Rambler's Top100
 

Ѕанк «≈Ќ»“: –езультаты Ќћ“ѕ за 2013 год умеренно позитивны дл€ рейтингов компании


[04.04.2014]  Ѕанк «≈Ќ»“    pdf  ѕолна€ верси€

“ранс онтейнер (-/Ba3/BB+): позитивна€ финансова€ отчетность за 2013 г., однако бумаги компании малоликвидны в текущих услови€х

¬чера финансовую отчетность за 2013 г. опубликовал крупнейший российский ж/д-контейнерный оператор “ранс онтейнер. –аскрытые показатели мы оцениваем позитивно. ѕо итогам 2013 г. компани€ отразила в отчете весьма умеренные темпы снижени€ финансовых результатов. ¬ыручка (за вычетом услуг соисполнителей) сохранилась на уровне 2013 г., составив 25.3 млрд. руб. (-1.0% г/г), а показатель EBITDA снизилс€ на 3.4% г/г (до 10.1 млрд. руб.). ¬ результате, рентабельность по EBITDA компании также сохранилась на уровне 2012 г. и составила 39.8% (-1.0 пп г/г). ќтметим, что финансовые результаты “ранс онтейнера во 2ѕ13 оказывались устойчиво лучше наших ожиданий.

ƒинамика финансовых показателей компании в 2013 г. была, в первую очередь, обусловлена сокращением грузооборота, однако свой вклад внесло и снижение тарифов. ѕо итогам 2013 г. в целом снижение грузооборота “ранс онтейнера составило 2% г/г (до 1 454.3 тыс. TEU) и было вызвано сокращением внутренних перевозок на 8.3% г/г (до 727.4 тыс. TEU), которое не удалось, в полной мере, компенсировать за счет увеличени€ грузооборота по остальным направлени€м. ¬ 2013 г. объем доходных перевозок компании в –оссии осталс€ примерно на уровне 2012 г. и составил 1 113 тыс. TEU. ќтметим, что в течение 2013 г. “ранс онтейнер устойчиво снижал объем грузооборота, что было обусловлено, главным образом, ухудшением рыночной конъюнктуры на рынке внутренних перевозок, что повысило конкуренцию между перевозчиками за сократившийс€ поток грузов и привело к коррекции тарифов.  роме того, на сокращение объема перевозок на внутренних лини€х повли€ло и снижение показателей порожнего пробега парка, а также то, что в течение прошлого года часть парка “ранс онтейнера была задействована дл€ обслуживани€ грузопотоков ее дочек в  азахстане и ÷ентральной јзии. ¬ результате, дол€ “ранс онтейнера в совокупном объеме контейнерных перевозок ж/д-транспортом по сети –∆ƒ по итогам 2013 г. снизилс€ до 47% против 50.4% в 2012 г. ¬ ответ на ужесточение конкуренции компани€ сосредоточилась на повышении операционной эффективности. “ак, порожний пробег контейнеров по итогам 2013 г. снизилс€ до 30.5% (-5.4 пп г/г), порожний пробег ж/д-платформ – до 6.7% (-0.8 пп г/г). ¬ то же врем€, показатель оборачиваемости контейнеров вырос в 2013 г. до 27.1 дней (против 23.1 дней в 2012 г.), а срок оборачиваемости ж/д-платформ вырос до 13.7 дней (против 13.3 дней в 2012 г.), что было вызвано, в том числе, снижением скорости движени€ составов по российской железнодорожной сети.

