Магнит (S&P: BB+/Negative): позитивный отчет за 1К15, облигации компании торгуются на справедливых уровнях

Вчера Магнит опубликовал данные по выручке и прибыли за 1К15, отчитавшись о хорошей динамике финансовых результатов, но, в отличие от отчитавшейся чуть ранее Х5, не преподнесла каких-либо сюрпризов. Выручка Магнита по итогам 1К15 выросла на 33.4% г/г (до 218.8 млрд. руб.), тогда как EBITDA выросла на 37.1% г/г (до 20.4 млрд. руб.). Рентабельность по EBITDA в 1К15 составила 9.3% (+0.2 пп г/г), почти не изменившись по сравнению с прошлым годом.

Рост финансовых результатов Магнита за 1К15 был обусловлен расширением торговых площадей, которые увеличились на 21.6% г/г (до 3 733 тыс.кв.м), а также хорошей динамкой сопоставимых продаж. Так, сопоставимые продажи выросли в 1К15 на 14.5% г/г, главным образом, за счет увеличения среднего чека на 14% г/г в связи с высокими темпами продуктовой инфляции. Отметим, что рост количества покупок в прошлом квартале был довольно скромным по ключевым форматам сети, в то же время, хорошо уже то, что Магниту удалось избежать оттока покупателей не только из дискаунтеров (что было вполне ожидаемо), но и из гипермаркетов. В целом, Магнит опубликовал достаточно неплохой отчет, однако он вряд ли вызовет сильный ажиотаж у инвесторов, в отличие от квартальных результатов Х5, которая, без преувеличения, на этот раз «прыгнула выше головы», отчитавшись за 1К15 о давно забытых темпах роста и обогнав Магнит по темпам увеличения сопоставимых продаж.

Отметим, что вместе с публикацией отчета Магнит повысил прогноз по объемам капвложений на 2015 г, инвестиции оцениваются теперь в 80 млрд. руб., то есть на 23% выше прежнего ориентира (65 млрд. руб.). При этом количество магазинов к открытию не изменилось, выросла доля объектов в собственности. Что же касается динамики ключевых показателей, то Магнит уточнил прогноз по росту выручки в рублях на 2015 г до 28-32% г/г (ранее 26-32% г/г, в 2014 г рост составил 31.6% г/г), а прогноз по уровню рентабельности по EBITDA сохранен в достаточно широком диапазоне 9.5-11.0% и будет уточнен после 1П15. Долговая нагрузка на конец года ожидается на уровне 0.9x-1.0x в терминах чистый долг / EBITDA (на конец прошлого года показатель составлял 0.6x). Позитивным для Магнита событием стало также повышение в этом месяце на одну ступень рейтинга компании от агентства S&P: с «BB» до «BB+». S&P объяснило повышение рейтинга уверенным ростом прибыли компании и сильным генерируемым денежным потоком, а также ожиданиями, что компания сохранит невысокую долговую нагрузку. «Негативный» прогноз рейтинга отражает аналогичный прогноз по суверенному рейтингу.

Облигаций Магнита характеризуются не очень высокой ликвидностью, при этом их дюрация не превышает 1 г. Бумаги индикативно торгуются со спрэдом 70-100 бп к кривой ОФЗ и, на наш взгляд, оценены справедливо. В то же время, облигации Х5, после сильного квартального отчета, торгуются со спрэдом 100-140 бп к ОФЗ, предлагая, на наш взгляд, минимально справедливую премию к бумагам Магнита.

ММК (-/Ba3/BB+): нейтральный операционный отчет по итогам 1К15, бумаги компании малоликвидны

Вчера ММК опубликовал операционные результаты за 1К15, которые, в целом, мы оцениваем нейтрально. Так, выплавка стали по итогам 1К15 сохранилась почти на уровне пошлого года, составив 3.2 млн. тонн (+1.3% г/г). В то же время, выпуск чугуна на ММК снизился на 9.5% г/г (до 2.35 млн. тонн) из-за капитального ремонта одной из доменных печей в 1К15. Производство ЖРС за 1К15 сократилось на 5.2% г/г (до 763 тыс. тонн), а коксующегося концентрата – на 16.6% г/г (до 594 тыс. тонн). Заметное сокращение производства концентрата было связано с перемонтажом лав и консервацией одной из трех принадлежащих Белону шахт, ММК намерена в течение года компенсировать это снижения за счет увеличения добычи на прочих шахтах.

