Мировые рынки

Улучшение состояния жилищного сектора в США не изменило настроения инвесторов

Макростатистика, опубликованная вчера по США, свидетельствует о заметном улучшении состояния в жилищном секторе США: объем продаж на вторичном рынке в марте вырос на 6,1% м./м., что является главным образом эффектом низкой базы в зимний период (плохие погодные условия). Рост цен на недвижимость, согласно индексу FHFA, продолжился в феврале, составив +0,7% м./м. (+5,4% г./г.). Инвесторы не восприняли эту статистику как весомый аргумент в пользу более раннего повышения ФРС ключевой ставки: июльские фьючерсы на ставку остаются вблизи локальных максимумов, американские индексы акций прибавили 0,5%. Резкий рост доходностей 10-летних UST (на 6 б.п. до 1,97%), скорее всего, стал реакцией на неожиданное увеличение лимита ЕЦБ по программе экстренного финансирования банков Греции на 1,5 млрд евро (до 75,5 млрд евро). Предварительная оценка значения индекса PMI по Китаю за апрель указывает на продолжающееся замедление активности промышленного сектора, что предполагает запуск стимулирующих мер со стороны регулятора в большем объеме (так, недавно были снижены нормы по резервированию).

На рынке евробондов РФ после сильных продаж накануне наблюдалась некоторая консолидация вблизи ранее достигнутых уровней. Тем не менее, G-спред выпуска Russia 42 к кривой Бразилии расширился еще на 6 б.п. до 61 б.п. (мы ожидаем увеличения спреда как минимум до 100 б.п.). Выпуски Газпрома скорректировались по доходности вниз на 5-15 б.п. Сохранению позитивной динамики цен не способствует предъявление Газпрому претензий со стороны Еврокомиссии в рамках антимонопольного расследования. Котировки нефти (Brent остается около 62,5 долл./барр.) не сильно отреагировали на высокий темп прироста запасов сырой нефти в США, составив по данным EIA за прошлую неделю 5,3 млн барр., при этом общий объем запасов достиг 489 млн барр.

Экономика

Официальный прогноз по инфляции: преждевременный оптимизм?

Согласно новым данным Росстата, инфляция с 14 по 20 апреля ускорилась до 0,2% против 0,1% неделей ранее. Но в годовом выражении в апреле она сохраняется на уровне 16,8%, то есть ниже, чем на конец марта. Исходя из текущих темпов роста цен, за весь апрель инфляция может составить около 0,7% (в марте 1,2%), что подразумевает 16,7-16,8% в годовом выражении. Как следствие, есть вероятность, что ускорение инфляции год к году в апреле прекратится.

Несмотря на то, что визуально инфляция на минувшей неделе ускорилась, ее структура существенно улучшилась. Мы отмечаем, что негативный вклад в инфляцию в основном привносило возобновившееся удорожание отдельных овощей, тогда как большинство продуктовых категорий либо демонстрирует замедление темпов роста цен, либо дешевеет быстрее. Основываясь на ограниченных данных, предоставленных в недельном отчете (капуста, морковь, картофель, лук, помидоры и огурцы), по нашим оценкам, на прошлой неделе плодоовощная продукция вновь немного подорожала после существенного снижения цен на нее в течение предшествующих 4-х недель. Хотя это и не является тревожным сигналом, можно говорить о том, что тенденция на снижение цен на фрукты и овощи еще не закрепилась.

Данные о стоимости некоторых услуг (жилищные услуги, транспорт) в целом свидетельствуют об ослаблении давления на цены. Исключением служит только удорожание стоимости проезда в автобусе, которое носит временный характер. На наш взгляд, на основе недельных данных сложно судить о росте цен на непродовольственные товары (которые сейчас представляют серьезный риск для общего показателя инфляции), поскольку недельный обзор составлен из очень ограниченного набора этих товаров. Следовательно, оптимизм, связанный с предварительными оценками, может оказаться преждевременным. Хотя недавнее укрепление рубля может в действительности привести к позитивной ценовой динамике.

Между тем, текущие тенденции в инфляции уже привели к заявлениям со стороны властей о снижении прогноза по инфляции в 2015 г. Так, со слов А. Улюкаева, Минэкономразвития теперь ожидает, что инфляция в 2015 г. составит 11,9% против 12,2%, прогнозируемых ранее. Согласно высказываниям А. Силуанова, инфляция по итогам 2015 г. может оказаться ниже 11%. Такие оценки уже выглядят вполне реалистичными и значительно повышают вероятность того, что ключевая ставка может быть снижена Центробанком на заседании 30 апреля на 150 б.п., если не больше. Но такой сценарий основан только на нескольких неделях улучшения динамики инфляции, и, на наш взгляд, пока его нельзя рассматривать как базовый. Более обоснованно о масштабе улучшения можно будет судить по мере появления полной статистики за апрель (ожидается в начале мая). Мы сохраняем наш годовой прогноз по инфляции на уровне 13,5%.

