Rambler's Top100
 

Банк ЗЕНИТ: Кредитный комментарий по выпуску облигаций ТМК серии 03


[21.02.2006]  Банк ЗЕНИТ 
Сегодня состоится размещение третьего выпуска облигаций Трубной Металлургической компании объемом 5 млрд. руб. Срок до погашения – 5 лет, срок до оферты – 2 года. Динамично развиваясь, ТМК удалось занять позиции крупнейшего в России производителя и экспортера трубной продукции и стать второй по объемам выпуска трубной компанией в мире.

По итогам 9 мес. 2005 года оборот ТМК составил более 58 млрд. руб., что не только превышает аналогичный показатель прошлого года, но и выше выручки за весь 2004 год, которая была на уровне 53.6 млрд. руб. Согласно предварительным оценкам итогов 2005 г., выручка ТМК составит 79.1 млрд. руб.

При этом рентабельность по EBITDA в течение 2005 года выросла с 12% до 19%, чему в значительной мере способствовал рост производства в сегменте труб для нефтегазового сектора и расширение географии сбыта.

Высокий внутренний спрос со стороны ведущих компаний ТЭК (Газпрома, Сургутнефтегаза, Лукойла, Роснефти, ТНК-ВР и Сибнефти), обусловленный не только разработкой новых месторождений, но и реализацией проектов по строительству и расширению нефте- и газопроводов обеспечивает эмитенту широкие возможности для дальнейшего роста. В частности в среднесрочной и долгосрочной перспективе ключевыми проектами, определяющими внутреннее потребление станут: газопровод Ямал-Европа, Северо-Европейский газопровод, нефтепровод Восточная Сибирь - Тихий океан, Мурманск/Индига, Балтийская трубопроводная система.

В настоящее время на внутренний рынок приходится около 80% продаж компании. В то же время одним из ключевых пунктов стратегии ТМК и потенциальным источником дальнейшего роста рентабельности является развитие деятельности за пределами России, посредством приобретения сбытовых структур и развития производственных мощностей. В планах компании увеличить долю экспорта в структуре продаж к 2010 году до 40%. В рамках реализации этой стратегии в 2005 г. состоялась сделка по приобретению торговой компании Sinara Trading AG, позитивный эффект которой не заставил себя долго ждать: ТМК значительно укрепила свои позиции на характеризующихся стабильным спросом рынках Европы, Южной и Юго-Восточной Азии и Северной Африки. Широкие перспективы для дальнейшего развития бизнеса раскрывает консолидация в составе ТМК Sinara Handel GmbH (сделку планируется завершить в первой половине текущего года). В результате, приобретая 2 завода в Румынии, эмитент не только получает возможность укрепить свое положение на европейском рынке, но и становится ближе к ключевым нефтедобывающим регионам Ближнего и Среднего Востока, что должно найти соответствующее отражение в росте рентабельности.

В условиях сложившейся благоприятной конъюнктуры, когда высокие цены на углеводородное сырье стимулируют увеличение масштабов добычи и развитие нефтегазовой инфраструктуры, а цены на сталь снижаются, планы ТМК по обеспечению прироста выручки на уровне порядка 6% в год, в том числе от экспорта на уровне около 12% в год выглядят вполне достижимыми. Реализуя программу по расширению производственных мощностей и повышению качества производимой продукции для соответствия высоким запросам потребителей, а также продолжая мероприятия по оптимизации издержек (в планах ТМК формирование производственные цепочки полного цикла от первичной переработки сырья, в качестве которого предполагается использовать металлический лом) эмитент вполне сможет реализовать свои, на первый взгляд, амбициозные планы, по увеличению рентабельности с текущих 20% до запланированных 25%.

Общая стоимость инвестиционных расходов до 2010 г. оценивается на уровне 1 млрд. долл., что, на первый взгляд, выглядит довольно агрессивным. Однако, принимая во внимание динамичный рост денежных потоков компании, можно говорить, что «инвестиционный аппетит» компании вполне адекватен ее оборотам и не повлечетсущественного роста долговой нагрузки. Долг компании в абсолютном выражении (с учетом обязательств перед связанными сторонами) составлял 19.6 млрд. руб. или 30% всех пассивов. Учитывая, что привлеченные средства планируется направить на рефинансирование краткосрочных обязательств, можно отметить, что существенного роста долговой нагрузки не произойдет, при этом улучшится качество кредитного портфеля по срочности, а в условиях роста операционных потоков должно улучшиться качество покрытия долга. По итогам 9 мес. 2005 соотношение долг/EBITDA было на уровне 1.25, в течение текущего года планируется сохранить его на таком же уровне. В перспективе компания не предполагает увеличивать соотношение долг/EBITDA более чем до 1.5.

Текущая доходность выпусков ТМК-1 и ТМК-2 на 20.02.2006 г. составляла, соответственно, 7.95% годовых к погашению в октябре 2006 г. и 8.03% к оферте в марте 2007 года. Принимая во внимание разницу в дюрации выпусков и закладывая необходимую, на наш взгляд, премию за риски изменения конъюнктуры к моменту выхода облигаций ТМК- 3 на вторичный рынок в размере порядка 15 б.п., мы полагаем, что справедливая доходность нового выпуска находится в диапазоне от 8.15% до 8.35% годовых к оферте через 2 года.
 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
29 30 31 1 2 3 4
5 6 7 8 9 10 11
12 13 14 15 16 17 18
19 20 21 22 23 24 25
26 27 28 29 30 1 2
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: