Rambler's Top100
 

БК РЕГИОН: Новый бонд РУСАЛа: щедрое предложение в цветной металлургии


[13.04.2016]  БК РЕГИОН    pdf  Полная версия

Новый бонд РУСАЛа: щедрое предложение в цветной металлургии

ОАО «РусАл Братск» (компания Группы UC RUSAL) 14 апреля с 11:00 МСК до 16:00 МСК проведет сбор заявок инвесторов на размещение 10-летних облигаций серии БО-01 объемом 10 млрд рублей. По выпуску предусмотрена оферта через 3 года. Ориентир ставки 1 купона установлен в диапазоне 12,75%-13,00% годовых, что соответствует доходности 13,16%-13,42% годовых к оферте. Техническое размещение облигаций запланировано на неделе с 18 апреля. По выпуску предусмотрено дополнительное поручительство материнской компании - United Company RUSAL PLC.

Инвестиционные преимущества компании:

- мировое лидерство и сильные позиции на рынке;

- улучшение конъюнктуры на рынке алюминия;

- вертикальная интеграция производства;

- улучшение кредитного качества;

- сокращение долговой нагрузки.

Мировое лидерство на рынке. ОАО «РУСАЛ» – один из крупнейших в мире производителей алюминия с активами, расположенными в 13 странах и включающими полный цикл производства - от горнодобывающих комбинатов до алюминиевых и фольгопрокатных заводов. На долю компании приходится порядка 7% мирового производства алюминия и 7% производства глинозема.

2016 год – начало восстановления рынка алюминия. В течение последних лет рынок находился под давлением избыточных запасов в отрасли и сокращения спроса на металл. Однако, по оценкам ALCOA, озвученным в рамках публикации финансовых результатов за I кв. 2016 года, конъюнктура рынка алюминия начинается постепенно улучшаться. Главными признаками нормализации ситуации являются сокращение складских запасов и стабилизация ценовой премии. Ожидается, что в 2016 году дефицит алюминия составит порядка 2 млн тонн в результате опережающего роста спроса после массовой «заморозки» производственных мощностей. АLCOA ожидает рост глобального спроса в 2016 г. по сравнению с 2015 г. на уровне 5%, в том числе в ЮВА – 7,0%, в Китае - 6,5%, в Северной Америке - 4,0%, Европе – 1,5%, регионе MENA – 4,0%.

Акционерная структура. Акционерами РУСАЛа являются En+ (48,13%), Группа ОНЭКСИМ (17,02%), акционеры группы СУАЛ (15,80%), принадлежащая Glencore компания Amokenga Holdings (8,75%) и менеджмент компании (0,26%). Около 10% акций находятся в свободном обращении

Публичность. РУСАЛ является одной из крупнейших по рыночной капитализации отечественной компанией горно- металлургического сектора. Акции РУСАЛа торгуются на Гонконгской фондовой бирже и Московской бирже, на Московской бирже также торгуются российские депозитарные расписки на акции РУСАЛа. Акции компании, допущенные к торгам на Московской бирже, включены в индекс ММВБ и в отраслевой индекс «Металлы и добыча». Рыночная капитализация РУСАЛа на 12.04.2016г. достигла $5,2 млрд.

Вертикальная интеграция и диверсификация продаж. Благодаря вертикальной интеграции РУСАЛ обеспечен на 80% бокситами (запасов бокситов достаточно для обеспечения более 100 лет непрерывного производства) и на 100% - глиноземом и является один из мировых лидеров по себестоимости производства алюминия. Компания исторически располагается в первом квартиле на глобальной кривой затрат производства алюминия.

География продаж широкая и ориентирована на внешний рынок. Поставки на внутренний рынок и страны СНГ составляют в физическом объеме 18%, основной рынок сбыта – Европа (58%). На Азию и Америку приходится 17% и 7% соответственно.

Пакет акций НорНикеля - потенциальный источник ликвидности РУСАЛа. РУСАЛ владеет 27,82% акций ГМК НорНикель – глобального лидера в производстве никеля и палладия и одновременно одного из крупнейших российских эмитентов (MCap – $20,8 млрд). Во- первых, для ГМК НорНикель характерны стабильные выплаты дивидендов и высокая дивидендная доходность. В 2013 – 2015 г.г. ГМК НорНикель ежегодно выплачивал дивиденды в размере, близком к $3 млрд , т.е. дивидендная доходность составляла 11,0-11,5% годовых – один из самых высоких показателей на российском рынке. Обсуждаемая сейчас новая дивидендная политика ГМК НорНикель не приведет к серьезному сокращению потока дивидендов. Во-вторых, акции НорНикеля являются «голубой фишкой» и характеризуются высоким уровнем ликвидности, поэтому данный актив может считаться потенциальным источником ликвидности РУСАЛа. На 12.04.2016 г. рыночная стоимость принадлежащего РУСАЛу пакета акций в ГМК НорНикель оценивается в $ 5,8 млрд.

