Группа FESCO (B/-/B): нейтральный финансовый отчет за 2014 г., бумаги FESCO смотрятся интересно в преддверии выкупов

Вчера Группа FESCO, крупный частный логистический оператор, опубликовал финансовые результаты по МСФО за 2014 г., которые мы оцениваем как нейтральные. Основным фактором, оказавшим влияние на все показатели компании в 2014 г. стала девальвация рубля. Так выручка Fesco практически осталась неизменной по сравнению с 2013 г. и составила 1.1 млрд долл. (-1.9% г/г), при этом EBITDA компании снизилась чуть заметнее до 177 млн долл.(-4.8% г/г), что в итоге привело к незначительному сокращению показателя рентабельности по EBITDA до 15.8% (-0.5 п.п. г/г). Среди дивизионов лучше всех смотрелся морской дивизион и бункеровки, которые по итогам 2014 г. нарастили выручку до 81 млн долл. (+24.6% г/г) и 218 млн долл. (вырос в 1.5 раза г/г) соответственно. В то время как аутсайдером Группы оказался железнодорожный сегмент, зафиксировавший сокращение выручки до 165 млн долл. (-34.2% г/г) на фоне снижения тарифных ставок на подвижной состав и девальвации рубля. Отметим, что выручка портового и линейно-логистического дивизиона отметились более сдержанным снижением на 7% и составили 185 млн долл. и 673 млн долл. соответственно. В результате в 2014 г. этих факторов, а также неденежных (переоценка goodwill и основных средств), группа FESCO вышла «в минус» уже на уровне операционной прибыли и в итоге зафиксировала чистый убыток в размере 121 млн долл.

Свободному денежному потоку FESCO (операционный денежный поток за вычетом капвложений и процентных платежей) за 2014 г. так и не удалось выйти из отрицательной зоны, его результат составил -58 млн. долл. Помимо снижения чистого операционного денежного потока до 9 млн долл. основной вклад в снижение свободного денежного потока внес возросший объем CAPEX до 67 млн долл. Стоит сказать, что в 2015 г. FESCO планирует снизить давление на свободный денежный поток за счет сведения объема капрасходов до уровня 20-25 млн долл., что является необходимым минимумом для поддержания текущей деятельности. Позитивной же проекцией удешевления рубля стало снижение долговой нагрузки FESCO в терминах Долг/EBITDA с 6.8x до 6.3х, которое произошло из-за пересчета рублевых обязательств Группы. При этом в то же самое время в терминах Ч.Долг/EBITDA показатель растерял весь положительный эффект из-за существенного сокращения подушки ликвидности, которой все-таки перекрывает все краткосрочные обязательства в полной мере. С точки зрения заявленных для FESCO рейтинговых ограничений, отчетность Группы по итогам 2014 г. выглядит довольно слабо по уровню долговой нагрузки и слабой рыночной конъюнктуре. Объявленные вчера планы FESCO по выкупу части евробондов обоих выпусков (не более 85 млн долл.) в виде модифицированного голландского аукциона, а также по выкупу рублевого выпуска ДВМП (не более 80% от общего объема) по цене 80% в сумме с достигнутым соглашением о реструктуризации облигации укрепляют позиции в глазах инвесторов. Источник финансирования этих выплат (в сумме 150 млн долл.) в условиях сложной рыночной конъюнктуры и нулевых денежных потоков, по-видимому, останутся не ясными до выхода отчетности за 1П15 г.

На рынке евробондов инвесторы отреагировали позитивно на новость о выкупе части долларового долга, что в итоге трансформировалось в рост цены по обоим выпускам почти на 4 фигуры до 42% от номинала (доходность - более 44%). Похожая картина также наблюдалась на рублевом рынке, где цена выпуска ДВМП серии продемонстрировала более внушительный скачок и закрепилась на текущий момент уже на уровне близком к цене выкупа 79.1% от номинала.