Производство товарной металлопродукции в 1К15 составило, в общем, около 3.1 млн. тонн (+1% г/г), сохранившись на уровне прошлого года. В то же время, в отгрузках выросла доля более дорогой продукции (до 40.4% против 37.6% в 1К14), а также увеличилась доля отгрузок на экспорт (до 22.7% против 21% в 1К14). Так, отгрузки толстого листа в 1К15 выросли более чем на треть г/г (до 265 тыс. тонн), оцинкованного проката – на 12.1% г/г (до 371 тыс. тонн), а производство проката с полимерным покрытием выросло на 14.9% г/г (до 162 тыс. тонн). Прирост по этим позициям компенсировал сокращение выпуска проката по итогам 1К15. В прошлом квартале выпуск горячекатаного поката сократился на 4.1% г/г (до 1.3 млн. тонн), а холоднокатаного проката – на 6.8% г/г (до 341 млн. тонн). Увеличение заказов на толстый лист в 1К15 со стороны производителей труб обусловлено выполнением ими контрактов по крупным инфраструктурным проектам («Сила Сибири», «Южный коридор» и проч.). Рост продаж проката с покрытиями в 1К15 связан c закупками трейдеров для пополнения складских запасов, которые в этом году начались ранее обычного на ожиданиях роста внутренних цен до уровня экспортного паритета.

Несмотря на восстановление цен на металлопродукцию на внутреннем рынке, начиная со 2П14, средние долларовые цены реализации ММК в 1К15 снизились, в среднем, на 17.9% г/г, что было обусловлено значительной девальвацией рубля. Так, долларовые цены тонны проката в 1К15 снизились примерно на 20% г/г, цены проката с покрытиями снизилась на 19-21% г/г, тогда как снижение для толстого листа составило только 6% г/г. Исходя из данных по динамике производства и цен, мы полагаем, что финансовые результаты ММК в 1К15 все так же будут испытывать давление снижающихся долларовых цен, выручка компании сократится на 10% г/г, тогда как EBITDA сохраниться на уровне прошлого года, либо покажет рост из-за сокращения рублевых издержек в долларовой отчетности компании.

На публичном рынке сейчас осталось лишь 2 выпуска компании (ММК 18, ММК 19) номиналом по 5 млрд. руб., при этом оба выпуска малоликвидны. Относительно крупные сделки проходили только в более коротком ММК 18 (дюрация около 0.5 г) со спрэдом 160-200 бп к кривой ОФЗ, тогда как биды по бумаге стоят куда шире – со спрэдом 280 бп к ОФЗ. В более длинном ММК 19 с годовой дюрацией прочти нет сделок, биды по бумаги стоят в достаточно широком диапазоне и транслируются в спрэд к ОФЗ в рамках 310-510 бп. В то же время, например, биды по выпускам НЛМК (BB+/Ba1/BBB-) с годовой дюрацией стоят со спрэдом около 340 п к ОФЗ.

РУСАЛ (NR): сильный операционный отчет по итогам 1К15, бумаги компании малоликвидны

