Первичный рынок

О сегодняшнем аукционе Минфина

Госсектор вчера до объявления ориентиров Минфина выглядел крепче корпоративного сегмента рынка. Большая часть объема сделок проходили на «зеленой» территории без значительных ценовых движений. В том числе, выпуск ОФЗ 25076, который предполагается представить сегодня инвесторам в объеме 20 млрд руб. торговался с доходностью около 6.53 %.

Эмитент озвучил ожидаемую на аукционе доходность в диапазоне от 6.55 до 6.65 %, что подразумевало весьма щедрую премию к вторичному рынку – до 12 б.п. Рынок традиционно отреагировал на сообщение Минфина «подтягиванием» доходности размещаемого выпуска ближе к ориентирам, что потянуло за собой и доходности близких по дюрации бондов. Последние сделки с ОФЗ 25076 проходили с доходностью 6.61 %. Хотя премия и составляет по итогам дня не более 4 б.п., что вряд ли можно считать чрезвычайно привлекательным предложением по сравнению с премией более длинных бумаг к кривой ОФЗ, мы не исключаем, что спрос на аукционе как и в последние несколько недель будет сформирован небольшой группой крупных банков. В результате чего, Минфину, вероятно, удастся продать значительный объем размещаемого выпуска.

Волгоградская область: справедливую доходность видим от 7.9%

Событие

Сегодня состоится аукцион по купону пятилетнего выпуска Волгоградской области (ВВ-/-/-) серии 34005 на 3 млрд руб. с амортизационной структурой погашения и купонами, устанавливаемыми в зависимости от ставки 1-го купона. В том числе, 2-й купон будет установлен на уровне 1-го купона, 3-4 купоны равным 1-му купону – 0.25%, 5-6 купоны = 1 купон – 0.5 %, 7-8 купоны = 1 купон – 0.75 %, 9-10 купоны = 1 купон – 1 %. Погашение облигаций будет осуществляться частями в размере 25 % в дату выплаты 5-го и 7-го купонов, а также 30 % в дату выплаты 9-го купона и 20 % - в дату выплаты 10 купона.

Сегодня Волгоградская область (ВВ-/-/) размещает пятилетние бонды на 3 млрд руб. Справедливую доходность выпуска видим ближе к верхнему значению ориентиров организаторов – от 7.9 % при мод. дюрации 3.1 года. Соответствующий 1-й купон, по нашим расчетам составит от 8.5 %.

Комментарий

Выпуски Волгоградской области не являются высоколиквидными инструментами на внутреннем рынке во многом из-за их небольшого объема размещения. Наибольшие обороты за последнее время проходили с наиболее длинным инструментом эмитента – выпуском 9-й серии объемом 2 млрд руб., который торгуется с доходностью на уровне 8.11 % к погашению через два года при модифицированной дюрации 1.8 года.

Полагаем, что при оценке справедливого уровня доходности новой пятилетней бумаги эмитента следует опираться именно на текущую доходность этого выпуска, располагающуюся точно на кривой доходностей облигации субъектов федерации с сопоставимыми рейтингами. При этом необходимо иметь в виду, что значительный объем размещаемых в настоящий момент бумаг может стать фактором более высокой ликвидности нового выпуска по сравнению с прочими бондами эмитента.

Аппроксимированная кривая доходностей госбумаг с кредитными рейтингами на уровне «ВВ-» предоставляет держателям доходность на уровне около 7.9 % при мод. дюрации 3.1 года. Следует также напомнить, что недавно состоялось размещение трехлетнего выпуска Ярославской области (ВВ-/-/-) с доходностью 7.43 % на мод. дюрации 2.3 года. Премия в размере не менее 50 б.п. за дополнительные 0.8 года дюрации, на наш взгляд, необходима. Таким образом, справедливая доходность планируемого выпуска Волгоградской области на дюрации 3.1 года мы видим на уровне от 7.9 %, соответствующая ставка 1-го купона – от 8.52 %.

Внутренний рынок

Денежный рынок: пока ситуация стабильна, но скоро новые налоги

По итогам вчерашнего дня ситуация на денежном рынке была стабильной, ставки МБК остались практически неизменными. Интересно отметить, что самая короткая (overnight) и самая длинная (6M) ставки остались на прежнем уровне – 3.52 % и 4.23 % соответственно, в то время как среднесрочные ставки продемонстрировали незначительное увеличение в пределах 2-5 б.п. Отмечаем, что уровень ставки overnight все еще является достаточно высоким и превышает равновесное значение, даже с учетом увеличения базовых ставок ЦБ на 25 б.п.

Остатки денежных средств на корреспондентских счетах увеличились до 727.7 млн руб. в то время как депозиты в ЦБ сократились до 472.5 млн руб. Совокупный объем свободных денежных средств по-прежнему составляет примерно 1.2 трлн руб., что является достаточно комфортным уровнем, однако вызывает определенные опасения в свете очередного налогового периода, который стартует уже в самом начале следующей недели. В частности, 16 и 17 мая предстоит возврат страховых взносов за апрель и уплата налога на прибыль.

Запланированный на вчера депозитный аукцион Минфина объемом 45 млрд руб. сроком на 4 месяца не состоялся. Средневзвешенная ставка на ломбардном аукционе ЦБ РФ на одну неделю составила 5.59 %, ставка отсечения – 5.5 %. На сегодня запланировано доразмещение ОФЗ 25076 объемом 20 млрд руб., ориентир Минфина по доходности составляет 6.55-6.65 %. Подробнее об аукционе см. в разделе Первичный рынок.

