Корпоративные события

ФосАгро (BBB-/Baa3/BB+): сильные результаты в операционном отчете за 9М13, бумаги компании оценены справедливо

Вчера один из ключевых мировых производителей фосфорсодержащих удобрений ФосАгро опубликовал операционный результаты за 9М13, которые мы оцениваем как сильные. В течение 9М13 ФосАгро удавалось поддерживать загрузку мощностей на близком к 100% уровне – компания стремилась ограничить негативное влияние снижения цен на удобрения за счет расширения выпуска и наращивания объема продаж. Так, по итогам 9М13 компания увеличила производство фосфорсодержащих удобрений и кормовых фосфатов на 6.5% г/г (до 3 426 тыс. тонн), азотных удобрений – на 17% г/г (до 921 тыс. тонн), тогда как выпуск апатитового концентрата сохранился на уровне прошлого года (5 905 тыс. тонн), а нефелинового концентрата – снизился на 9% г/г (до 718 тыс. тонн). В свою очередь, общие продажи удобрений по итогам 9М13 увеличились на 9.8% г/г (до 4 4711 тыс. тонн), в том числе объемы реализации фосфорсодержащих удобрений выросли на 7.7% г/г (до 3 481 тыс. тонн), азотных удобрений – на 18% г/г (до 930 тыс. тонн), тогда как отгрузки апатитового концентрата внешним покупателям снизились на 8.6% г/г (до 2 316 тыс. тонн). По итогам 1П13 ФосАгро за счет расширения производства удалось компенсировать негативное влияние динамики цен (рост рублевой выручки составил 6.7% г/г), мы полагаем, что по итогам 9М13 темпы роста выручки компании сохранятся на достигнутом по итогам 1П13 уровне.

Дебютный евробонд компании – PHORRU’18 (YTM 4.31/D 3.95) – торгуется со спрэдом около 155-160 бп к суверенной кривой, что дает дисконт 70-80 бп к сопоставимому по дюрации EUROCHEM’17 (YTM 5.00/D 3.72), что, на наш взгляд, является близким к справедливому уровнем и свидетельствует о том, что бумаги ФосАгро уже не обладают существенным потенциалом роста котировок «выше рынка».

НМТП (BB-/Ba3/-): слабые операционные результаты по итогам 9М13, бумаги НПК и ДВМП все еще выглядят более привлекательно

Вчера НМТП, крупнейший российский портовый оператор, опубликовал операционные результаты за 9М13. Мы оцениваем раскрытые показатели как слабые. По итогам 9М13 компания отчиталась о снижении грузооборота на 12.2% г/г (до 106.5 млн. тонн). Снижение консолидированного показателя в отчетном периоде было обусловлено, прежде всего, сокращением объемов перевалки сырой нефти на 18.7% г/г (до 69.4 млн. тонн), что, вероятно, связано с запуском в конце 2012 г. второй очереди ВСТО. Отметим, что по итогам 9М13 произошло заметное увеличение объемов перевалки нефтепродуктов, что частично компенсировало снижение объемов перевалки нефти в рамках сегмента – в результате сокращение объема перевалки по наливным грузам в целом за 9М13 составило 11% г/г (до 89 млн. тонн против 100 млн. тонн за 9М12). Негативное влияние на динамику общего грузооборота НМТП по итогам 9М13 также оказали результаты сегмента навалочных грузов. Объем перевалки сократился на 37.3% г/г (до 5.9 млн. тонн), что было вызвано, главным образом, снижением объемов перегрузки зерна, которые сократились почти в 3 раза по сравнению с прошлым годом (до 2.3 млн. тонн) на фоне слабой активности экспортеров в течение 1П13 в условиях низких запасов зерна и, как следствие, высоких внутренних цен. Впрочем, необходимо отметить, что как раз 3К13 оказался весьма успешным для зернового экспорта – за один квартал объемы перегрузки зерна составили около 1.8 млн. тонн против 0.5 млн. тонн за все 1П13. Результаты сегмента генеральных грузов за 9М13 оказали нейтральное влияние на показатели НМТП, объемы перевалки черных и цветных металлов, в целом, сохранились на уровне прошлого года. В свою очередь, объем перегрузки контейнеров по итогам 9М13 также сохранился на уровне прошлого года и составил около 459 тыс. TEU (-1.4% г/г).

