Внешний рынок долга

Рынки подросли в рамках коррекции, но риски снижения не исчезли

Новая неделя на мировых площадках оказалась благосклонна для рискованных стратегий в рамках повышательной коррекции, начавшейся в минувшую пятницу. Особых поводов для оптимизма не было, что подтверждает ненадежность такого движения. Основным драйвером для динамики послужили корпоративные отчеты в США. Большинство компаний из реальных секторов экономики продемонстрировали неплохие результаты, подтверждая, что производственный сектор США остается наплаву. В частности, отчет производителя строительной техники Caterpillar был несколько слабее ожиданий, однако руководство компании заявило, что ожидает умеренного увеличения заказов в ближайшей перспективе.

В Европе ключевой темой стало переизбрание действующего президента Италии на второй срок. Джорджо Наполитано рассматривается рынками как один из немногих политиков, который способен посодействовать в формировании коалиционного правительства и устранению неопределенности в Парламенте.

На текущей неделе ключевой темой станет предварительная оценка ВВП США за I квартал (прогноз - 3.0%). Учитывая относительно невысокие показатели потребительского доверия и инвестиций, достаточно амбициозный, на наш взгляд, прогноз может не оправдаться. Тем не менее, разочарование рынков в этом случае, вероятно, окажется недолгим по вышеуказанным причинам.

Денежно-кредитный рынок

Уплата НДС прошла без проблем

Старт новой недели на локальном денежно-кредитном рынке не принес рынку дополнительных проблем, несмотря на уплату НДС, которая потребовала из системы порядка 130 млрд руб. Дополнительная ликвидность пришла от расширения лимитов ЦБ РФ на аукционах репо, где банки привлекли на 1 день 340 млрд руб. (спрос – 420 млрд руб.), что на 81 млрд руб. больше пятничного значения. Уровень краткосрочных процентных ставок остался практически неизменным: на рынке МБК ставки по кредитам овернайт держались в среднем отметке 6.40% годовых, 1-дневное междилерское репо с облигациями обходилось под 6.20% годовых. Сегодня сумма средств на корсчетах и депозитах банков в ЦБ РФ сократилась на 28.4 млрд руб. до 905.1 млрд руб.

До конца текущей неделе рынку предстоит выдержать испытание уплатой НДПИ и акцизов. Таким образом, совокупный отток ликвидности на налоговые платежи на текущей неделе составит порядка 280 млрд руб., что при текущем состоянии рынка может вывести краткосрочные процентные ставки на уровень 7.0% годовых в пиковые моменты платежей.

Рубль сохраняет высокую волатильность

Рост котировок нефти выше рубежа в 100 долл. за барр. и общий рост спроса на рискованные активы позволил вчера рублю отыграть полностью пятничное снижение. Курс бивалютной корзины по итогам дня опустился на 18 коп. до отметки 35.88 руб. Налоговый период пока не смог сформировать критического дефицита рублевой ликвидности, поэтому отсюда российская валюта черпает минимальную поддержку. Пока для рубля главным ориентиром остается внешний фон, поэтому высокая волатильность валютных курсов должна сохраниться.

Российский долговой рынок

Евробонды начали неделю скромным ростом

Цены в российском сегменте начали новую неделю скромным ростом, получив всестороннюю поддержку со стороны по-прежнему крепкого спроса на риск, роста на рынке нефти и снижения доходностей UST. На этом фоне рост котировок в суверенном сегменте составил порядка 25 бп, что, впрочем, позволило отыграть лишь небольшую часть недельных потерь. Корпоративный сектор выглядел нейтрально, и не имел выраженного направления движения цен. Рост котировок находился в узком диапазоне, не превышавшем 10 бп.

Локальный рынок закрепил пятничный успех

Позитивные сигналы, продолжающие поступать со стороны сырьевого и валютного рынка, позволили локальным облигациям закрепиться на пятничных уровнях. Рынок ОФЗ сохранил невысокие показатели активности, при этом доходности на дальнем участке кривой опустились на 2-3 бп. В корпоративном секторе активность сместилась еще ближе к началу кривой, где сделки проходили без существенных ценовых изменений.

Корпоративные события

Северсталь: улучшение структуры продаж в операционном отчете за 1К13, у евробондов компании есть более привлекательные альтернативы

Вчера Северсталь (BB+/Ba1/BB) опубликовала операционный отчет за 1К13, данные которого мы оцениваем умеренно-позитивно. Несмотря на сокращение выпуска стали в отчетном периоде на 3.9% г/г (до 3 835 тыс. тонн), произошедшее за счет снижения производства как на американских предприятиях (-7.7% г/г – до 1 177 тыс. тонн), так и на российских площадках (-2.1% г/г – до 2 658 тыс. тонн), в 1К13 компания нарастила продажи более маржинальной продукции (прокат и конечный передел), снизив при этом отгрузку полуфабрикатов. Так, общие продажи проката выросли в 1К13 на 2.6% г/г (до 3 114 тыс. тонн), основным драйвером роста стало увеличение отгрузок холоднокатаного листа (+8.7% г/г – до 477 тыс. тонн), сортового проката (+44.6% г/г – до 188 тыс. тонн) и проката с полимерным покрытием (+42.0% г/г – до 98 тыс. тонн), тогда как объемы продаж горячекатаного листа сохранились на уровне прошлого года (1 734 тыс. тонн, -0.3% г/г). Отметим, что Северсталь также увеличила продажи продукции конечного передела (метизы, ТБД и прочая трубная продукция) на 13.2% г/г (до 447 тыс. тонн), тогда как реализация более дешевых полуфабрикатов снизилась в 1К13 на 61.8% г/г (до 124 тыс. тонн). Кроме того, в 1К13 хорошую динамику продемонстрировал горнорудный дивизион компании: общая отгрузка угля потребителям увеличилась на 7.3% г/г (до 1 831 тыс. тонн) за счет роста продаж коксующегося концентрата на 6.4% г/г (до 1 039 тыс. тонн) и энергетического угля – на 17.3% г/г (до 646 тыс. тонн), тогда как реализация железорудных окатышей выросла на 17.7% г/г (до 1 413 тыс. тонн). Вместе с тем, ценовая конъюнктура на рынках металлургического сырья и конечной продукции в 1К13 продолжала оставаться слабой: средняя цена реализации коксующегося концентрата снизилась на 24-29% г/г, железорудных окатышей – на 6% г/г, при этом горячекатаная полоса и толстолистовой прокат подешевели на 13% г/г, холоднокатаный лист – на 17% г/г, сортовой прокат и лист с полимерным покрытием – на 10-12% г/г, метизная продукция – на 8% г/г, а цена на ТБД упала сразу на 20% г/г. На этом фоне, несмотря на рост продаж, Северсталь обречена на дальнейшее сокращение выручки г/г и в 1К13 после далеко не блестящего с точки зрения финансовых результатов прошлого года.

На волне начавшейся 2 недели назад распродажи, обусловленной, в том числе, сокращением спроса и корректировкой цен на сырьевые товары, евробонды Северстали потеряли в цене от 2.2% до 3.6% в зависимости от дюрации, что, вкупе с сокращением доходностей по суверенным выпускам, привело к расширению среднего спрэда бумаг Северстали к суверенной кривой до 260 бп. В то же время, премия Северстали к выпускам НЛМК (BBB-/Baa3/BBB-) сохранилась на уровне 40 бп, которыми, на наш взгляд и ограничивается дальнейший потенциал сужения спрэдов по бумагам компании. В рамках металлургического сегмента в качестве более интересной альтернативы бумагам Северстали мы выделяем выпуски Евраза (B+/Ba3/BB-), средний спрэд которых к суверенной кривой сейчас превышает 400 бп, что, на наш взгляд, повышает их привлекательность и обеспечивает им лучший потенциал дальнейшего роста котировок, в том числе в результате реализации позитивных синергий от интеграция бизнеса Распадской.

Первичный рынок

КРАЙИНВЕСТБАНК (В+/-/В+): участие в размещении интересно ближе к середине заявленного диапазона доходности

Вчера была открыта книга на выпуск Крайинвестбанк БО-02, номинальным объемом 1.5 млрд руб. Заявленная организаторами доходность находится в диапазоне 11.67-12.10% (купон: 11.35-11.75%) к полуторалетней оферте, что дает спред к кривой ОФЗ на уровне 585-625 бп.

Крайинвестбанк – региональный банк небольшого размера универсальной модели бизнеса. К безусловно сильным сторонам кредитного профиля банка стоит, в первую очередь, отнести структуру акционеров: доля Краснодарского края в капитале банка составляет 98.04% и сильные позиции на рынке региона. С точки зрения финансов банк характеризуется довольно умеренными показателями роста: по итогам 2012г. рост валового кредитного портфеля, согласно прогнозам банка, составит менее 3%. Оборотной стороной замедления роста являются консервативные уровни долговой нагрузки: по данным последней РСБУ-отчетности банка отношение оптового фондирования к активам находилось в районе отметки 7%, и вряд ли увеличится существенно выше 12% в результате размещения маркетируемого займа. Кроме того, кредитный портфель банка имеет довольно сильные качественные характеристики: доля NPL 90+ находится ниже отметки 3%. Довольно слабо в финансах банка, на наш взгляд, выглядит операционная эффективность (Cost-to-Income > 80%), низкие уровни рентабельности капитала (ROaE последних лет не превышает уровня 3%), которые ограничивают возможности роста банка без ущерба его капитализации. Однако здесь стоит отметить, что в 2012г. банк был докапитализирован акционерами, выкупившими допэмиссию на 1.5 млрд. руб.

На наш взгляд, наиболее близким аналогом Крайинвеста на рынке является Запсибкомбанк, который, во-первых, находится в той же рейтинговой группе, а, во-вторых, имеет сопоставимую структуру акционерного капитала. Существенным отличием Запсибкомбанка является превосходящий размер, стабильный рост бизнеса, а также неплохая операционная маржа. Доходность наиболее ликвидного двухлетнего выпуска Запсиб БО-03 по биду составляет 11.4%, и дает спред к кривой ОФЗ на уровне 555 бп. Учитывая это, участие в выпуске Крайинвеста представляется нам интересным ближе к середине заявленного диапазона доходности.