Rambler's Top100
 

‘  ”–јЋ—»Ѕ: ћеталлсервис-1


[28.05.2007]  ‘  ”–јЋ—»Ѕ    pdf  ѕолна€ верси€
ћеталлсервис-1

ƒата размещени€

—реда, 30 ма€ 2007 г.

ѕараметры выпуска

ќбъем – 1,5 млрд руб., полугодовые купоны, погашение через 5 лет. —труктурой выпуска предусмотрена годова€ оферта.

÷ель облигационного займа

• 600 млн руб. (около 23 млн долл.), или 40% привлеченных средств, предполагаетс€ направить на рефинансирование текущего долга;
• 400 млн руб. (примерно 15,4 млн долл.), или 27% вырученных средств – на пополнение оборотного капитала;
• 500 млн руб. (около 19,3 млн долл.), то есть 33% поступлений – на развитие региональной сети компании.

„истое увеличение долга в результате размещени€ облигаций составит 900 млн руб. (около 35 млн долл.).

–ейтинги

 омпани€ не имеет рейтингов от международных рейтинговых агентств.

ѕрофиль компании

ћеталлсервис – одна из крупнейших в –оссии компаний по оптовой торговле металлопродукцией.  омпани€ закупает металлопродукцию у крупнейших российских металлургических предпри€тий, включа€ ћћ  и ≈враз, а также украинской »нтерпайп и р€да менее крупных сталелитейных компаний, обрабатывает ее c учетом потребностей заказчиков и продает многочисленным потребител€м.  лиентска€ база ћеталлсервиса насчитывает 50 тыс. заказчиков. ћеталлсервис осуществл€ет де€тельность на всей территории –оссии, а также имеет отделени€ в Ѕелоруссии, на ”краине, в “аджикистане, јрмении и Ѕолгарии. ќсновные дл€ компании рынки – ћосква и ћосковска€ область, на долю которых приходитс€ более 70% выручки группы.

 омпани€ планирует расширить свое присутствие на региональных рынках, в том числе в —анкт-ѕетербурге и Ћенинградской области, –остове-на-ƒону, “аганроге и Ќовосибирске. ¬ 2006 г. ћеталлсервис вместе с дочерними предпри€ти€ми продал 931 тыс. тонн металлопродукции на сумму 19,5 млрд руб. (около 753 млн долл.). ѕо итогам прошлого года вклад металлопроката в физический объем продаж составил около 60%, а трубной продукции – около 22%. ¬ текущем году компани€ планирует увеличить продажи в натуральном выражении до 1 150 тыс. тонн, в результате чего ее выручка возрастет до 28 млрд руб. (1,08 млрд долл.). ќсновные фонды, включа€ металлообрабатывающие и складские мощности, наход€тс€ в собственности компании, их рыночна€ стоимость, согласно оценке «BDO Unicon», составл€ет 4,4 млрд руб. (около 170 млн долл.).

—труктура собственности

ћенеджмент ћеталлсервиса контролирует компанию через р€д офшорных и российских фирм.

–ыночные позиции

ѕо оценке —ѕ , €вл€ющейс€ конкурентом ћеталлсервиса, компани€ занимает на рынке второе место с долей 5,3%, за нею следуют  омтех (4,9%) и »нпром (4,1%). —ѕ  считает себ€ лидером вторичного рынка металлоторговли, оценива€ свою долю в 5,9%.

—ильные стороны

•  ѕрочные позиции на вторичном рынке металлоторговли.
•  ¬ысока€ рыночна€ стоимость активов, подтвержденна€ независимой оценкой. ќтношение стоимости активов к долгу составл€ет 5,9x.

–иски

•  ќтсутствие как консолидированной аудированной, так и консолидированной управленческой отчетности. ћеталлсервис, может привлекать новые заимствовани€, отража€ их на балансах компаний, не включенных в структуру выпуска. “аким образом, группа может увеличивать долговую нагрузку, не раскрыва€ этого инвесторам. ¬озможно, уже сейчас на балансах этих компаний числитс€ задолженность или другиеоб€зательства.
•   рупные металлургические компании могут со временем укрепить свои позиции на вторичном рынке за счет предоставлени€ предпочтительных условий своим собственным торговым подразделени€м в ущерб независимым торговым фирмам, таким как ћеталлсервис.
•  —ложна€ структура собственности.

‘инансова€ отчетность

ћеталлсервис готовит отчетность по –—Ѕ”. ѕоскольку компани€ не представила консолидированную управленческую отчетность, дл€ целей финансового анализа мы были вынуждены воспользоватьс€ финансовой отчетностью ќјќ «ћеталлсервис». ѕо данным менеджмента, OAO «ћеталлсервис» формирует более 70% выручки группы и консолидирует весь объем долга и большинство основных фондов группы.

јктивы

јктивы – 185 млн долл. на конец 2006 г., рост на 50% по сравнению с 2005 г. —амый большой удельный вес в структуре активов принадлежит оборотным активам, поскольку согласно –—Ѕ” основные фонды, отражаютс€ на балансе по первоначальной стоимости, а она в насто€щий момент значительно ниже текущей стоимости основных фондов, наход€щихс€ в собственности компании. —огласно независимой оценке «BDO Unicon», текуща€ рыночна€ стоимость основных фондов компании составл€ет 4.2 млрд руб. (около 753 млн долл.), тогда как балансова€ стоимость по состо€нию на 2006 г. равна11,5 млн долл.

—труктура активов:
• основные средства – 6%;
• товарно-материальные запасы – 55,6%;
• дебиторска€ задолженность – 31%.

—ущественна€ трудность, с которой ћеталлсервис, так же, как и другие металлоторговцы, сталкиваетс€ при осуществлении де€тельности, заключаетс€ в том, что в большинстве случаев компани€ вынуждена приобретать у поставщиков металл на услови€х предоплаты, накаплива€ в то же врем€ значительную дебиторскую задолженность – она равна у компании почти трети совокупных активов.

P&L

ѕо итогам 2006 г. выручка компании составила 538 млн долл., превысив результат 2005 г. на 60,5%. ¬ данном случае EBITDA и норма EBITDA едва ли могут служить адекватными показател€ми рентабельности, поскольку амортизационные отчислени€ не отражают стоимость основных средств. ѕо этой причине мы пользуемс€ дл€ анализа показателем EBIT. EBIT по итогам 2006 г. – 27 млн долл., рост на 145% по сравнению с 2005 г., норма EBIT – 5,1%, на 1,7 проц. пункт выше уровн€ предыдущего года. „иста€ рентабельность по итогам прошлого года – 2,45% по сравнению с 1,2% в 2005 г.

ƒолг

—овокупный долг на конец 2005 г. – 128 млн долл. в виде кредитов “ранскредитбанка, —бербанка, ’ансабанка и ‘инансбанка, а также векселей. ƒолг/EBIT – 4,7x на конец 2006 г. ѕрирост долга после размещени€ составит 35 млн долл. ѕредположив, что выручка OAO «ћеталлсервис» будет расти такими же темпами, как и по группе в целом (43%), и применив показатель нормы EBIT по итогам 2006 г. – 5,%, получаем оценку отношени€ долг/EBIT на конец 2007 г. – 4x. ћы не ожидаем существенного снижени€ долговой нагрузки ћеталлсервиса в 2007 г.

Ћиквидность

EBIT/процентные расходы –2,6x в 2006 г.  оэффициент текущей ликвидности в 2006 г. был равен 1,1 оставшись на том же уровне, что в 2005 г. ƒол€ краткосрочного долга на конец 2006 г. – 100%, что обусловлено характером торгового бизнеса, который обычно отличает высока€ оборачиваемость средств. ≈ще одна цель облигационного займа – диверсификаци€ временной структуры долга компании, поскольку инвестиции в региональное развитие сети требуют долгосрочного финансировани€.

 онкуренты

Ѕлижайшие аналоги ћеталлсервиса на рынке рублевых облигаций – его пр€мые конкуренты —ѕ  и »нпром, причем первый намерен разместить дебютный выпуск облигаций вмае 2007 г. —ѕ  представл€ет консолидированную управленческую отчетность, »нпром – консолидированную аудированную отчетность по –—Ѕ”. —огласно данным отчетности, по размеру выручки ћеталлсервис превосходит »нпром, но уступает —ѕ . ќднако по оценке менеджмента ћеталлсервиса, показатели выручки группы весьма близки к результатам —ѕ . »нпром и ћеталлсервис превосход€т —ѕ  по показател€м нормы EBIT – соответственно 5,4% и 5,1%, однако у —ѕ  самый низкий уровень долговой нагрузки, выраженной как отношением долг/EBIT, так и балансовыми коэффициентами. –иски компании €вл€ютс€ общими дл€ всей отрасли. ¬ целом, нам представл€етс€, что выпуск ћеталлсервис-1 должен торговатьс€ с премией к »пром-3, обусловленной дебютным характером размещени€ и низким уровнем финансовой прозрачностью, которые в значительной степени свод€т на нет вли€ние таких положительных факторов, как масштабы бизнеса, низка€ долгова€ нагрузка относительно »нпрома и более высока€ ликвидность. ћы оцениваем размер премии в 100–120 бп. —ѕ -1 еще не размещен, и, следовательно, доходность этой бумаги неизвестна.

ѕрайсинг

»нпром-3 торгуетс€ с доходностью 9% к оферте через 18 мес€цев. ќблигации »нпрома обладают существенным преимуществом: они включены в котировальный список «ј1» ћћ¬Ѕ. ¬ данном случае мы оцениваем это преимущество примерно в 50 бп. “аким образом, если бы бумага не была включена в котировальный список, в насто€щий момент она торговалась бы на уровне 9,5%. — учетом премии в размере 100–120 бп получаем оценку справедливой доходности в диапазоне 10,5%–10,7%.

ќриентир доходности, объ€вленный организаторами размещени€, находитс€ в диапазоне 10,8–11%, благодар€ чему облигации ћеталлсервиса представл€ютс€ привлекательным вложением, даже если аукцион пройдет по нижней границе объ€вленного диапазона.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: