Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Аукцион ОФЗ: ставка на рубль или взять любой ценой!


[02.02.2012]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

Хорошие макроданные, вышедшие со всех сторон света, оказали поддержку покупкам рисковых активов. С утра Китай, а следом и Великобритания порадовали максимальными значениями PMI за последние 8 месяцев. Аналогичный показатель для Германии впервые с сентября прошлого года указал на рост, а по еврозоне в целом сокращение бизнес-активности оказалось меньше ожидаемого. На этом фоне инвесторы проявили значительный интерес к бумагам Португалии, которая разместила казначейские векселя на 1,5 млрд евро.

В США инвесторы сфокусировались на сильном значении январского индекса производственной активности ISM, который рос максимальными за последние 7 месяцев темпами, при этом не обратили внимания на статистику по рынку труда от агентства ADP, которая оказалась хуже ожиданий: в январе было создано 170 тыс. рабочих мест, по сравнению со 182 тыс. ожидавшихся, а декабрьские значения были скорректированы в сторону понижения.

Хорошему настрою инвесторов могли способствовать спекуляции на тему возможного участия ЕЦБ в реструктуризации греческого долга, после того, как частные кредиторы согласятся на обмен долга.

По итогам среды основные фондовые индикаторы США прибавили от 0,7% до 1,2%, а в Европе - продемонстрировали рост в среднем на 2,0%. Доходность UST10 (YTM 1,83%) подросла на 3 б.п. Курс евро вчера вновь пробивал уровень 1,32 долл., с утра европейская валюта стоила в районе 1,3175 долл.

Позитивные настроения среди игроков сохраняются и сегодня. Одним из центральных событий четверга должны стать аукционы по размещению испанских госбумаг со сроками погашения в 2015–2022 гг.

Российские еврооблигации в среду продолжили рост. RUSSIA 30 (YTM 4,16%) прибавила около 0,25 п.п. CDS-спред ужался на 7 б.п. до 217 б.п. Новые выпуски Сбербанка вчера практически реализовали upside который был заложен на аукционах. SBERRU17 прибавил в пределах 0,125 п.п., SBERRU 22 – в пределах 1,5 п.п.

Основным событием российского долгового рынка вчера стал аукцион по размещению самого длинного из обращающихся ныне выпусков – ОФЗ-26205. Насколько мы понимаем, реальный спрос был все же ниже объявленных 192,2 млрд руб. – почти весь объем размещения пришелся на долю неконкурентных заявок (см. «Темы российского рынка»). Тем не менее неудовлетворенного на аукционе спроса хватило, чтобы выпуск ОФЗ-26206 с момента аукциона до закрытия вырос почти на фигуру, а котировки других длинных ОФЗ (26204 и 26206) прибавили по 60 б.п. в цене.

Заметим, что корпоративные инструменты вчера в меньшей степени пользовались популярностью. Как мы понимаем, одна из основных причин – почти полное отсутствие оферов.

Рубль сегодня с утра по-прежнему силен против бивалютной корзины (34,52 руб.) и доллара (30,19 руб.).

ТЕМЫ РОССИЙСКОГО РЫНКА

Аукцион ОФЗ: ставка на рубль или взять любой ценой!

Пожалуй, не будет преувеличением сказать, что результаты вчерашнего аукциона по размещению 9-летних ОФЗ-26205 превзошли все возможные ожидания. Объем заявок составил рекордные для аукционов Минфина 192 млрд руб., в 5,5 раза превысив объем, предложенный к размещению (35 млрд руб.). В результате средневзвешенная доходность на аукционе составила 8,25% – Минфину удалось разместить бумагу с дисконтом к объявленному накануне целевому диапазону 8,3–8,4%.

Предыдущие два аукциона в этом году также прошли достаточно успешно – в то же время вчерашнее размещение кардинально отличалось по структуре спроса. Около 97% объема на аукционе (по номиналу) было продано по средневзвешенной цене (96,8742%) в рамках неконкурентных заявок – т.е. фактически инвесторы готовы были покупать бумагу на условиях Минфина. Всего, по нашим оценкам, было удовлетворено 6 конкурентных заявок. На аукционах 18-го и 25-го января доля неконкурентных заявок составляла 37% и 21%, соответственно. Отметим, что подобная структура сделок объясняет и столь высокие данные по спросу: в рамках аукциона доля неконкурентных заявок была ограничена 25% от общего объема поданных каждым участником заявок. По всей видимости, существенная их часть выставлялась «для объема» участниками, изначально рассчитывавшими взять бумагу по любой цене: по нашей оценке, с корректировкой на эти «технические» заявки, реальный спрос составлял около 91 млрд руб. (переподписка 2,6х).

Насколько мы понимаем, одним из источников столь агрессивного спроса были иностранные участники рынка, интерес которых к рублевым активам (через покупку наиболее ликвидного и понятного, с точки зрения рисков, инструмента – ОФЗ) в последнее время заметно вырос как в результате ралли курса рубля, которое мы наблюдаем последние две недели, так и за счет ожиданий дальнейшего его укрепления в феврале на фоне роста валютных поступлений от продажи энергоресурсов. Возможно, участники уже начали игру на ожиданиях улучшения доступа иностранных инвесторов к российскому рынку во 2-м полугодии 2012 г. (начало расчетов в Euroclear и пр.). Кроме того, до последнего времени российские активы оставались в среднем недооцененными по отношению к активам других развивающихся стран.

Мы полагаем, что в результате всплеска глобального интереса к российскому риску доходности ОФЗ в краткосрочной перспективе могут коснуться минимумов, достигнутых в прошлом году – до этих уровней остается не так много – порядка 20–40 б.п. на дальнем отрезке доходности (7–10 лет). В то же время, учитывая источник спроса, ралли может оказаться крайне чувствительным к динамике валютного рынка, и, соответственно, глобальным факторам волатильности. В целом с ростом ликвидности в ОФЗ и расширением базы инвесторов рынок может стать более чувствительным к внешнему фону.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ликвидность продолжила поступать из внешних источников

Чистая ликвидная позиция банков в среду продолжила улучшаться благодаря притоку ликвидности из внешних источников. Сокращение задолженности перед ЦБ по операциям РЕПО на 188,1 млрд руб. сопровождалось почти вдвое меньшим снижением остатков на корсчетах и депозитах банков, в результате чего разрыв между ликвидными активами и краткосрочными обязательствами кредитных организаций сузился до 156,2 млрд руб.

Вчерашний день запомнится чуть ли не рекордным спросом на «длинные» ОФЗ (подробнее см. «Темы российского рынка»), однако фактический отток ликвидности с банковских балансов в связи с аукционом был сравнительно небольшим (благодаря ограниченному предложению): выручка от размещения бумаг составила 34,6 млрд руб. Гораздо более серьезным испытанием для ликвидной позиции банков могло стать завершение второго этапа сделок недельного РЕПО, заключенных в прошлый вторник. Поскольку накануне удалось рефинансировать лишь незначительную часть имевшейся по данному инструменту задолженности, банки вчера были вынуждены вернуть ЦБ порядка 184 млрд руб.

Стоимость заимствования на рынке МБК к концу дня в среду опустилась ниже 4,5%, хотя в первой половине дня достигала 5,25%. Не исключено, что до размещения ОФЗ банки накапливали средства для оплаты гособлигаций, а после завершения аукциона выплеснули лишнюю ликвидность на рынок. Сегодня утром участники рынка МБК выставляют котировки на уровне 4,25–4,85% (ставки по кредитам o/n для банков первого круга), что указывает на отсутствие дефицита ликвидности.

