Внешний рынок долга

Рынки движутся хаотично в преддверии публикации протоколов ФРС

Старт новой недели на международных площадках был нейтральным. Достижение фондовыми индексами многолетних, либо исторических максимумов давит на растущий тренд. Между тем, поводов для коррекции пока найти довольно сложно. Одним из главных факторов текущего роста выступает стимулирующая политика ФРС и других ключевых Центробанков мира, поэтому оценка перспективы сохранения сверхмягкой монетарной политики является основным условием для продолжения покупок.

Вчера инвесторы обратили внимание на заявления главы ФРБ Чикаго Чарльза Эванса, который в текущем году имеет голос на заседания комитета по открытым рынкам. Он отметил, что состояние американского рынка труда и экономики в целом улучшается хорошими темпами, но вопрос о стабильности экономического роста остается открытым. Эванс указал на то, что политика ФРС пока является адекватной текущим реалиям и нужно время, чтобы убедиться в устойчивости текущего роста экономики. Глава чикагского ФРС является одним из наиболее мягких чиновников в ФРС, который изначально поддерживал все без исключения методы монетарного и количественного стимулирования. Эванс дал рынкам четко понять, что на заседании ФРС 18-19 июня он будет голосовать в поддержку сохранения текущей политики ФРС и объемов программ выкупа активов.

Завтра будут опубликованы протоколы с предыдущего заседания ФРС, исходя из которых, рынкам предстоит оценить вероятность начала реализации «стратегии выхода» регулятора из программ количественного смягчения. Если инвесторы увидят намек на ужесточение риторики Федрезерва и усиление позиции «ястребов», это может стать весомым поводом для начала понижательной коррекции на перегретых рынках.

Денежно-кредитный рынок

Условия рынка остаются неизменными

Локальный денежно-кредитный рынок начал неделю нейтрально, большинство индикаторов осталось вблизи значений предыдущих дней. Центробанк несколько ограничил объем размещения на аукционах прямого репо, однако это не привело к повышению уровня краткосрочных процентных ставок. Уплата НДС, потребовавшая из банковской системы порядка 160 млрд руб., также не привела к осложнениям. Овернайт на рынке МБК вчера обходился в среднем под 6.5% годовых, 1-дневное междилерское репо с облигациями стоило порядка 6.3% годовых. На аукционах прямого репо с ЦБ РФ в банкам удалось привлечь на 1 день 310 млрд руб. (спрос – 349 млрд руб.) Сегодня утром сумма средств банков на корсчетах и депозитах в ЦБ РФ сократилась на 10.9 млрд руб. до 984.5 млрд руб.

Текущая неделя для российского рынка обещает быть спокойной. Между тем, наиболее напряженной для рынка станет последняя неделя мая, когда пройдут сразу 3 крупных налоговых платежа – НДПИ, акцизы и налог на прибыль, которые потребуют от рынка сгенерировать порядка 450 млрд руб. за 2 дня.

Рубль заметил подорожавшую нефть

Торги на валютном рынке вчера завершились умеренным укреплением рубля. По итогам дня курс бивалютной корзины снизился на 12 коп. до отметки 35.30 руб. Основным фактором поддержки российкой валюты стала реакция на удорожание нефти. Баррель Brent вчера торговался вблизи отметки 104.7 долл. против 103.6 долл.в минувшую пятницу. Не исключено также, что поддержку российской валюте оказало не полное удовлетворение спроса банков на аукционах прямого репо с ЦБ РФ. Вместе с тем, пока поддержку рубля за счет внутренних факторов выглядит неочевидной. Мы ожидаем сохранения курса бивалютной корзины вблизи отметки 35.50 руб., при этом, если котировки нефти устремятся к 110 долл. за барр., курс может стабилизироваться на уровне 35.0 руб.

Российский долговой рынок

Суверенные евробонды РФ: давление на суверенные выпуски растет

Евробонды развивающихся экономик вчера испытывали давление от роста напряженности на международных площадках, который, однако, не смог изменить котировки базовых активов. По итогам дня спрэд EMBI+ Global вырос на 3 бп. до 267 бп. Российский сегмент выглядел на уровне средней динамики. Котировки выпуска Russia 30 вчера снизились на 25 бп до 124.9 пп (YTM 2.9%, +3 бп), а его спрэд к базовым активам расширился на 3 бп до 101 бп. В корпоративном секторе продажи были не слишком заметными, среднее снижение цен в наиболее ликвидных бумагах составило 15-20 бп.

