Rambler's Top100
 

Банк ЗЕНИТ: Основным фактором, который продолжает оказывать давление на кредитный профиль Мираторга, является высокий уровень долговой нагрузки


[19.03.2014]  Банк ЗЕНИТ    pdf  Полная версия

МТС (BB+/Ba2/BB+): позитивные результаты в рамках ожиданий в финансовой отчетности за 2013 г.

Вчера МТС раскрыла финансовые результаты за 4К13 и 2013 в целом, которые мы оцениваем позитивно. Так, по итогам 2013 выручка МТС увеличилась на 5.3% г/г (до 398.4 млрд. руб.), показатель OIBDA вырос на 8.2% г/г (до 175 млрд. руб.). В результате рентабельность по OIBDA увеличилась до 43.9% (+1.2 пп г/г). Отметим, что результаты компании совпали с прогнозом на 2013 г., актуализированным в дату раскрытия отчетности за 9М13 (предполагался рост выручки на уровне 5% г/г, а рентабельность по OIBDA должна была превысить 43%). Основной вклад в рост показателей МТС традиционно обеспечивают два ключевых для компании рынка – Россия и Украина. Выручка российского бизнеса в 2013 г. выросла на 5% г/г (до 354.9 млрд. руб.), OIBDA – на 6.6% г/г (до 157.7 млрд. руб.), а маржа по OIBDA увеличилась до 44.4% (+0.6 пп г/г). Основным драйвером роста выручки стало увеличение поступлений от мобильного бизнеса, которые выросли на 6.9% г/г (до 272.5 млрд. руб.) и в составе которых продолжили демонстрировать опережающие темпы доходы от мобильной передачи данных (рост на 43.4% г/г – до 47.4 (до 272.5 млрд. руб.). Темпы роста в Украине были несколько ниже российских. Так, выручка от операций в стране увеличилась на 3% г/г (до 10 млрд. гр.), OIBDA – на 5.2% г/г (до 5.2 млрд. гр.). Тем не менее, маржа по OIBDA МТС в Украине выросла до 51.9% (+1.1 пп г/г). Рост на основных рынках сопровождался расширением абонентской базы (на 5.8% г/г в России и на 9.7% г/г в Украине, включая абонентов CDMA), а также, в случае России, ростом ARPU на 3.7% г/г и МОU – на 7.6% г/г (в Украине эти показатели снизились на 2.6% г/г и на 3.4% г/г соответственно). В соответствии с представленным МТС прогнозом на 2014 г., компания ожидает замедления темпов роста финансовых результатов: увеличение выручки предполагается в диапазоне 3-5% г/г, а рост OIBDA – на уровне более 2%. Кроме того, МТС отметила, что пока не ожидает существенного негативного эффекта от девальвации рубля и событий в Украине, однако признает наличие таких рисков и не исключает их возможного влияния на динамику результатов компании в дальнейшем.

По итогам 2013 г. чистый операционный денежный поток МТС показал хорошие темпы роста и увеличился на 20.7% (до 159.4 млрд. руб.), что на фоне сокращения капвложений на 7.1% г/г (до 81.6 млрд. руб.) позволило нарастить свободный денежный поток в 1.8 раза г/г (до 77.8 млрд. руб.). Капвложения МТС по итогам 2013 г. составили 81.6 млрд. руб. или 20.5% от выручки, что соответствует ранее озвученным планам. В 4К13, как и предполагалось, МТС более активно направляла средства на финансирование инвестиций, поскольку по итогам 9М13 накопленные инвестиции составляли только 14.9% выручки. Согласно планам компании на 2014 г. CAPEX вырастет не менее чем на 10% от уровня прошлого года и составит около 90 млрд. руб. Свободный денежный поток МТС был использован частично для сокращения долга и финансирование оттока средств в связи с деконсолидацией Стрима, а частично – был направлен на выплату дивидендов в 4К13 (на 39.7 млрд. руб.) и пополнение ликвидных активов на балансе компании (выросли в 1.7 раза к началу года – до 45.2 млрд. руб.). В результате, МТС продолжила снижать долговую нагрузку, которая к концу 2013 г. составила 1x в терминах чистый долг/OIBDA, тогда как на начало года показатель составлял 1.3x. С точки зрения срочной структуры долгового портфеля компании значимых изменений не произошло: краткосрочные обязательств сохранилась на более чем комфортном уровне – 11.4% (-0.5 пп к началу года).

Средний спрэд рублевых выпусков МТС к кривой ОФЗ сузился примерно до 100 бп, что отражает, в первую очередь, падение ликвидности бумаг компании в сложившихся условиях. Выпуски компании не успевают корректироваться вслед за ростом доходности суверенной кривой в отсутствие продавцов. То же самое, но в заметно меньшей степени характерно и для евробондов, средний спрэд которых к суверенной кривой сузился до 140 бп. В целом, в ходе предкрымских распродаж бумаги МТС выглядели лучше рынка, потеряв примерно 4.5 фигуры в цене. Сейчас евробонды МТС отыграли уже половину потерь на фоне позитивно воспринятого инвесторами послания Федеральному собранию РФ, в котором Президент России высказался за скорейшее разрешение украинского кризиса и заявил о поддержке территориальной целостности Украины.