Вчера были опубликованы данные по инфляции в РФ: за неделю с 24 по 30 января она вновь замедлилась до 0,1%, в результате чего с начала года цены в Росси выросли на 0,5%. Несмотря на то, что инфляционные риски в настоящий момент остаются подавленными, снижение ставок на ближайшем заседании ЦБ (состоится в пятницу, 3 февраля) маловероятно. Это обусловлено в том числе тем, что фактор, способствовавший замедлению динамики цен в январе (а именно – перенос индексации тарифов на услуги естественных монополий на более поздний срок), к середине года может привести к формированию обратной тенденции. Опасаясь этого, регулятор вряд ли пойдет на ослабление денежно-кредитной политики в отсутствие серьезных угроз для экономического роста. Отметим также, что первый зампред ЦБ А. Улюкаев накануне заявил о том, что текущий коридор ключевых ставок Банка России полностью соответствует основным целям регулятора.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Руководство Газпрома провело телеконференцию по итогам отчетности за 3К11 по МСФО

Новость: Руководство Газпрома провело телеконференцию для аналитиков и инвесторов по отчетности за 3К11. Наиболее интересными в ходе телеконференции стали следующие заявления менеджмента:

- Капитальные затраты головной компании на 2012 г. запланированы на уровне 777 млрд руб., что почти на 40%, чем в 2011 г. Газпром не исключает возможности увеличения бюджета капитальных затрат на 2012 г. по итогам первого полугодия. Компания традиционно изначально принимает бюджет с достаточно консервативными параметрами и корректирует в середине года в зависимости от фактической конъюнктуры.

- Дивиденды. Газпром изменил дивидендную политику. С 2011 г. акционерами было принято решение о повышении уровня дивидендных выплат, и заместитель председателя правления Газпрома Андрей Круглов отметил, что в настоящее время политика компании направлена на это. В бюджете на 2012 г., как и в 2011 г., дивидендные выплаты заложены на уровне 25% от чистой прибыли головной компании по РСБУ. Курсовые разницы по РСБУ-отчетности будут учитываться при определении размера дивидендов.

- Переговоры с китайской стороной. Руководство Газпрома полагает, что в средне- и долгосрочной перспективе китайский рынок потребует существенных объемов российского газа. Переговоры прежде всего идут о поставках газа по западному маршруту, вопрос цены остается открытым. Газпром в ближайшее время ожидает обновленных предложений со стороны Китая.

- Цены поставок в Европу. Соглашения с 5 крупными европейскими потребителями по цене на газ, о которых было объявлено в январе 2012 г., не предусматривают увеличения спотовой компоненты в контрактах, были найдены другие пути. Соглашения имеют обратный эффект на часть 2011 г. Европейские контрагенты обращаются за возможностью перехода с 3-летнего на более короткий цикл переговоров по ценам на газ. Решения будут приниматься на индивидуальной основе.

- Штокмановский проект, Ямал-СПГ. Срок принятия окончательного инвестиционного решения по Штокмановскому проекту был перенесен по просьбе партнеров. Принято рамочное соглашение об участии иностранных партнеров в 1 фазе Штокмановского проекта. По проекту Ямал-СПГ Газпром выступает агентом по маркетингу и экспорту газа. Каких-либо конкретных решений по участию Газпрома в проекте не принималось.

- Рост добычи жидких углеводородов Газпрома (не включая Газпром нефть) – долгосрочная тенденция, обусловленная снижением доли сеноманского газа. Руководство Газпрома ожидает, что в течение 10 лет объем добычи жидких углеводородов удвоится (что соответствует среднегодовым темпам роста 8%).

Комментарий: В целом телеконференция Газпрома не принесла значительных сюрпризов.

Заявления о практике традиционного пересмотра капитальной программы в середине года по сравнению с консервативными допущениями, изначально используемыми при утверждении капитальной программы, указывают на возможность ее увеличения в августе-сентябре 2012 г., которое, по нашим оценкам, может составить 10–20%.

В целом мы оцениваем финансовые результаты деятельности компании за 9М11 и итоги пресс-конференции как нейтральные для долговых обязательств эмитента. Мы продолжаем рекомендовать облигации Газпрома в качестве альтернативы суверенному риску, которые предлагают премию в районе 80–120 б.п., потенциал сужения спреда мы оцениваем по крайней мере в 30–50 б.п.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: