Банк ЗЕНИТ: Кредитный комментарий к выпуску Центральный Телеграф-03

[05.04.2006] Банк ЗЕНИТ

Сегодня состоится размещение третьего облигационного выпуска ОАО «Центральный Телеграф» объемом 700 млн. руб. и сроком на 3 года.

ОАО «Центральный телеграф» специализируется на предоставлении услуг городской телефонной сети (40% оборотов), новых услуг и Интернет (27%), а также услуг документальной электросвязи (16%) в Московском регионе. В течение последних лет наблюдается увеличение доли новых услуг (доступ в Интернет, IP-телефония) в доходах ЦНТ и одновременное снижение доли от предоставления услуг местной связи, что соответствует рыночным тенденциям в целом.

В результате выхода на новые рынки телефонии, активного развития новых услуг связи, а также роста абонентской базы, в 2004 к 2003 г. выручка ЦНТ выросла на 43.4%, в 2005 г. к 2004 г. – на 5.6% до 2.2 млрд. руб. Вместе с тем, изменение системы взаиморасчетов с ОАО «Ростелеком» за присоединение к телефонной сети общего пользования приведет к снижению оборотов ЦТ в 2006 г. на 5% (по прогнозам компании). На протяжении последних трех лет норма прибыли компании сохраняется на высоком уровне: операционная рентабельность за 2005 г. – 21.4%, рентабельность EBITDA – 26.8%.

Мы обращаем внимание на довольно высокую (относительно масштабов бизнеса компании) долговую нагрузку, выше среднего среди входящих в состав Холдинга Связьинвест региональных телекомов: debt ratio – 53.7% при общем объеме финансовых обязательств - 1.8 млрд. руб. Более того, размещение третьего облигационного займа объемом 700 млн. руб., средства от которого планируется направить на модернизацию и расширение инфраструктуры сети, а также на развитие новых услуг связи, приведет к росту долга в пассиве до 62% и снижению покрытия финансовых обязательств EBITDA с 33.3% до 23.9%.

Помимо этого, ЦНТ подвержен и отраслевым рискам, вызванным высоким уровнем конкуренции на телекоммуникационном рынке Московского региона и ее вероятным усилением в дальнейшем. При этом, развитие данного рынка во многом определяют его крупнейшие игроки: «Комстар-ОТС», образованный в результате консолидации активов МГТС, Комстар и МТУ-Интел, а также «Golden Telecom» и «Центртелеком».

В условиях высокой и к тому же растущей конкуренции, а также фактически завершившегося передела рынка корпоративных клиентов в Москве, бизнес-стратегия ОАО «Центральный Телеграф» направлена на расширение клиентской базы за счет жителей новостроек в Московском регионе, которые еще не выбрали оператора связи. Для привлечения таких клиентов ЦНТ разрабатывает новые услуги связи. Так, основными проектами компании в настоящее время являются: «Qwerty» (интерактивное ТВ, высокоскоростной домашний Интернет и домашний IP-телефон) и «BaZa» (предоставление современных телефонных услуг на основе объединения функциональных возможностей фиксированной и мобильной телефонии). При наличии достаточного уровня спроса на данные услуги реализация инвестиционных проектов усилит позиции ЦТ на телекоммуникационном рынке Московского региона.

Вместе с тем, понятно, что данный сегмент рынка, учитывая высокие темпы строительства жилой недвижимости в Москве и области, является «лакомым кусочком» и для других операторов связи, которые также пытаются вывести на рынок новые услуги (в настоящее время «Комстар-ОТС» внедряет широкополосный доступ и Интернет-ТВ), что может помешать планам компании по укреплению позиций на рынке.

В качестве ориентира по доходности третьего выпуска облигаций ОАО «Центральный Телеграф» мы рассматриваем третий выпуск ОАО «Таттелеком», доходность которого с последней декады марта колеблется около 8.4% годовых к погашению. Принимая во внимание более низкое кредитное качество ОАО «Центральный Телеграф» (debt ratio ОАО «Таттелеком» по состоянию на 1.10.2005 г. – 25.9%, покрытие финансового долга EBITDA – 78%), более широкие масштабы бизнеса ОАО «Таттелеком» (за 9 мес. 2005 г. выручка составила 2.2. млрд. руб.) и при этом учитывая разницу в дюрации двух выпусков, мы полагаем, что облигации ЦНТ должны нести премию к ОАО «Таттелеком» не менее 140-190 б.п. Таким образом, мы оцениваем справедливую доходность облигаций ООО «Центральный телеграф» на уровне 9.8%-10.3% годовых к погашению.

комментарий

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

Выпуски облигаций эмитентов:

Центральный телеграф

Контакт-центр