ѕо итогам 2013 г. свободный денежный поток компании (чистый операционный денежный поток за вычетом капвложений) составил всего 506 млн. руб. – примерно треть от значени€ 2012 г. —нижение было обусловлено увеличением расходов на капитальные инвестиции на фоне стабильного операционного денежного потока. “ак, CAPEX “ранс онтейнера в 2013 г. вырос на 16.4% г/г и составил 6.7 млрд. руб. или 0.7x EBITDA (в 2012 г. – 0.6x EBITDA). —вободный денежный поток компании, а также часть накопленной на балансе ликвидности были использованы дл€ выплаты дивидендов (на 1.2 млрд. руб.) и погашени€ части долга. «адолженность компании на конец 4 13 снизилась на 8.2% к началу года и составила около 8.4 млрд. руб., при этом произошли значительные улучшени€ с точки зрени€ временной структуры долга: дол€ коротких об€зательств снизилась до 20.8% против 63% на начало года. ¬месте с тем, из-за расходовани€ части накопленной ликвидности на балансе, сумма чистого долга практически не изменилась по сравнению с началом года, что, вкупе со снижением EBITDA, привело к несущественному росту долговой нагрузки “ранс онтейнера. ќтношение чистого долга к EBITDA на конец 4 13 составило у компании 0.7x против 0.6x на начало года. Ќапомним, что в 1 13 “ранс онтейнер погасил облигационный выпуск серии 01 на 3 млрд. руб., а также кредит јльфа-Ѕанка на 1.8 млрд. руб., рефинансировав их за счет размещени€ нового 5-летнего облигационного выпуска серии 04 на 5 млрд. руб. ¬ целом, нужно отметить, что компани€ сохран€ет высокий уровень ликвидности и по-прежнему обладает весьма устойчивым кредитным профилем.

¬ облигационных выпусках “ранс онтейнера сейчас практически отсутствует ликвидность: сколько-нибудь значимых сделок нет с начала марта. ¬ то же врем€, бумаги јЋ–ќ—ј (BB-/Ba3/BB), котора€ также €вл€етс€ (хот€ и куда более крупной) госкомпанией с близким рейтингом, торгуютс€ сейчас со средним спрэдом около 130 бп.

Ќћ“ѕ (BB-/Ba3/-): нейтральный финансовый отчет за 2013 г., бумаги выгл€д€т интересно на текущих ценовых уровн€х

¬чера Ќћ“ѕ, крупнейший российский стивидор, опубликовал финансовую отчетность за 2013 г. ¬ целом, мы нейтрально оцениваем раскрытые показатели. “ак, выручка компании по итогам 2013 г. снизилась на 10.3% г/г (до 928 млн. долл.), EBITDA – на 13.9% г/г (до 510 млн. долл.), в результате рентабельность по EBITDA снизилась до 55% (-8.8 пп г/г), но, все же, осталась на достаточно высоком уровне.

—нижение выручки было обусловлено сопоставимым снижением грузооборота (на 11.3% г/г), основной причиной чего, в свою очередь, стало сокращение объемов перевалки наливных грузов на 10.9% г/г (до 116.8 млн. тонн), а также сокращение объемов перевалки навалочных грузов на четверть по сравнению с 2012 г. (до 8.8 млн. тонн). ¬ структуре наливных грузов перераспределение экспортных потоков привело к заметному снижению объемов перевалки сырой нефти – на 17.2% г/г (до 91.7 млн. тонн), которое рост объемов перевалки нефтепродуктов на 24.8% г/г (до 24.4 млн. тонн) смог компенсировать лишь частично. ¬ свою очередь, сокращение перевалки навалочных грузов было вызвано, в основном, значительным падением (в 2 раза г/г – до 4.1 млн. тонн) объемов отправл€емого на экспорт зерна после неурожа€ в 2012 г., последстви€ которого ощущались все 1ѕ13. ¬месте с тем, с по€влением на рынке зерна нового урожа€, уровень экспорта во 2ѕ13 быстро восстановилс€, а перегружаемые объемы составили 1.8 млн. тонн ежеквартально.  роме того, в составе навальных грузов неплохую динамику показала перевалка угл€, котора€ увеличилась в 3.6 раза г/г (до 0.9 млн. тонн). ќбъемы перевалки генеральных грузов Ќћ“ѕ (в основном, это черные металлы) в 2013 г. сохранилась на уровне 2012 г. и составили 10.6 млн. тонн. —нижение EBITDA компании г/г было обусловлено, главным образом, сохранением себестоимости услуг на уровне 2012 г. (снижение г/г составило лишь около 2.5% г/г) на фоне более быстрого снижени€ выручки. ќтметим также, что по итогам 2013 г. Ќћ“ѕ впервые в истории раскрыти€ отчетности по ћ—‘ќ (с 2007 г.) получила чистый убыток на 105 млн. долл. ¬месте с тем, формирование чистого убытка была св€зано, главным образом, с недежными расходами: отрицательными курсовыми разницами (на 125 млн. долл.), св€занными с переоценкой долларового долга в рублевой отчетности Ќћ“ѕ, а также списанием части гудвила по приобретенным ранее активам (ѕ“ѕ и —‘ѕ) из-за пересмотра прогнозов по величине и срокам денежных потоков по этим активам, отчасти из-за изменившихс€ экономических условий, частично – из-за действий третьих сторон (задержка строительства ж/д-пути к ѕриморскому порту). —огласно комментари€м менеджмента, по итогам этого года компани€ ожидает сохранени€ общего объема перевалки на уровне 2013 г. (около 141 млн. тонн).  роме того, на текущий момент не предполагаетс€ какого-либо раздела компании между основными акционерами. Ќапомним, что в компании тлеет акционерный конфликт между √руппой —умма и “ранснефтью, результатом которого уже стали перестановки в топ-менеджменте Ќћ“ѕ. ќдним из путей разрешени€ конфликта может стать разделение бизнесов компании, в частности, “ранснефть претендует на нефтеналивные активы.

Ќегативна€ динамика операционных результатов Ќћ“ѕ отразилась и на чистом операционном денежном потоке компании, который по итогам 2013 г. сжалс€ на 24.1% (на 324 млн. долл.), что, с учетом увеличени€ расходов на капвложени€ (включа€ лизинг) на 65.6% г/г (составили 106 млн. долл. или 0.2x EBITDA), привело к снижению свободного денежного потока Ќћ“ѕ на 39.9% г/г – до 218 млн. долл. ѕримерно половина свободных средств была использована дл€ погашени€ долга (на 86 млн. долл.), а также на выплату дивидендов (около 14 млн. долл.), остальное Ќћ“ѕ не израсходовал, пополнив запас ликвидности на балансе (объем денежных средств вырос на 73.7% к началу года – до 422 млн. долл.). ѕогашение части долга и увеличение ликвидности на балансе привело к снижению чистого долга на 13% к началу года, его величина на конец 4 3 составила 1 764 млн. долл. Ёто позволило практически полностью нивелировать негативный эффект от сокращени€ EBITDA в 2013 г.: на конец 4 13 долгова€ нагрузка в терминах чистый долг/EBITDA составила 3.5x, почти не изменившись по сравнению с началом года (3.4x). ќтметим также, что Ќћ“ѕ удалось согласовать со —бербанком реструктуризацию долгосрочного кредита на 1.95 млрд. долл. c погашением в €нваре 2018 г. »зменени€ коснулись, прежде всего, пор€дка определени€ процентной ставки, котора€ теперь считаетс€ как LIBOR 3M + 5% годовых вместо фиксированной ставки 7.48% годовых.  роме того, с июн€ 2014 г. будет действовать новый график погашени€ долга, который предусматривает сдвиг основного объема выплат ближе к дате погашени€ кредита. “акже, стороны согласовали более комфортные дл€ Ќћ“ѕ ковенанты, включа€ увеличение предельных ограничений по отношению чистого долга к EBITDA и прекращение тестировани€ уровн€ покрыти€ процентных платежей. –езультаты Ќћ“ѕ, в целом, умеренно позитивны дл€ рейтингов компании. Ќапомним, что в апреле 2013 г. S&P подтвердило рейтинг Ќћ“ѕ на уровне BB- (прогноз по рейтингу был улучшен с негативного до стабильного), при этом долгова€ нагрузка компании не сильно изменилась с тех пор, компани€ продолжила накапливать ликвидность на балансе и достигла договоренностей об улучшении условий по кредиту —бера.

≈динственный обращающийс€ на рынке выпуск компании Ќћ“ѕ Ѕќ-02 с начала распродаж в св€зи с кризисом вокруг ”краины, на фоне умеренной ликвидности, показали и умеренную коррекцию – в пределах 2-х фигур в цене. ¬ начале марта выпуск начал корректироватьс€ с уровн€ около 100.5% от номинала, последние же крупные сделки проходили по ценам 98.4%-98.6% от номинала, что транслируетс€ в спрэд свыше 300 бп к суверенной кривой и, на наш взгл€д, делает бумаги достаточно интересной покупкой на этих ценовых уровн€х.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: