X5 RG (B+/B2/-): позитивная динамика в финансовом отчете по итогам 9М13, бумаги компании оценены справедливо

Вчера X5 RG опубликовала финансовую отчетность за 3К13 и 9М13 в целом. Мы позитивно оцениваем раскрытые показатели. X5 отразила в отчетности за 9М13 опережающие темпы роста операционной прибыли, основной вклад в которую внесли результаты достаточно успешного для компании 3К13. Так, выручка X5 по итогам 9М13 выросла на 5.9% г/г (12 152 млн. долл.), тогда как EBITDA выросла на 10.6% г/г (в 3К13 рост составил 27.3% г/г) – до 856 млн. долл., что привело к росту рентабельности по EBITDA до 7% (+0.3 пп г/г). Чистая прибыль X5 по итогам 9М13 выросла на 42.2% г/г (в 3К13 показатель вырос почти в 6 раз г/г) – до 209 млн. долл. Согласно отчету X5 рост финансовых результатов в 3К13 был обеспечен за счет улучшения закупочных условий и снижения товарных потерь, кроме того свой вклад внесло и то, что компании удалось удержать темпы роста SG&A-расходов на умеренном уровне (увеличились на 5.3% г/г – до 812 млн. долл.).

Несмотря на то, что по итогам 9М13 чистый операционный денежный поток X5 вырос в 1.5 раза г/г (до 182 млн. долл.), что было обусловлено, главным образом, снижением выплат по налогу на прибыль, этих поступлений было недостаточно для покрытия капитальных инвестиций. Отметим, при этом, что объем CAPEX компании за 9М13 снизился на 19% г/г и составил 431 млн. долл. или вполне умеренные 0.5x EBITDA. В результате свободный денежный поток X5 за 9М13 находился в отрицательной области, продемонстрировав, впрочем, некоторое улучшение по сравнению с прошлым годом, составив -249 млн. долл. (-39.1% г/г). Этот дефицит был покрыт за счет накопленной на балансе ликвидности, в результате объем денежных средств X5 сократился на 71.6% по сравнению с началом года – до 116 млн. долл. Сокращение денежной позиции X5 сопровождалось снижением долга, который составил на конец 3К13 около 3 776 млн. долл. (-6.8% к началу года), в результате величина чистого долга не претерпела особых изменений и составила 3 660 млн. долл. (+0.5% к началу года), а долговая нагрузка компании снизилась до 3x в терминах чистый долг/EBITDA LTM (на начало года показатель составлял 3.2x) благодаря опережающему росту EBITDA по итогам 9М13. Отметим также, что в течение 3К13 компания, как и ожидалось, рефинансировала часть долгового портфеля, в том числе за счет размещения в конце сентября биржевых облигаций на 5 млрд. руб., что позволило снизить долю краткосрочных обязательств в структуре долга до 36.3% по сравнению с пиковым значением конца 2К13, когда короткий долг формировал почти половину портфеля (45.1%).

Длинные выпуски компании (X5 Финанс БО-02/03) торгуются сейчас со средним спрэдом около 230 бп к ОФЗ, предлагая порядка 100 бп премии к немного более коротким по дюрации бумагам Магнита (S&P: BB/Stable), что, на наш взгляд, выглядит вполне справедливо, учитывая куда более быстрые темпы роста и лучшие кредитные метрики Магнита.