Повышение финансовой устойчивости В 2015 г. РУСАЛ продемонстрировал улучшение всех финансовых показателей. Показатель EBITDA вырос по сравнению с предыдущим годом на 33% до $2015 млрд. Рентабельность по EBITDA достигла пятилетнего максимума в 23,2% (+7,2 п.п. к 2014 г.), что стало следствием оптимизации производства. На данный момент эта самый высокий уровень маржи среди публичных металлургических компаний схожей с РУСАЛом рейтинговой категории (Евразом и ТМК). В 2015 г. РУСАЛу удалось восстановить прибыльность и завершить год с чистой прибылью в $558 млн против $91 млн убытка.

Сокращение долговой нагрузки Общий долг РУСАЛа на 31.12.2015 г. составил $8 880 млн, что на 5,6% ниже по сравнению с началом 2015 года. Временная структура долга комфортна: доля долгосрочных кредитов и займов составляет на 31.12.2015г. порядка 85% всего кредитного портфеля.

У компании наблюдается некоторый дефицит высоколиквидных средств для покрытия краткосрочных обязательств: при объеме денежных средств и эквивалентов на балансе в размере $ 508 млн краткосрочный долг составляет $1 300 млн. (представлен в основном амортизационными платежами в рамках предэкспортного финансирования, кредитами Газпромбанка и иными двусторонними соглашениями). На данный момент РУСАЛ обсуждает с кредиторами вопросы рефинансирования, которые покроют большую часть запланированных на 2016 год выплат. По оценкам менеджмента, одобрение по новому рефинансированию будет получено в апреле 2016 года. Более 50% долга компании приходится на 2019-2021 годы. В целом же, почти 70% чистого долга покрывается рыночной стоимостью пакета акций НорНикеля. Долговая нагрузка РУСАЛа снижается, что идет в противовес общерыночной тенденции. Метрика Чистый долг/EBITDA на 31.12.2015г. составила 4,15х против 5,84х на 31.12.2014 г. и 15,53х на 31.12.2013г. В то же время большинство компаний сектора (Евраз, ТМК, НЛМК, Металлоинвест, НорНикель) в 2015 г. на фоне слабой рыночной коньюнктуры нарастили долги.

Публичная кредитная история На данный момент на долговом рынке РУСАЛ представлена двумя размещенными в 2011 г. выпусками локальных облигаций Русал Братск, 07 (дюрация – 1,7 г., YTM – 11,8%) и 08 (дюрация – 0,97 г., YTP – 11,9%) с погашением в 2018г. и 2021 г. соответственно. Оба выпуска включены в Ломбардный список ЦБ с поправочным коэффициентом 0,8х.

В последние месяцы эмитенты металлургического сектора активно выходили на публичный рынок долга: начиная с начала года, размещения провели ГМК НорНикель, ХК Металлоинвест, Евраз, ТМК. Евраз разместил новый бонд серии 001Р-01 с пятилетней офертой в середине марта с купоном 12,6% годовых (YTP – 13,0%) и премией к ОФЗ в размере 370 б.п. На данный момент на вторичном рынке выпуск ЕвразХролдинг Финанс предлагает доходность, близкую к 13%. На наш взгляд, котировки облигаций компании сейчас находятся под давлением новости о возможном пересмотре Moody's рейтинга материнской структуры Evraz Group, который агентство поместило в список на пересмотр с вероятностью понижения. Ранее, в марте 2016г. Fitch также поместило рейтинг компании в список Rating Watch с «негативным» прогнозом.

Ориентиром новому бонду РУСАЛа, с поправкой на больший масштаб бизнеса РУСАЛа, более сильное кредитное качество и наличие внешнего поручительства от материнской компании может служить недавнее размещение ТМК, которое прошло по ставке купона 13% (доходность к оферте через 3 года – 13,42%).

В соответствии с действующими кредитными соглашениями ковенантный показатель Чистый долг / EBITDA определяется с учетом корректировки EBITDA на сумму фактически полученных дивидендов ГМК НорНикель за 12 месяцев, предшествующие дате расчета. Ковенантный Чистый долг / EBITDA на конец 2015 года составил 2,7х.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: