Профиль Эмитента

ООО «Инком-Лада» (далее «Инком-Лада», или «Эмитент») является основной операционной компанией Группы «Инком-Авто» (далее «Компания» и «Группа»), которая в свою очередь является одним из крупнейших розничных операторов автомобильного рынка. Инком-Авто является официальным дилером отечественных и зарубежных производителей: Daewoo, Hyundai, Kia, Renault, Ford, Chery, АвтоВАЗ, ГАЗ. Также в автосалонах Компании представлен большой выбор автомобилей с пробегом. Сеть продаж Инком-Авто состоит из 9 мультибрендовых автосалонов и 8 центров сервисного обслуживания в Москве, автоцентра Kia, Daewoo, Hyundai в Санкт-Петербурге и дилерского центра Ford в Саратове. На конец 2005г. общая площадь торговых площадей Компании составила порядка 85 тыс. м². В 2005г. Инком-Авто реализовала 37,7 тыс. автомобилей, что на 19% превышает показатель предыдущего года. В 2006г. Компания планирует сохранить темпы развития и довести объем реализации до 45 тыс. автомобилей.

Положение и планы Группы на рынке

Продажи новых автомобилей производятся через официальных дилеров, обладающих правом продажи автомобилей на четко зафиксированной территории. Количество дилеров регулируется производителями, что ограничивает конкуренцию на рынке и создает для ведущих дилеров стабильные условия ведения бизнеса. На настоящий момент Группа Инком-Авто занимает лидирующие позиции в сегменте машин эконом-класса, занимая по всем продаваемым маркам первое или второе место:

1-е место по продажам Daewoo (доля рынка 24%);
2-е место по продажам Kia (калининградской сборки) (18% рынка);
2-е место по продажам Hyundai (ТагАЗ) (12% рынка);
2-е место по продажам Lada (8% рынка);
2-е место по продажам ГАЗ (18% рынка);
3-е место по продажам Renault (11% рынка)

Исключение составляет только марка Ford, дилерство по которой было получено Группой лишь недавно. В планах Компании к 2007г. выйти на первое место в Москве по продажам автомобилей Daewoo, Kia, Hyundai, Renault, Lada, ГАЗ, а также получить официальное дилерство и начать продажи машин более высокой ценовой категории. В рамках программы развития на период 2006-2007гг. Инком-Авто планирует:

Корпоративная структура и структура собственности

Юридически Группа компаний Инком-Авто представляет собой холдинговую структуру во главе с ОАО «Холдинг Инком Авто», исполняющим функцию управляющей компании и 22 операционных компаний. ООО «Инком-Лада» является субхолдинговой компанией и консолидирует большинство предприятий Группы (14 из 22). Конечным бенефициаром ОАО «Холдинг Инком Авто» является г-н Козловский Д.А.

В отличие от структуры Группы при размещении первого облигационного u1079 займа, юридическая структура группы построена на прямом владении и позволяет консолидировать результаты всех операционных компаний Группы при подготовке консолидированной отчетности.

Выпуск компании на рынке

Первый выпуск компании Инком-Лада-1 объемом 700 млн руб. был размещен в октябре 2004г., доходность на аукционе к 2-летней оферте составила 18,12% годовых. Выпуск был хорошо принят инвесторами, и цена на вторичном рынке непрерывно росла, опережая общий рост рынка, что определялось хорошим кредитным качеством компании и маленьким объемом выпуска. На момент выпуска данного обзора доходность выпуска Инком-Лада-1 на рынке составляет 10,46% годовых (цена 105,2).

Краткий финансовый обзор

Инком-Авто подготавливает консолидированную управленческую отчетность по результатам операций всей Группы. Несмотря на то, что данная отчетность не является аудированной, на наш взгляд, она наиболее полно отражает финансовые результаты деятельности Группы и наш дальнейший анализ основывается на этой отчетности.

2004г.: В 2004г. выручка Компании выросла на 63% до 8,0 млрд руб. в сравнении с 4,9 млрд руб. в 2003г. Показатель Ebitda в абсолютном выражении вырос с 300 млн руб. в 2003г. до 413 млн руб. в 2004г., но норма Ebitda, отражая увеличение конкуренции и затраты на увеличение розничной сети, несколько уменьшилась – с 6,1% в 2003г. до 5,2% в 2004г.

9 мес. 2005г.: За первые девять месяцев 2005г. выручка компании выросла до 8,1 млрд руб. или около 35% в сравнении с аналогичным периодом прошлого года. Однако, увеличение расходов на открытие новых точек продаж и маркетинговых расходов оказали давление на рентабельность. Показатель Ebitda составил 371 млн руб., а норма Ebitda снизилась до 4,6% – ниже показателей за полный 2004г., но лучше промежуточных результатов за 3 и 6 мес. 2005г. Мы оцениваем снижение рентабельности как вполне объяснимое на фоне затрат компании на развитие сети продаж и маркетинговых расходов, связанных с созданием бренда компании.

Долговая нагрузка

В результате роста абсолютного объема долга в 2004г. долговая нагрузка Компании увеличилась, но находилась на умеренном уровне. Так, на конец 2004г. соотношение Долг/Ebitda составило 3,03х по сравнению с 1,91х в 2003г. Коэффициент покрытия процентных расходов Ebitda/процентные расходы уменьшился с 4,11х в 2003г. до 2,08х в 2004г.

9 мес. 2005г: Несмотря на увеличение долга, составившего на конец 3кв. 2005г. 1,388 млрд руб., основные кредитные показатели претерпели незначительное изменение. Долг/Ebitda улучшился до 2,80х, а Ebitda/процентные расходы установился на уровне 1,89х. Основное положительное изменение произошло в структуре долга Компании. Если на конец 2004г. доля долгосрочного долга в общем объеме долга составляла лишь 9%, то на конец 9 мес. 2005г., доля долгосрочных долгов выросла до 53%, что улучшает структуру пассивов компании.

Прайсинг выпуска

На наш взгляд, выпуск Инком-Лада-2 можно сравнивать с облигациями компаний розничной торговли, такими как сеть продаж электроники Мир и сети супермаркетов Виктория и Матрица. Все перечисленные компании предоставляют управленческую консолидированную отчетность и их показатели во многом совпадают. По показателям кредитной статистики и показателям бизнес-риска, компания Инком-Авто уступает Виктории, но обладает более высоким кредитным качеством в сравнении с выпусками Мир и Матрица. Исходя из доходности выпусков розничного сегмента, сложившихся на рынке, мы считаем, что справедливый уровень доходности выпуска Инком-Лада-2 к годовой оферте должен составить 10,75%-11,25%, на котором бумага будет привлекательна относительно облигаций Виктория и Мир.

комментарий