Первичный рынок

Облигации РусГидро разместились по нижней границе

По итогам сбора книги заявок по 2,5-летнему выпуску эмитента доходность была установлена на уровне нижней границы первоначального ориентира (YTP 13,16%), что, по нашему мнению, соответствует снижению ключевой ставки на ближайшем заседании ЦБ минимум на 200 б.п. (мы исходим из того предположения, что инвесторы в негосударственные выпуски не готовы длительное время получать carry над ставками РЕПО менее чем 100 б.п.). Мы считаем, что покупка краткосрочных и среднесрочных негосударственных выпусков категории "BB/BBB" с удержанием их до погашения/оферты является лучше альтернативой, чем покупка классических ОФЗ на горизонте 12 месяцев.

Рынок ОФЗ

Небольшая премия позволила Минфину реализовать весь объем госбумаг

Коррекция на рынке ОФЗ не сильно сократила спрос на госбумаги, который на вчерашних аукционах составил 53,6 млрд руб. на предложенные 25 млрд руб., при этом, как мы и ожидали, больший интерес был проявлен к выпуску 24018 с плавающим купоном (спрос превысил предложение более чем в 2 раза). Цена отсечения на уровне 96,875% от номинала оказалась не сильно ниже котировок, сложившихся за день до аукциона. По-видимому, это обусловлено наличием премии ~185 б.п. к RUONIA, которая выглядит высокой в сравнении с классическими ОФЗ (у которых премия отсутствует). Для реализации ОФЗ 26216 в полном объеме Минфину пришлось предложить некоторую премию к рынку (по нашим оценкам, порядка 7 б.п., исходя из котировок за день до аукциона). Заявление А. Улюкаева о том, что "ЦБ может выйти на однозначные значения по ключевой ставке уже в конце этого года" оказало нейтральный эффект на рынок ОФЗ: это и так уже заложено в цены длинных выпусков. В преддверии заседания ЦБ мы рекомендуем открывать короткие спекулятивные позиции в длинных ОФЗ: снижение ключевой ставки может привести к более выраженному ослаблению рубля, которое может повлечь за собой продажу госбумаг.

Рынок корпоративных облигаций

Магнит: сохраняет агрессивную ценовую политику

Вчера Магнит (S&P: BB+) представил ключевые неаудированные финансовые результаты за 1 кв. 2015 г. по МСФО, основанные на данных управленческой отчетности. Ранее компания отмечала, что в результате падения реальных доходов населения, потребители сокращают объем покупательской корзины, а также пытаются замещать дорогие продукты более дешевыми товарами-заменителями. В связи с этим Магнит сохраняет довольно агрессивную ценовую политику. В результате, валовая маржа ритейлера по итогам 1 кв. снизилась до 27% (-0,2 п.п. г./г.). Отметим, что первый квартал является сезонно самым слабым для показателей рентабельности Магнита, что, в частности, на наш взгляд, объясняется сезонно более низким объемом продаж и связанными с ним меньшими выплатами от поставщиков.

Операционные издержки компании остались под эффективным контролем, в результате рентабельность по EBITDA ритейлера улучшилась на 0,2 п.п. г./г. и составила 9,3%. Во время телефонной конференции менеджмент компании заявил, что по итогам 1П 2015 г. ожидает сохранения рентабельности по EBITDA на тех же уровнях (10,5% в 1П 2014 г.). В то же время, Магнит оставил без изменений свой прогноз годовой маржи по EBITDA (9,5-11%), хотя повысил нижнюю границу годового темпа роста выручки до 28-32% по сравнению с 26-32% ранее.

Также компания заявила о повышении прогноза по инвестициям в этом году до 85 млрд руб. (с 65 млрд руб.), поскольку намерена приобрести больше земельных участков и объектов недвижимости, что отражает желание ритейлера продолжать усиливать свое присутствие в формате гипермаркетов.

Средневзвешенная ставка по долговому портфелю Магнита в 1 кв. 2015 г. составила 12,5%. Компания планирует сохранить уровень дивидендов на уровне 40-60% от чистой прибыли, при условии, что Чистый долг/EBITDA не превышает 1,0х. По итогам 2015 г. компания ожидает, что этот показатель составит 0,85-0,9х. До конца года Магнит планирует рефинансировать около 30 млрд руб. долга (поскольку традиционно в квартальном пресс-релизе данные по долгу не раскрываются, напомним, что на конец 2014 г. общий долг составил 95,7 млрд руб., в том числе краткосрочная часть - 51,3 млрд руб.).

Облигации Магнита неликвидны, последние сделки в выпуске Магнит-1 проходили с YTM 13,95% @ февраль 2016 г., что, по нашему мнению, является привлекательным уровнем для покупки с учетом снижения ключевой ставки (по крайней мере, до 11%). Также в сегменте облигаций розничных сетей нам нравится недавно размещенный выпуск БО-5 О'Кей (YTP 16,37%).