ТрансКонтейнер (-/Ba3/BB+): позитивная финансовая отчетность за 1К14, однако бумаги компании малоликвидны

Вчера финансовую отчетность за 2013 г. опубликовал крупнейший российский ж/д-контейнерный оператор ТрансКонтейнер. Раскрытые показатели мы оцениваем позитивно. По итогам 1К14 компания отразила в отчете снижение выручки (минус услуги соисполнителей) на 13.3% г/г (до 4.9 млрд. руб.), тогда как EBITDA выросла на 6.3% г/г (до 2.3 млрд. руб.), что привело к весьма заметному повышению уровня рентабельности по EBITDA – до 46.4% (+8.6 пп г/г). В 1К14 операционный денежный поток ТрансКонтейнера сохранился на уровне прошлого года, составив 1.7 млрд. руб., что, на фоне сокращения объема капвложений на 18.6% г/г (до 293 млн. руб. или 0.1x EBITDA), позволило нарастить свободный денежный поток на 4.9% г/г (до 1.4 млрд. руб.). Все свободные денежные средства в 1К14 компания направила на пополнение запаса ликвидности на балансе, который достиг около 3.5 млрд. руб., почти удвоившись по сравнению с началом года. С учетом стабильной величины долга (задолженность ТрансКонтейнера на конец 1К14 практически не изменилась по сравнению с 4К13, составив 8.4 млрд. руб.) это привело к сокращению чистого долга на конец 1К14 на четверть по сравнению с началом года (до 4.9 млрд. руб.), что, вкупе с ростом EBITDA в 1К14, позволило снизить долговую нагрузку. Так, отношение чистого долга к EBITDA к концу прошлого квартала составило 0.5x, впрочем, и на начало года оно было совсем невысоким – 0.7x. В целом, отметим, что ТрансКонтейнер сохраняет высокий уровень ликвидности и по-прежнему обладает весьма устойчивым кредитным профилем.

Заметное снижение выручки г/г ТрансКонтейнера в 1К14 было обусловлено деконсолидацией финансовых результатов КеденТрансСервис (СП в Казахстане), тогда как сопоставимая выручка компании сохранилась на уровне прошлого года. Напомним, что ранее ТрансКонтейнер отчитался об операционных результатах по итогам 1К14, которые выглядели нейтрально. Так, грузооборот компании показал небольшой рост (на 1.9%) г/г и составил 349 тыс. TEU. Такая динамика была обусловлена, с одной стороны, низкой базой 1К13 (в течение всего 2013 г. у ТрансКонтейнера наблюдалось сокращение грузооборота вследствие ухудшения общеэкономической конъюнктуры и усиления конкуренции на рынке внутренних перевозок), кроме того, достаточно сильное влияние на результаты также оказало ослабление рубля. Так, импортные перевозки снизились в 1К14 на 16.9% г/г (до 53.5 тыс. TEU), что было почти полностью компенсировано за счет увеличения экспортного грузопотока (грузооборот вырос на 10% к 1К13 – до 99.8 тыс. TEU). Хороший рост показали и транзитные перевозки, которые выросли на 41.3% г/г (до 28.4 тыс. TEU), тогда как объем внутренних перевозок остался на уровне прошлого года и составил 167.2 тыс. TEU. В 1К14 ТрансКонтейнер продолжал сокращать порожний пробег контейнеров (снизился на 1.6 пп г/г – до 27.6%), тогда как пробег ж/д-платформ немного вырос (на 0.6 пп г/г – до 6.7%). В то же время, показатель оборачиваемости вырос и по контейнерам (с 26 до 32 дней), и по платформам (с 14 до 14.5 дней), что было обусловлено сохранением непростой ситуации на рынке и наличия избыточного парка. Вместе с тем, объем доходных перевозок (груженые контейнеры) ТрансКонтейнера в России вырос на 5.1% г/г и достиг 272 тыс. TEU, тогда как доля компании в совокупных контейнерных перевозках ж/д-транспортом по сети РЖД снизилась до 45.3% (против 48.5% в 1К13).

