ТОЙОТА БАНК, 01 - ТЕСТ-ДРАЙВ ПЕРВИЧНОГО РЫНКА

АО «Тойота Банк» (далее – Тойота Банк) 3 марта 2016 года откроет сбор заявок инвесторов на дебютный выпуск облигаций 1 серии объемом 3 млрд рублей со сроком обращения 3 года и офертой через 2 года. По выпуску предусмотрены полугодовые купоны. Полагаем, выпуск Тойота банк, 01 вызовет интерес у инвесторов с низким уровнем толерантности к риску в ситуации дефицита на рынке новых бондов первоклассных эмитентов. С высокой долей вероятности можно ожидать, что размещение пройдет среди ограниченного круга институциональных инвесторов, что в дальнейшем негативно скажется на ликвидности бонда на вторичном рынке. Справедливым уровнем доходности бонда Тойота Банк, 01, на наш взгляд, является 11,5% годовых (купон – 11,2%) к оферте через 2 года. Участие интересно на всем маркетируемом диапазоне.

Инвестиционные преимущества эмитента:

- присутствие в составе глобальной корпорации. Toyota Motor Corporation с рейтингом, превышающим суверенный рейтинг Японии (А+/А1/А);

- финансовая устойчивость. Тойота Банк демонстрирует стабильно сильное качество активов, высокий запас ликвидности, достаточность капитала и прибыльность бизнеса;

- поддержка со стороны материнской компании. Внутригрупповое финансирование Тойота Банка в 2015 году составило 45-50%;

- рейтинг от одного из агентств «большой тройки». Рейтинг выпуска Тойота Банк, 01 ожидается на уровне «А-» от Fitch;

- наличие гарантии Toyota Motor Finance, предоставленной в рамках Credit Support Agreement (СSA) от Toyota Motor Corporation. Гарантия обеспечивает своевременную оплату всех сумм по облигациям, выпущенным Тойота Банком. СSA позволяет снизить риски неисполнения долговых обязательств компаниями, входящими в Toyota Motor Corporation.

- соответствие требованиям Ломбардного списка ЦБ РФ.

Организационная структура Холдинга TOYOTA. Операционная среда.

Тойота Банк входит в финансовый дивизион основанной в Японии группы Toyota Motor Corporation (TMC, корпорация), являющейся глобальным производителем автомобилей. Корпорация обладает кредитными рейтингами (АА-/Аа3/А) наивысшей категории в индустрии. Кроме этого рейтинг TMC от S&P и Moody’s на одну ступень превышает суверенный рейтинг Японии (А+/А1/А), Fitch рейтингует компанию на суверенном уровне. Основными регионами продаж автомобилей традиционно являются Северная Америка и Япония. По итогам 2015 года их доли составили 30 и 24% соответственно.

Финансовый дивизион корпорации объединяет дочерние финансовые общества Тойоты по всему миру (48 консолидированных компаний) и организован с 2000 года в рамках холдинговой компании Toyota Financial Services Corporation (TFSC), полностью принадлежащей TMC. По итогам 2014-го финансового года чистая выручка TFSC составила без малого $15 млрд, операционная прибыль – $3,1 млрд, чистая прибыль – $2,1 млрд.

В целях привлечения заимствования для компаний TFSC, их кредитования и обеспечения гарантий по обязательствам, выпущенным компаниями группы, в соответствии с законодательством Нидерландов в 1987 году была создана Toyota Motor Finance B.V (TMF), которая в свою очередь является дочерней компанией TFSC. Кредитные рейтинги TMF идентичны рейтингам корпорации (АА-/Аа3/А). Гарантия Тойота Банку, согласно общекорпоративной практике группы, также оформлена от лица TMF.

TOYOTA в РФ. В России производитель сосредоточен на масс-премиум сегменте для Toyota и люксовом сегменте для Lexus. В 2006 году в Санкт-Петербурге был открыт завод по производству Camry. В 2015 году ТМС было продано 118 тыс. единиц автомобилей против 181 тыс. годом ранее, при этом корпорации удалось немного нарастить свою долю на рынке до 7,4%. Темп падения продаж по итогам 2015 года совпал с общерыночной динамикой (-35% в 2015г. по сравнению с 2014 г.). По мнению экспертов IHS, на отечественном авторынке в 2016 году сохранится негативная динамика, а в 2017 году начнется его медленное восстановление. В случае с брендами Toyota и Lexus, прогнозируются продажи на уровне 113,5 тыс. в 2016 году и 125,8 тыс. автомобилей в 2017 году.