Рублевый долг: котировки показали минимальное снижение

Ситуация на внутреннем долговом рынке остается нейтральной, однако ряд выборочных покупок свидетельствует о сохранении скорее умеренно-негативных настроений. В секторе госбумаг вчера отмечались неагрессивные продажи в выпусках ОФЗ 26205 и ОФЗ 26209, которые опустили цены в среднем на 20 бп. Наибольшая активность была сосредоточена в дальних выпусках, однако здесь ценовые изменения были и вовсе незначительными. В корпоративных выпусках наблюдалась аналогичная картина: продажи ряда ликвидных выпусков опустили цены здесь на 10-20 бп.

Корпоративные события

Северсталь: нейтральные данные отчетности за 1К13, евробонды компании имеют более доходные альтернативы

Вчера Северсталь (ВВ+ / Ва1 / ВВ) опубликовала нейтральную финансовую отчетность за 1К13. Снижение выручки в целом по компании составило 9.7% в годовом сопоставлении, в основе которого лежал ценовой фактор: средние цены по продуктовому миксу в сталелитейном сегменте опустились на 10% г/г, в ресурсном сегменте снижение средних цен составляло до 30% г/г. Это полностью нивелировало ранее отраженные в операционном отчете позитивные факторы смещения объема реализации в сторону более дорогой продукции и роста натуральных объемов продаж (+3–13% г/г в стальном сегменте и 7–18% г/г в ресурсном).

Управление себестоимостью Северстали следует признать довольно эффективным: несмотря на непростую рыночную конъюнктуру снижение рентабельности по EBITDA в целом по компании составило всего 2.6 пп. Северсталь снизила показатели денежной себестоимости сляба на череповецкой площадке (-8.5% г/г до $418/тонна) таким образом, уровень EBITDA на тонну выпуска остался практически неизменным даже в условиях снижения цен на продукцию. Чуть хуже смотрелся сырьевой сегмент: здесь рост показателей денежной себестоимости составлял 3-7% г/г, за исключением Воркутауголь, где cash-cost вырос на 28% г/г за счет снижения объемов производства.

Инвестиционная активность компании находилась на привычном уровне: в 1К13 Северсталь потратила на капвложения $309 млн, а показатель CAPEX/EBITDA составлял 0.7х, что в целом совпадает с показателями 2012г. Инвестиции были направлены на строительство завода в Балаково, развитие сервисной базы и модернизацию Ижорского трубного завода, при этом еще около $150 млн компания потратила на увеличение оборотного капитала, которое, впрочем, не является устойчивым трендом. В итоге капвложения компании превысили собственный денежный поток на $200 млн, а дополнительной нагрузкой на денежный поток стали выплаты годовых дивидендов в сумме $80 млн. В итоге чистый долг компании за 1К13 увеличился на $199 млн, а долговая нагрузка в терминах Ч.Долг/EBITDA подросла до отметки 2.1х.

Северсталь подтвердила планы по инвестициям на 2013г. в размере $1.3 млрд, что на 10% ниже показателей 2012г. В случае сохранения текущих цен на рынке, Северсталь, на наш взгляд, имеет шансы профинансировать капвложения собственными средствами, не прибегая к увеличению кредитного плеча. Правда, на существенное сокращение долга при текущих ценах и заявленной на год инвестпрограмме рассчитывать также не приходится. Здесь уместно напомнить, что долговая нагрузка Северстали (Ч.Долг/EBITDA 2.1х) находится примерно посередине между целевым ориентиром компании и ковенантами по ряду кредитных договоров (1.5х и 3х соответственно). Краткосрочные риски рефинансирования Северстали по-прежнему ничтожно низки: запас ликвидности на балансе компании составляет $1.6 млрд, еще примерно $1.1 млрд доступно компании в виде неиспользованных кредитных линий – это втрое перекрывает размер краткосрочного долга ($920 млн).

Евробонды Северстали, на наш взгляд, справедливо оценены рынком. Их спред к выпускам НЛМК в среднем составляет порядка 40 бп и соответствует различиям в кредитном профиле компаний. Более интересной идеей в рамках металлургического сегмента мы находим выпуски Евраза, спреды которых к кривой Северстали за последние недели расширились в среднем до 160 бп. Это может обеспечить им неплохой потенциал роста котировок, в том числе в результате реализации позитивных синергий от интеграция бизнеса Распадской.