстановление объемов перевозок. После «просадки» в объеме контейнерных перевозок в первом квартале (на фоне положительной динамики по рынку в целом), которую компания объясняла повышением цен на свои услуги в целях восстановления рентабельности бизнеса, в апреле – июне Трансконтейнеру удалось восстановить позиции: объем контейнерных перевозок вырос на 18% кв/кв, опередив рост рынка (+15% кв/кв, по данным компании). В итоге, компании удалось увеличить свою долю в секторе контейнерных перевозок с 51% до 54%. Мы отмечаем, что на фоне позитивных итогов второго квартала Тансконтейнер несколько улучшил свои ожидания по росту трафика в текущем году до 14–15% к уровню 2009 г., по сравнению с 7–10%, которые озвучивала компания ранее. Объем переработки на собственных терминалах также показал положительную динамику, увеличившись на 12% кв/кв.

Выручка Трансконтейнера, скорректированная на долю, приходящуюся на услуги соисполнителей по «сквозному тарифу», выросла на 17% кв/кв, практически на одном уровне с объемом перевозок - цены на услуги остались на уровне первого квартала.

Неожиданный провал в рентабельности. Довольно неожиданным для нас, учитывая прежние заявления компании относительно акцента на повышении нормы прибыли, стало снижение рентабельности EBITDA на 8% кв/кв до 23%. По комментариям представителя Трансконтейра, снижение прибыльности было вызвано «техническими» факторами (отражением в отчетности за второй квартал части расходов, понесенных в первом квартале), нежели операционными (негативные изменения в маршрутной сети и рост порожнего пробега).

Долговая нагрузка. Долгосрочный долг Трансконтейнера, по данным РСБУ, во втором квартале вырос с 4,5 млрд руб. до 6,3 млрд руб., отразив размещение нового выпуска облигаций на 3 млрд руб. В то же время цифры отчетности по РСБУ по долгу не являются достоверной картиной, так как не включают обязательства по лизингу (около 1,9 млрд руб. на конец прошлого года по МСФО). По комментариям компании, средства, привлеченные от размещения облигаций, были полностью направлены на рефинансирование – частично банковских кредитов, частично – лизинга. Учитывая, что лизинг обходится Транскотейнеру довольно дорого (эффективная ставка по лизинговым контрактам в прошлом году – 15–28%), замещение средствами, полученными от размещения облигаций, должно снизить стоимость обслуживания долга.

Новый выпуск Трансконтейнер-2 показал неплохой рост с момента размещения в июне – на текущих уровнях доходность по бумаге (в пределах 8,1–8,2%), на наш взгляд, выглядит справедливо.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: