Северсталь (BBВ-/Ba1/ВВВ-): нейтральные финансовые результаты за 4К16 и 2016 г.

Вчера Северсталь опубликовала финансовые результаты за 4К16 и за весь 2016 г., которые мы оцениваем как нейтральные. В 4К16 выручка компании выросла на 4% г/г до 1.7 млрд долл., в то время как EBITDA сократилась на 9.6% г/г до 528 млн долл. Долговая нагрузка Северстали на конец 4К16 немного снизилась к началу квартала и составила 0.4х в терминах net debt/EBITDA LTM.

Основными причинами роста выручки Северстали в 4К16 кв/кв стали увеличение объема реализации стальной продукции на 4.9% кв/кв до 2.8 млн тонн, а также рост цен на коксующийся уголь, железную руду и большую часть ассортимента стальной продукции. В то же время, вследствие увеличения операционных затрат и снижения доли продукции с высокой добавленной стоимостью в структуре реализации в 4К16 сократились EBITDA и EBITDA margin Северстали (на 4.8 пп г/г до 32%). В целом по итогам 2016 г. выручка компании уменьшилась на 7.5% г/г до 5.9 млрд долл., EBITDA – на 8.8% г/г до 1.9 млрд долл. в связи со снижением средних цен реализации стальной продукции и объемов продаж.

В 4К16 расходы Северстали на CAPEX составили 167 млн долл., увеличившись на 36.9% кв/кв. (с начала 2016 г. расходы на CAPEX составили 525 млн долл.). Тем не менее, учитывая незначительный размер расходов на CAPEX относительно денежных потоков компании, Северсталь продолжила аккумулировать существенный свободный денежный поток, составивший за 4К16 374 млн долл. (+21.8% кв/кв). В 4К16 Северсталь погасила часть долга, а также выплатила дивиденды в размере 315 млн долл. В результате, совокупный долг на конец 4К16 сократился к началу квартала на 71 млн долл. до 2.0 млрд долл., чистый долг – на 84 млн долл. до 859 млн долл. Долговая нагрузка компании в терминах net debt/EBITDA LTM на 31.12.2016 уменьшилась до 0.4х против 0.5х на 30.09.2016. На конец 4К16 остаток денежных средств на счетах Северстали незначительно изменился к началу квартала и составил 1.2 млрд долл., что является достаточным для единовременного погашения всего краткосрочного долга.

Согласно планам компании, инвестиционная программа Северстали на 2017 г. составит около 43 млрд руб. (около 720 млн долл. по текущему курсу). Объявленная инвестиционная программа является весьма умеренной, поэтому ее реализация будет способствовать сохранению комфортного уровня долговой нагрузки Северстали в текущем году.

В качестве отрицательного момента можно отметить появление информации в финансовом отчете компании о налоговых требованиях ФНС к Северстали, сумма которых составляет порядка 400 млн долл. (24,3 млрд руб.). Основной причиной указывается изменение налогового законодательства "в отношении регулирования операций с иностранными компаниями и их деятельности, включая удержание налога с дивидендов". На текущий момент спрогнозировать исход судебных разбирательств не представляется возможным. В тоже время, несмотря на то, что указанный размер требований является существенным для компании, налоговые риски для руководства Северстали являются ожидаемыми, что позволит принять меры по исключению или сглаживанию негативного эффекта данного события на результаты компании.

По нашим оценкам, опубликованные результаты отражают сохранение крепкого финансового состояния Северстали и являются нейтральными для кредитных рейтингов компании от международных рейтинговых агентств.

На текущий момент евробонды Северстали торгуются на уровне бумаг других эмитентов высшей категории, в связи с чем, мы не видим в них особых спекулятивных идей. В случае реализации негативного сценария по регулятивным рискам мы не исключаем возможного появления отрицательной реакции в котировках бумаг компании, которая, в тоже время, будет носить ограниченный характер. В качестве более доходной альтернативы при схожих сроках погашения мы видим выпуск PHORRU’18, предлагающий к бумагам эмитента премию в размере 60 бп.