Единственный обращающийся на рынке выпуск компании – НМТП БО-02 (YTM 8.39%/D 1.41) – характеризуется ограниченной ликвидностью и индикативно торгуется со спрэдом около 220-230 бп к ОФЗ. На наш взгляд, бумаги НМТП, несмотря на сильных акционеров и устойчивый операционный профиль, все же уступают по привлекательности более ликвидным и близким по дюрации выпускам НПК БО-01/02, которые предлагают премию 20-30 бп к выпуску НМТП при сопоставимых кредитных рейтингах, а также заметно меньшем уровне долговой нагрузки. Кроме того, для высокорисковых инвесторов в качестве интересной альтернативы бумагам НМТП мы отмечаем дебютный рублевый бонд FESCO (BB-/-/B+) – ДВМП БО-02 (YTM 9.58/D 2.29), который за примерно годовое удлинение дюрации и более высокий кредитный риск предлагает, на наш взгляд, вполне щедрую компенсацию, составляющую (в терминах спрэда) около 100 бп.

Первичный рынок

Банк Петрокоммерц 09 (B+/B1/-): новый выпуск оценен справедливо и выглядит интересно уже по нижней границе доходности

Сегодня Банк Петрокоммерц открывает книгу заявок на выпуск облигаций серии 09 номинальным объемом 5 млрд руб. Сбор заявок продлится с 17 по 21 октября, а размещение на бирже – на 24 октября. Срок обращения выпуска составляет 5 лет. Ориентир по ставке купона составляет 8.95-9.25% годовых, что соответствует доходности к полуторалетней оферте в диапазоне 9.15-9.46% годовых на дюрации 1.43 г.

Напомним, что по данным последней отчетности за 1П13 г. Банка Петрокоммерц произвел на нас довольно слабое впечатление. Банк заметно отстал от среднерыночных темпов роста кредитования: валовый кредитный портфель вырос всего на 2.4% к началу года. Несмотря на заявления менеджмента банка о смене курса на более маржинальные продукты уровень чистой процентной маржи остается в целом на довольно умеренном уровне (4.7% в 1П13 г.). В отчетности за 1П13 г. банк не раскрывал данные об NPL, но, учитывая увеличение резервов и показателя стоимости риска, можно сделать вывод, что качество портфеля ухудшилось по сравнению с началом года. Вследствие нескольких факторов, таких как: рост резервных отчислений, высокий уровень операционных расходов (Сostto-Income – 0.74х), а также сокращение recovery от продажи проблемных кредитов, Петрокоммерц по итогам полугодия зафиксировал чистый убыток на сумму 1.5 млрд руб., что в конечном итоге негативно сказалось на уровне достаточности капитала 15.6% (-2.4 п.п. к началу года). В качестве сильной стороны Петрокоммерца можно отметить, что рост бизнеса банка традиционно финансируется преимущественно за счет привлеченных средств клиентов, при этом банк сохраняет достаточно сбалансированную структуру фондирования.

На текущий момент на рынке Банк Петрокоммерц представлен 4 выпусками. Наиболее близкие по дюрации к размещаемому выпуску является Петрокоммерц БО-01 (YTM по биду 9.00%/ D 1.32 г.) и БО-2 (YTM по биду 9.05%/ D 1.72 г.) Отметим, что в начале сентября Банк исполнил оферту по выпуску серии БО-01, в рамках которой было выкуплено 3,3% выпуска (порядка 100 млн руб.) по цене 100% от номинала. Маркетируемому диапазону доходности соответствует спрэд к ОФЗ на уровне 300-330 бп, предлагая минимальную премию (порядка 10-20 бп) по нижней границе доходности к текущим выпускам, что, на наш взгляд, является справедливым при размещении нового выпуска, и в целом делает Петрокоммерц 09 привлекательным, начиная с нижней границы диапазона доходности.