АО «Тойота Банк» был учрежден в Москве в 2007 году. Банк имеет узкую специализацию - розничное автокредитование и корпоративное кредитование официальных дилеров Toyota и Lexus. Тойота Банк находится под контролем со стороны TFSC, которая владеет им через свою 100%-ную дочку Toyota Kreditbank GmbH (доля в капитале Тойота Банка составляет 99,94%). Вторым акционером с долей 0,06% является Toyota Leasing GmbH, принадлежащая Toyota Kreditbank GmbH. По состоянию на 01.02.2016 г. Тойота банк занимал 107 место по размеру активов (49,9 млрд. рублей) в банковской системе России. По объему портфеля автокредитов Тойота Банк по итогам 2015 года занимает 8-ю позицию в Рейтинге автокредитных банков, составленном РБК.

Финансовое состояние. В рамках состоявшейся на днях встречи с менеджментом Тойота Банка были озвучены ключевые предварительные показатели деятельности банка в 2015 году, рассчитанные в соответствии с МСФО. Аудированную годовую финансовую отчетность по МСФО банк традиционно публикует в начале мая. На протяжении 2015 года активы Тойота Банка демонстрировали негативную динамику, сократившись на начало 2016 года, по предварительным оценкам, на 14% до 50,1 млрд рублей. В качестве позитивного момента отметим рост чистого процентного дохода на 24% до 3,6 млрд рублей и чистой выручки на 11,8% до 1,6 млрд рублей. Показатели эффективности бизнеса по итогам 2015 года достигли пятилетних максимумов: ROAA поднялся до 3,45%, ROAE – до 18,97%, NIM – до 7,56%.

Кредитный портфель за 2015 год сократился на 11,4%, составив на 01.01.2016 г. 47,5 млрд рублей. Традиционно, в связи с ориентацией банка на автокредитовании, в нем преобладают потребительские автокредиты (порядка 75% всех выданных кредитов). При этом их залоговая стоимость превышает размер кредита в среднем на 120%. Средний срок кредита составляет 42 месяца, доля валютных кредитов незначительна (0,3%).

Тем не менее, в 2015 году, вследствие снижения количества выдаваемых новых кредитов, кредитный портфель Тойота Банка ухудшился. Только за 2 полугодие 2015 года доля просроченных ссуд выросла с 1,0% до 1,6%, в том числе доля «просрочки» по кредитам корпоративным клиентам составляет 1,1%, физическим лицам – 1,8%. Уровень покрытия резервами просроченной задолженности высокий, составляет 1,86х.

Капитал Тойота Банк демонстрирует постоянный рост на протяжении последних лет. По сравнению с 2011 годом он увеличился в 3 раза и на конец 2015 года составил 10,4 млрд рублей (МСФО). Для банка характерны высокие значения достаточности капитала, существенно превышающие установленные регулятором нормативы. Показатель Н1 на протяжении 2015 года находился в диапазоне 17,1-20,3% при требуемых 10-11%, как минимум. По состоянию на 01.01.2016 г. норматив достаточности капитала Н1 составил 19,74%, Н1.1 – 15,9%. Показатели ликвидности находятся на достаточном уровне, что свидетельствует об отсутствии у банка проблем с покрытием краткосрочных обязательств. Коэффициент мгновенной ликвидности Н2 достиг 398% при нормативе в 15%, текущей ликвидности Н3 составляет 181% (норматив – 50%). Банк широко использует внутригрупповое финансирование. Зависимость от него достаточно высокая – 45- 50% финансирования приходится на группу.