Вчера РУСАЛ опубликовала данные по производству и продажам за 1К15. Рост производства алюминия в прошлом квартале составил 1.9% г/г (до 900 тыс. тонн), тогда как продажи металла росли опережающими темпами – на 11.1% г/г (до 942 тыс. тонн). Отметим, что в 1К15 заметно выросла также и средняя цена реализации алюминия, которая составила 2 282 долл. за тонну (рост на 11.8% г/г). Увеличение этих показателей во многом обусловлено эффектом низкой базы: объемы продаж алюминия устойчиво сокращались на протяжении последних 2-х лет, а улучшение ценовой конъюнктуры началось лишь во 2П14, и то благодаря увеличению премий за немедленную поставку, а не биржевых цен. Кроме того, увеличение отгрузок в 1К15 было связано с компенсацией недопоставленных объемов металла в 4К14 из-за неблагоприятных погодных условий в портах. На фоне одновременного роста цен и увеличения продаж в 1К15, мы полагаем, что рост выручки РУСАЛа по итогам прошлого квартала составит 20-25% г/г, тогда как показатель EBITDA увеличится в 2.5 раза г/г благодаря росту выручки и эффекту от девальвации рубля, поскольку основная часть издержек компании номинирована в национальной валюте. В то же время, менеджмент РУСАЛа охарактеризовал скачок биржевых цен на алюминий и премий в прошлом году как временное явление, с начала этого года спотовые цены на металл снижались относительно пиковых значений 4К14 (текущий спот – около 1 834 долл./тонна против 2 082 долл./тонна в декабре). В этой связи производство алюминия в 2015 г пока предполагается сохранить на уровне прошлого года (около 3.6 млн. тонн), а, в случае дальнейшего ухудшения ценовой конъюнктуры, выпуск может быть снижен на 200 тыс. тонн (на 5.6% к уровню 2014 г). Напомним, РУСАЛ сокращает производство уже на протяжении последних 2-х лет, в 2014 г снижение составило 6.6% г/г (на 256 тыс. тонн), а в 2013 г – 7.6% г/г (на 316 тыс. тонн).

Оба рублевых выпуска РУСАЛа характеризуются весьма низкой ликвидностью и индикативно торгуются в достаточно широком диапазоне – с премией 340-520 бп к ОФЗ, что, впрочем, на наш взгляд, даже по верхней границе недостаточно для компенсации ассоциированных с компанией рисков, обусловленных все еще высокой долговой нагрузкой и неясными перспективами отрасли.

Группа ЛСР (-/B2/B): операционные данные за 1К15 отражают углубление спада на рынке жилья, облигации компании сохраняют преимущества в виде короткого срока и сильной позиция компании в части краткосрочной ликвидности

Вчера Группа ЛСР опубликовала операционные результаты за 1К15. Представленные данные показывают быстрое сокращение спроса на жилье и сохраняющуюся стагнацию в сегменте строительно-монтажных работ.

Результаты компании в сегменте девелопмента в 1К15 в целом выглядят удручающе: сокращение объемов новых контрактов г/г составило более 50% по площади, при этом фактор увеличения цен смягчил спад до -37% г/г в денежном выражении. В региональном разрезе снижение носило фронтальный характер и варьировалось от -58% на ключевом рынке Санкт-Петербурга до -19% на рынке Москвы. Единственным сегментом, показавшим условно-положительную динамику, стало элитное жилье на рынке Санкт-Петербурга, где рост новых контрактов в денежном выражении составил +31% г/г при сокращении реализуемых площадей на 9%. Стоит отметить, что резкое замедление спроса в сегменте девелопмента компания зафиксировала еще в 3К14 – вместе с ростом ставок и ужесточением условий ипотечного рынка. Данные за 4К14 были искажены разовым фактом заключения 9 государственных контрактов на продажу квартир площадью 94 тыс. м в декабре 2014г., без учета которого снижение продаж г/г составило бы около 1%. Текущие данные, по сути, отражают углубление спада.

Объем работ ЛСР, выполненный в рамках сегмента СМР в 1К15, также ушел в зону отрицательных значений в годовом сопоставлении (-2.7%) в основном за счет рынков Москвы и Екатеринбурга, где суммарное снижение составило 9% г/г. В сегменте строительных материалов также преобладало снижение объемов реализации, за исключением продаж кирпича (+52% г/г), где рост обусловлен фактором приобретения Рябовского кирпичного завода в конце 2013 г. и повышения показателей его загрузки в течение 2014 г.

В целом результаты компании соотносятся с общей динамикой показателей жилищного строительства, где также последовательно развивается спад.

Биды в выпуске ЛСР БО-4 находятся на уровне YTM 14.8%, сделки проходят на уровне YTM 14.1% при дюрации 0.7г., что, как минимум, 150 бп ниже выпуска ЛенСпецСМУ, имеющего полуторалетнюю дюрацию. Преимуществом выпуска ЛСР является более короткий срок, а также сильный позиция компании в части краткосрочной ликвидности.