Мечел (Moody’s: Caa1/Neg): операционные данные за 9М14 отражают нехватку оборотного капитала, обслуживание долга превышает текущие финансовые возможности компании

Вчера Мечел опубликовал операционные результаты за 3К14 и 9М14 в целом. В 3К14 компания нарастила добычу угля на 3.1% кв/кв (до 5 810 тыс. тонн), тогда как выплавка стали сократилась на 3.7% кв/кв (до 1 055 тыс. тонн). По итогам прошлого квартала в рамках сырьевого дивизиона сильнее всего сократилась реализация ЖРС (на 62.1% кв/кв, до 138 тыс. тонн), коксующегося концентрата (на 21.2% кв/кв, до 1 733 тыс. тонн) и PCI-углей (на 20.6% кв/кв, до 820 тыс. тонн). В то же время, продажи энергетических углей выросли на 35.5% кв/кв (до 1 221 тыс. тонн), кокса – на 30.9% кв/кв (до 326 тыс. тонн). В рамках металлургического сегмента снижение отгрузок наблюдалось практически по всей продуктовой линейке, сильнее всего снизились продажи сортового проката (на 13.8% кв/кв), которые сократились до 695 тыс. тонн.

Результаты Мечела за 9М14 в целом также не дают поводов для оптимизма. Добыча угля за период сократилась на 16.7% г/г (до 17 млн. тонн), производство стали – на 12.8% г/г (до 3.2 млн. тонн). Операционные результаты Мечела за 9М14 обусловлены, с одной стороны, остановкой добычи угля на американском Mechel Bluestone и прекращением сотрудничества с Группой Эстар, к чему добавилось и устойчивое сокращение оборотного капитала – компания вынуждена высвобождать средства для обслуживания процентов по гигантскому долгу. Дополнительный удар по денежному потоку компании наносит продолжающееся сокращение объемов реализации продукции и цен на металлургическое сырье, обновляющих минимумы от квартала к кварталу. Так, отгрузки ЖРС за 9М14 рухнули на 66.6% г/г (до 1 023 тыс. тонн), а продажи коксующегося концентрата, антрацитов и PCI-углей упали в пределах 5-9% г/г. В металлургическом сегменте сильнее всего просели продажи товарной заготовки (на 87.7% г/г, до 80 тыс. тонн) и плоского проката (на 29.1% г/г, до 322 тыс. тонн), тогда как отгрузки сортового проката упали на 16.9% г/г (до 2 283 тыс. тонн), метизов – на 10.6% г/г (до 584 тыс. тонн). Несмотря на то, что компания сможет получить определенный позитивный эффект от ослабления рубля за 9М14, мы полагаем, что, с учетом постоянного снижения цен на уголь и ЖРС в течение отчетного периода, снижение выручки Мечела по итогам 9М14 составит не менее 30% г/г, тогда как темпы падения EBITDA превысят 40% г/г.

Впрочем, динамика операционных и финансовых результатов Мечела уже давно не оказывает определяющего влияния на перспективы компании в том смысле, что в течение последнего года речь идет уже просто о физическом выживании Мечела. Сейчас менеджмент Мечела продолжает переговоры с ключевыми кредиторами – госбанками о путях разрешения сложившейся в компании тяжелой ситуации. Банки настаивают на конвертации 3 млрд. долга в капитал Мечела через допэмиссию, что приведет к сокращению доли основного бенефициара компании Игоря Зюзина примерно до 5%. В свою очередь, компания предлагает реструктурировать долги с отсрочкой погашения тела на 5 лет и капитализацией процентов в течение первых 2-х лет. Судя по последним заявлениям чиновников (помощник президента Андрей Белоусов в октябре заявил, что “менеджмент Мечела не отреагировал должным образом на эти предложения [госбанков]”), а также, например, более ранний комментарий главы Внешэкономбанка о том, что госкорпорации не рассматривает возможность оказания помощи Мечелу, в Правительстве скорее готовы принять сторону госбанков в этой ситуации. Пока же кредиторы предпочитают судиться с компанией (в судах находится иски на общую сумму около 5.5 млрд. руб.), в свою очередь Мечел подал встречный иск к ВТБ на 3 млрд. руб. Впрочем, суммы исков пока говорят о том, что это вовсе не начало банкротства компании, а скорее некое заявление о серьезности намерений. От последнего сценария банки удерживают убытки, которые они неизбежно понесут из-за обесценения активов и досоздания резервов, не говоря уже о социальном аспекте этой проблемы.

На наш взгляд, даже при самом благоприятном для компании развитии событий, кредиторам придется также согласиться на введение каникул уже по процентным платежам, если только ценовая конъюнктура на коксующийся уголь существенно не улучшится в самое ближайшее время, что весьма сомнительно. Это связано, в том числе, с тем, что возможности по получению дополнительных средств за счет изъятий из оборотного капитала уже исчерпаны, а недофинансирование рабочего капитала наносит прямой ущерб операционной деятельности и денежному потоку компании. Относительно публичного долгового рынка отметим, что облигационные выпуски Мечела давно стали инструментом, интересным исключительно крайне агрессивным инвесторам, четко отдающим себе отчет, насколько большие риски они принимают. Мы можем только напомнить, что в конце марта агентство Moody’s понизило кредитный рейтинг Мечела до уровня Caa1 с негативным прогнозом, что является достаточно тонкой гранью, отделяющей компанию от дефолта.