Текущий год достаточно напряженный для Тойота Банка в части погашения задолженности. До конца 2016 года банку необходимо погасить порядка 14,5 млрд рублей. Согласно графику, пик платежей приходится на февраль, март и май 2016 года, когда банку предстоит погасить 2,3 млрд, 3,6 млрд и 1,9 млрд рублей соответственно, т.е. 53% всех годовых выплат по долгам. Рефинансирование краткосрочной задолженности банк намерен решить через рынок МБК и публичный рынок заимствований путем размещения дебютного выпуска облигаций Тойота Банк, 01 в размере 3 млрд рублей.

Рейтинги. Благодаря высоким кредитным рейтингам материнской компании новый выпуск Тойота Банк,01 может рассчитывать на присвоение ему рейтингов соответствующей категории. На данный момент Fitch заявило о присвоении предварительного долгосрочного рейтинга выпуску на уровне «A-».

Соответствие требованиям Ломбардного списка ЦБ РФ. Выпуск Тойота Банк,01 соответствует требованиям для включения в ломбардный список ЦБ РФ и инвестирования пенсионных накоплений.

Кредитная поддержка со стороны материнской компании. Практика использования Credit Support Agreement (СSA) позволяет снизить риски неисполнения долговых обязательств компаниями, входящими в Toyota Motor Corporation, а также передать ее высокий кредитный профиль на обязательства контролируемых юридических лиц в мировом масштабе. В соответствии с заключенным соглашением, головная TMC обязуется обеспечить достаточные средства для своевременного погашения обязательств по выпуску облигаций, долговых обязательств и коммерческих бумаг за дочерние компании, а также предоставить достаточные средства по выпущенным гарантиям. По готовящемуся выпуску Тойота Банк, 01 предоставлена безусловная и безотзывная гарантия со стороны TMF на возмещение долгов в случае возникновения у эмитента проблем с возвратом средств владельцам облигаций.

Позиционирование выпуска В целях прайсинга нового выпуска наиболее близким аналогом Тойота Банка, на наш взгляд, может выступать Фольксваген Банк Рус (ВВ+/-/ВВВ+), представленный на рынке тремя выпусками локальных облигаций - Фольксваген Банк Рус, 07 (дюрация - 0,32 г., YTP – 11,2%), Фольксваген Банк Рус, 08 и 09 (дюрация - 0,7 г., YTP – 11,7% и 11,6%). Оба банка объединяют, во-первых, статус иностранной кредитной организации, а во-вторых, узкая специализация на автокредитовании физических лиц. Кроме этого, они близки по масштабам бизнеса и наличию поддержки со стороны материнских структур. По выпускам Фольксваген Банка Рус, также как и по Тойота Банк, 01 предусмотрено дополнительное обеспечение по исполнению обязательств перед держателями облигаций - публичная безотзывная оферта от Volkswagen Financial Services AG (100% дочернее общество Volkswagen AG). Тойота Банк выгодно отличает более высокий по сравнению с Фольксваген Банк Рус рейтинг. Однако в части финансовых показателей более выигрышно смотрится Фольксваген Банк Рус, так как:

- показатели рентабельности капитала и активов (ROAE -10,10%, ROAA – 2,29%) значительно выше, чем у Тойота Банка – 2,29% и 13,76% соответственно;

- качество кредитного портфеля лучше. Доля просроченных ссуд составляет всего 0,5% против 1,6% у Тойота Банка;

- достаточность собственных средств выше. Значение показателя Н1 находится на отметке 36,6% против 19,7% у Тойота Банка.

На данный момент выпуски Фольксваген Банка Рус предлагают доходность к кривой ОФЗ в диапазоне 150-190 б. п. Полагаем, выпуск Тойота банк, 01 вызовет интерес у инвесторов с низким уровнем толерантности к риску в ситуации дефицита на рынке новых бондов первоклассных эмитентов. С высокой долей вероятности можно ожидать, что размещение пройдет среди ограниченного круга институциональных инвесторов, что в последующем негативно скажется на ликвидности бонда на вторичном рынке. Предлагаемая бондом премия к суверенной кривой составляет 200-220 б.п., что выглядит достаточно щедро. Справедливым уровнем доходности, на наш взгляд, является 11,5% годовых (купон – 11,2%) к оферте через 2 года. Участие в размещении интересно на всем макетируемом диапазоне.