Мираторг (Fitch: B/Stable): неплохие данные в финансовом отчете за 2013 г., бонды компании характеризуются невысокой ликвидностью

В конце прошлой недели АПХ Мираторг, крупнейший игрок на внутреннем рынке свинины и комбикормов, подвел финансовые итоги 2013 г. На наш взгляд, ключевые показатели выглядят достаточно неплохо. Так, несмотря на непростые условия, в которых находился рынок свинины в прошлом году (особенно в первой его половине), рост выручки Мираторга в 2013 г. составил 11.5% г/г (до 53.7 млрд. руб.), что почти совпадает с ранее озвученным прогнозом холдинга, в соответствии с которым ожидался рост продаж на 12% г/г.

В то же время, величина EBITDA Мираторга за прошлый год практически не изменилась по сравнению с 2012 г., составив 15.3 млрд. руб. (+0.6% г/г). В результате, снижение операционной рентабельности хоть было и неизбежным, но, с другой стороны, достаточно ограниченным. Так, уровень рентабельности по EBITDA снизился на 3.1 пп г/г и все равно сохранился на рекордном для отрасли уровне в 28.5%. Отметим, что заметную поддержку результатам Мираторга за прошлый год в целом оказали итоги сильного для холдинга 4К13, в котором, во-первых, в полную силу сыграл фактор восстановления цен на свинину, тогда как поступление на рынок зерна нового урожая отчасти сгладило рост себестоимости. Свою роль сыграл и технический фактор, а именно: низкая база 4К12, когда цены на свинину находились у локальных минимумов после вступления в августе 2012 г. России в ВТО. Как следствие, EBITDA Мираторга в 4К13 выросла более чем в 1.5 раза г/г, что нивелировало накопленное за 9М13 снижение показателя (на 10.4% г/г). Наконец, нужно сказать, что результаты Мираторга выглядят впечатляюще на фоне показателей другого ключевого игрока в сегменте АПК на рынке публичного долга – Группы Черкизово, которая по итогам 2013 г. отчиталась о росте выручки на 5.4% г/г, тогда как EBITDA упала сразу на 42.5% г/г.

Вместе с тем, основным фактором, который продолжает оказывать давление на кредитный профиль Мираторга, является высокий уровень долговой нагрузки, а также достаточно неблагоприятная структура долга холдинга. Так, на конец 4К13 совокупный долг (включая лизинг) вырос на 10.9% по сравнению с началом года и достиг примерно 64.9 млрд. руб. Основная часть этого прироста была обусловлена размещением в апреле 2013 г. биржевых бондов серии БО-03 на 5 млрд. руб., еще немногим более 1.4 млрд. руб. составило расширение банковского кредитования. Ожидаемым последствием роста задолженности при стабильной величине EBITDA стал рост уровня долговой нагрузки – до 4.3x долг/EBITDA, тогда как еще на начало 2013 г. показатель составлял 3.9x. Впрочем, и здесь можно отметить 2 позитивных для холдинга момента. Во-первых, долговая нагрузка все же несколько снизилась с пиковых значений в течение года (4.5x на конец 2К13 и 3К13). Во-вторых, ее текущий уровень все еще далек от верхней планки, превышение которой стало бы триггером для возможного понижения рейтинга со стороны Fitch.

Переходя к структура долга Мираторга отметим, что к концу 2013 г. доля краткосрочных обязательств в структуре долга достигла максимального уровня в 50.1% (рост на 8.9 пп к началу года). Впрочем, этот рост был запланирован, а короткие долги занимали существенную долю в портфеле холдинга в течение всего 2013 г., составляя не менее 40% обязательств. Такая ситуация обусловлена тем, что в конце июля этого года Мираторгу предстоит погасить биржевые облигации серии БО-01 на 3 млрд. руб., а также, в большей степени, наличием у холдинга достаточно большого объема краткосрочных оборотных кредитов, находящихся в режиме постоянной выборки/погашения. Объем таких кредитов на конец 4К13 составлял около 21.5 млрд. руб. (33.1% от общего долга), и, хотя предполагается их рефинансирование у источника, столь существенная доля в структуре портфеля существенно повышает риски рефинансирования и требования к уровню собственной ликвидности Мираторга. Отчасти, эти риски сглаживает наличие у холдинга невыбранных кредитных линий на 9.5 млрд. руб., что, вместе с денежными остатками на балансе, покрывало почти треть краткосрочного долга Мираторга на конец прошлого года.

На прошлой неделе, в свете негативных ожиданий по крымским событиям и их последствиям, длинный бонд Мираторга на небольших оборотах корректировался вместе с рынком, а в прошлую пятницу последние сделки проходили по 95.50% от номинала. Впрочем, уже вчера, опять же на небольших объемах, цены вернулись на уровень 99.50%, что означает спрэд около 350 бп к суверенной кривой, который является достаточно узким и отражает, скорее, невысокую ликвидность бумаги, доходность которой не успевает корректироваться вслед за суверенной кривой.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: