НМТП (BB-/Ba3/-): достаточно позитивные финансовые результатыза 9М14, облигации компании характеризуются низким объемомторгов

Вчера НМТП, крупнейший российский портовый оператор по объему грузооборота, опубликовал финансовую отчетность за 9М14, которую мы оцениваем как достаточно позитивную. Несмотря на сокращение совокупного грузооборота, за 9М14 выручка компании в долларовом эквиваленте увеличилась на 8% г/г, EBITDA margin – на 5.4 пп г/г до 60.4%. Кроме того, за счет свободного денежного потока НМТП погасил часть долга, что, вместе с ростом EBITDA, позволило улучшить показатели долгового покрытия до 2.6х в терминах net debt/EBITDA на 30 сентября 2014 г. против 3.5х на 31 декабря 2013 г.

За 9М14 выручка компании увеличилась на 8% г/г до 747 млн долл. Рост выручки был обеспечен увеличением объемов перевалки нефтепродуктов, зерна, черных металлов и контейнеров, изменением структуры грузооборота в пользу более маржинальных грузов, увеличением выручки от оказания портовых услуг и увеличением тарифов. Данные факторы в полной мере компенсировали негативный эффект на динамику выручки от снижения объема перевалки основного груза НМТП - нефти (на 17.7% до 57.1 млн тонн), что, в свою очередь, стало причиной уменьшения совокупного грузооборота компании на 5.2% г/г до 101 млн тонн. В отчетном периоде EBITDA компании увеличилась на 18.7% г/г до 451 млн долл., EBITDA margin – на 5.4 пп г/г до 60.4%.

За 9М14 свободный денежный поток НМТП увеличился на 50.7% г/г до 245 млн долл. за счет роста чистого операционного денежного потока на 36.8% г/г до 304 млн долл. и сохранения умеренного уровня затрат на CAPEX (60 млн долл.). Свободные средства НМТП направил в основном на погашение части долга, а также на выплату дивидендов на сумму 12.4 млн долл. В результате, за 9М14 совокупный долг сократился на 11.1% до 1 944 млн долл., чистый долг – на 15% до 1 501 млн долл., отношение net debt/EBITDA LTM – до 2.6х на 30 сентября 2014 г. против 3.5х на 31 декабря 2013 г.

Практически весь долг компании (99.3%) по состоянию на 30 сентября 2014 г. классифицировался как краткосрочный и состоял в основном из долларового кредита Сбербанка на 1 798 млн долл. сроком до 2018 года и рублевых облигаций НМТП на 105 млн долл. с погашением в апреле 2015 г. Классификация долларового кредита Сбербанка в составе краткосрочного долга связана с сильным снижением стоимости заложенного по кредиту пакета акций НМТП (50%+1 акция) с момента заключения кредитного соглашения в 2011 году. По нашим оценкам, риски предъявления уведомления со стороны Сбербанка о досрочном погашении кредита являются несущественными, учитывая заинтересованность обеих сторон в погашении кредита по графику и достижение договоренности между Сбербанком и НМТП о ежегодной оценке контрольного пакета акций компании независимым оценщиком (будет иcпользоваться вместо рыночной оценки). Согласно графику погашения кредита Сбербанка, в 2014 году объем выплат составляет 300 млн долл. (150 млн долл. компания перечислила во 2К14), в 2015 году – 75 млн долл., а основной объем выплат в размере 800 млн долл. приходится на 2018 год.

В настоящее время неразрешенным остается вопрос о разделе бизнеса НМТП на фоне конфликта основных акционеров компании (Группа «Сумма» и Транснефть), связанным с различными взглядами на дальнейшее развитие бизнеса. Правительство уже согласилось с разделом бизнеса НМТП по следующей схеме: Группа «Сумма» получает принадлежащий Росимуществу госпакет НМТП в размере 20% и становится крупнейшим акционером порта, Транснефть – все нефтеналивные терминалы НМТП, а государство сохранит за собой «золотую акцию».

В целом, финансовые результаты НМТП являются достаточно позитивными с точки зрения влияния на рейтинги компании. Тем не менее, мы не ожидаем их пересмотра до решения вопроса о разделении бизнеса и формировании новой структуры капитала, а также полного устранения риска досрочного истребования кредита со стороны Сбербанка.

На долговом рынке обращается единственный выпуск компании НМТП БО-02, который характеризуется короткой дюрацией (0.41 года) и низкой ликвидностью. Последние крупные сделки в бумагах компании проходили в середине ноября по ценам, близким к 99% от номинала, при этом текущие котировки bid/ask находятся на уровнях 90%/98.5% от номинала.