Облигации ТрансКонтейнера никогда не отличались особой ликвидностью, а в текущих условиях ситуация лишь усугубилась. Биды в длинном ТрансКонтейнер 04 стоят на уровне 96% от номинала, что дает около 180 бп премии к ОФЗ и примерно на 30 бп выше уровня до мартовских распродаж.

Башнефть (-/Ba2/BB): нейтральный финансовый отчет по итогам 1К14, бумаги компании не представляют особого интереса

Вчера Башнефть опубликовала финансовый отчет по итогам 1К14, который мы оцениваем нейтрально. Выручка и EBITDA показали сопоставимые темпы роста в прошлом квартале – почти на 17% г/г, – составив 146.7 млрд. руб. и 24.8 млрд. руб. соответственно. Как следствие, рентабельность по EBITDA компании сохранилась на уровне 16.9%. Отметим, что рост финансовых результатов Башнефти в 1К14 был обусловлен, в основном, ростом поставок на экспорт нефти и нефтепродуктов на фоне умеренной коррекции (на 4-7% г/г) долларовых цен. Отметим, что в 1К14 нефтяные компании стремились максимально нарастить экспортные продажи (в прошлом квартале компания продала за границу почти всю нефть и половину от произведенных нефтепродуктов), стимулом к чему стало существенное ослабление рубля в 1К14. Так, средний курс доллара в 1К14 (по данным Bloomberg) вырос на 12.7% г/г, что внесло значительный вклад в рост рублевой выручки Башнефти с учетом ее структуры отгрузок.

Чистый операционный денежный поток Башнефти в 1К14 показал хорошую динамику, увеличившись на 74.1% г/г (до 5.1 млрд, руб.). Впрочем, этого прироста оказалось недостаточно для компенсации возросших капитальных расходов, объем которых увеличился на 57.1% г/г (до 9.3 млрд, руб. или 0.4x EBITDA), что сместило значение свободного денежного потока в отрицательную зону (-4.2 млрд. руб.). Вместе с тем, этот дефицит был легко покрыт за счет прочих неоперационных источников. В то же время, наибольший отток средств (36.1 млрд. руб.) в прошлом квартале произошел за счет закрытия сделки по покупке компанией Бурнефтегаза – нового добывающего активы в Тюменской области. Финансирование этой сделки было осуществлено за счет заемного финансирования: чистое привлечение долга составило в 1К14 около 52.2 млрд. руб., незадействованные в сделки средства пополнили счета Башнефти, что несколько замедлило темпы роста чистого долга. Его объем на конец 1К14 вырос в 1.5 раза по сравнению с началом года и достиг 114.1 млрд. руб. Нужно отметить, что для финансирования сделки был привлечен краткосрочный долг вследствие чего его доля в долговом портфеле резко выросла: с 13.1% в начале года до 53.6% на конец 1К14. Помимо ухудшения структуры долга, единовременное увеличение задолженности в таких крупных объемах неизбежно привело к повышению долговой нагрузки Башнефти – до 1.1x в терминах чистый долг / EBITDA LTM (против 0.7x на начало года). В то же время, повышение нагрузки вовсе не стало критичным для компании, ее уровень по-прежнему остался невысок. Напомним, что по завершении покупки Бурнефтегаза агентство Fitch подтвердило рейтинг Башнефти на уровне BB/Positive, отметив, что эта сделка усилит позиции компании в нефтедобыче, при этом Башнефть все еще сохранит весьма большой потенциал увеличения долговой нагрузки в рамках текущего рейтинга.

Средний спрэд по достаточно ликвидной (с учетом текущей обстановки) кривой выпусков Башнефти составляет сейчас около 150 бп, при этом бумаги на участке дюрации 2-3 г, где сосредоточена основная ликвидность, торгуются с минимальной премией (10-30 бп) к облигационным выпускам Газпром Нефти (BBB-/Baa2/BBB) и Роснефти (BBB-/Baa1/-), что заметно снижает привлекательность бумаг Башнефти, хотя у госкомпаний и присутствуют повышенные риски снижения рейтингов от Fitch и Moody’s в случае пересмотра суверенного рейтинга.