МТС (BB+/Ba1/BB+): нейтральные финансовые результаты за 2К16

На прошлой неделе МТС раскрыли финансовые результаты за 2К16, которые мы оцениваем как нейтральные. Во 2К16 выручка компании выросла на 5.3% г/г до 108.1 млрд руб., в то время как OIBDA сократилась на 4.2% г/г до 40.9 млрд руб. Долговая нагрузка МТС на конец 2К16 осталась на уровне начала 2К16 и составила в терминах net debt/EBITDA LTM 1.5х.

Основными причинами роста выручки во 2К16 стали увеличение доходов от продаж телефонов и оборудования на 38.7% г/г до 10.6 млрд руб. и получение выручки от услуг системной интеграции в размере 1.3 млрд руб. Во 2К16 выручка от предоставления мобильных услуг практически не изменилась по сравнению с 2К15 и составила 72.8 млрд руб. (+0.1% г/г), в то время как выручка от фиксированных услуг сократилась на 2.8% г/г до 15.3 млрд руб. Снижение OIBDA и OIBDA margin во 2К16 на 3.8 пп г/г до 37.8% было обусловлено ростом себестоимости услуг роуминга, снижением активности в роуминге, увеличением в структуре доходов доли низкорентабельных продаж телефонов и аксессуаров и увеличением маркетинговых расходов в связи с усилением конкуренции на рынке.

Во 2К16 расходы компании на CAPEX практически не изменились к уровню 2К15 и составили 21.3 млрд руб. Во 2К16 чистый операционный денежный поток МТС сократился на 25.2% г/г до 24.6 млрд руб. в связи с более существенным пополнением оборотного капитала во 2К16 (на 8.5 млрд руб.) по сравнению со 2К15 (на 4 млрд руб.) и снижением операционного денежного потока до изменений в оборотном капитале. В результате, свободный денежный поток МТС во 2К16 снизился на 71.9% г/г до 3.3 млрд руб.

По состоянию на 30.06.2016 совокупный долг МТС уменьшился до 283.6 млрд руб. с 314.9 млрд руб. на 31.03.2016, чистый долг – до 258.7 млрд руб. с 270.5 млрд руб. Долговая нагрузка МТС в терминах net debt/EBITDA LTM на конец 2К16 не изменилась к началу квартала и составила 1.5х.

В августе 2016 г. МТС объявили о продаже 50.01% доли в операторе связи в Узбекистане (ООО Universal Mobile Systems). В связи с продажей актива компания пересмотрела прогноз по росту выручки на 2016 г. с более 4% г/г до 2-3% г/г, по динамике OIBDA - с -2%+1% г/г до -4% г/г. Прогноз по капитальным затратам на 2016 г. подтвержден на уровне 85 млрд руб.

По нашим оценкам, финансовые результаты МТС за 2К16 являются нейтральными для рейтингов компании, два из которых (от S&P и Moody’s) соответствуют суверенному уровню.

Наши прогнозы в начале текущего месяца относительно сужения спреда (порядка 110 бп.) между MOBTEL’23 и VIP’23 на 25-40 бп. оправдались Премия к выпуску Вымпелкома на данный момент составляет не более 85 бп., что, на наш взгляд, близко к справедливому уровню.

ТМК (B+/B1/-): долговая нагрузка компании по итогам 2К16 осталась на высоком уровне

На прошлой неделе ТМК, крупнейший российский производитель нефтегазовых труб, опубликовала финансовые результаты за 2К16, которые мы оцениваем как неоднозначные. С одной стороны, во 2К16 выручка ТМК выросла на 12% кв/кв до 853 млн долл., EBITDA – на 19.2% кв/кв до 143 млн долл., кроме того, отчетный период компания завершила с положительным свободным денежным потоком. С другой стороны, долговая нагрузка ТМК на конец 2К16 в терминах net debt/EBITDA LTM практически не изменилась к началу квартала и осталась на высоком уровне 4.7х.

Рост выручки ТМК во 2К16 был обеспечен увеличением отгрузки труб на 5.3% кв/кв до 890 тыс. тонн вследствие увеличения объема поставок труб всеми дивизионами компании, а также положительным эффектом от укрепления курса рубля к доллару во 2К16 к 1К16. Рост EBITDA и EBITDA margin во 2К16 на 1 пп кв/кв до 16.8% обусловлен укреплением курса рубля, увеличением объема отгрузки труб американского дивизиона на 38.6% кв/кв до 88 тыс. тонн, а также сокращением коммерческих расходов на 23.1% до 45.7 млн долл.

Во 2К16 чистый операционный денежный поток составил 158 млн долл., в то время как в 1К16 его значение было отрицательным (-15 млн долл.). Улучшение показателя во 2К16 было связано с ростом операционного денежного потока до изменения оборотного капитала на 28.5% г/г до 145 млн долл. и аккумулированием 87.2 млн долл. за счет сокращения оборотного капитала (в 1К16 компания осуществляла инвестиции в оборотный капитал на сумму 56 млн долл.). Во 2К16 расходы на CAPEX увеличились к 1К16 на 64.3% кв/кв до 39 млн долл., однако остались незначительными: во 2К16 отношение CAPEX/EBITDA составило 0.3х. 2К16 ТМК завершила с положительным свободным денежным потоком в размере 119 млн долл., что способствовало пополнению подушки ликвидности: остаток денежных средств на счетах ТМК вырос с 213 млн долл. на 31.03.2016 до 313 млн долл. на 30.06.2016. По состоянию на 30.06.2016 чистый долг ТМК уменьшился к началу 2К16 на 4.1% до 2 516 млн долл., однако в связи со снижением EBITDA LTM долговая нагрузка ТМК в терминах net debt/EBITDA LTM выросла на конец 2К16 до 4.7х против 4.6х на начало 2К16.

Несмотря на сохранение высокого уровня долговой нагрузки, риски рефинансирования долга ТМК на конец 2К16 мы считаем умеренными: остаток денежных средств на счетах (313 млн долл.) и неиспользованные кредитные линии (351.8 млн долл.) являются достаточными для единовременного погашения около 71% краткосрочного долга.

В настоящее время ТМК присвоены негативные прогнозы по рейтингам от S&P и Moody’s, при этом в качестве негативных рейтинговых факторов Moody’s выделяет рост левериджа свыше 4.0х на постоянной основе, S&P – долговую нагрузку свыше 5.0х. Учитывая сохранение высокой долговой нагрузки ТМК по итогам 2К16, мы считаем опубликованные результаты умеренно негативными для кредитных рейтингов компании.

Более интересной альтернативой евробондам ТМК, на наш взгляд, являются выпуски Евраза, которые при одинаковом уровне долговой нагрузки эмитентов и более высоком кредитном рейтинге последнего предлагают к TRUBRU’18 премию в размере 45 бп. и 70 бп. к TRUBRU’20. На рублевом рынке единственный выпуск ТМК, БО-05 (YTM – 11.50%/ D – 2.2 г.) имеет схожий уровень доходности к близкому по дюрации ЕвразХолдинг Финанс,8 (YTM – 11.53%/ D – 2.4 г.), что опять же, на наш взгляд, ограничивает интерес к бумагам ТМК.