Внутренний рынок без ярко выраженной динамики

Вместе с некоторой стабилизацией рыночной конъюнктуры внутренний рынок долга приостановил падение и пытается определиться с дальнейшим направлением движения. Более половины оборота пришлось на бумаги с дюрацией менее двух лет. Корпоративные облигации продемонстрировали разнонаправленную динамику. Снижаются котировки свежего выпуска ВЭБ 9 и Русал-7, первый из которых опустился ниже номинала на 10 б.п., второй примерно на столько же удерживается выше цены размещения. Также продажи наблюдались в выпусках МТС-4 и МТС-5, ММК БО-03, ТГК-2 БО-01, Газпром нефть БО-06. Продолжается переоценка в выпусках столицы: сегодня корректируется Москва-61 примерно на 15 б.п. Среди лидеров роста выпуски: ВТБ БО-01 (MD 1.62/0.84 %/ yield 6.45/-55 б.п.), СУЭК-Фин01 (MD 1.81/0.48 %/ yield 7.64/-19 б.п.), ВТБ-ЛизФ08 (MD 0.66/0.12 %/ yield 6.02/-20 б.п.), Лукойл БО2 (MD 1.09/0.14 %/ yield 5.81/-19 б.п.).

Динамика торгов в госсекторе в целом была схожа с корпоративным сегментом рынка, при этом значительных ценовых движений не наблюдалось. Совокупный объем сделок с госбумагами по итогам дня составил около 6 млрд руб., что обусловлено невысокой постпраздничной активностью участников рынка. Наибольшее снижение котировок продемонстрировали выпуски ОФЗ 26205 и ОФЗ 25068, в то время как лучше рынка выглядели ОФЗ 26203 и ОФЗ 25073. Доразмещаемый сегодня ОФЗ 25076 после объявления ориентиров по доходности встал примерно посередине диапазона.

До конца текущей недели продолжаем ожидать более высоких оборотов ввиду окончания майских праздников, отыгрывания отскока на мировых площадках, а также публикации отложенных новостей.

Глобальные рынки

Греческий долг не пугает так как раньше

Суверенный долг европейский стран, так пугавший участников рынка год назад, за это время существенно растерял потенциал давления на рынки. Разговоров о возможности выхода Греции из зоны евро вместе с понижением рейтинга страны на 2 ступени хватила всего на полдня, и уже к середине вторника долговой рынок начал демонстрировать восстановление. Похоже, инвесторы не теряют уверенности в том, что Грецию спасут и на этот раз.

Представитель греческих властей заявил о том, что вопросы предоставления нового транша будут обсуждаться в начале следующей недели на очередной встрече министров финансов ЕС. Объем помощи, как ожидается, составит 60 млрд евро.

На этом фоне единая валюта частично отыграла падение, а спрэды периферийных стран сузились. В этих условиях Греция смогла разместить 26-недельные госбумаги на 1.625 млрд евро, что даже несколько больше, чем планировалось. При росте аппетита к риску реакция Treasuries была предсказуемой – доходности повысились на 4-7 б.п.

Поддержку рынку также оказали позитивные макроданные, сначала из Китая (существенное улучшение торгового баланса страны), а затем и из Штатов (рост товарно-материальных запасов в оптовой торговле в марте на 1.1 % и цен на импорт в апреле – на 2.2 % - оба показателя превысили прогнозы экономистов).

Сегодня утром Китай опубликовал новую порцию макростатистики: индекс потребительских цен в апреле прибавил 5.3 % к марту, при том, что аналитики ожидали роста на 5.2 %, а официальный целевой уровень месячной инфляции на 2011 г. составляет 4 %. Таким образом, на рынках возобновились опасения относительного очередного раунда ужесточения денежно-кредитной политики Китая.

Если говорить об идеях на сегодняшний день, то в целом рынки находятся в состоянии повышенной волатильности и неопределенности, ловя сигналы о возможных дальнейших шагах ЕЦБ и ФРС. Вчера наметилась тенденция к росту аппетита к риску, и не исключено, что сегодня она получит свое продолжение, если тому не помешают выступления представителей ФРС, а также новые данные из США по торговому балансу в марте и отчёту об исполнении федерального бюджета в апреле.

Российские еврооблигации: умеренное восстановление

Рынок российских еврооблигаций вчера продемонстрировал неплохие результаты на фоне восстановления нефтяных котировок и сглаживания ситуации с суверенным долгом Греции. Доходность российского RUS’30 сползла на 6 б.п., а спрэд к UST сузился до 133 б.п. при росте UST’10 на 6 б.п. В корпоративном секторе особенно заметное снижение доходностей отмечалось в банковском и нефтяном секторе, в то время как бумаги Evraz и Eurochem прибавили по 4-6 б.п.

Несмотря на относительно благоприятную ситуацию на рынке евробондов, отметим, что потенциал снижения суверенных доходностей ограничен сравнительно узким спрэдом, в то же время в корпоративном секторе имеется небольшое отставание от положительной динамики суверенных еврооблигаций.

Монитор кривой ОФЗ

Текущая таблица относительной стоимости

На наш взгляд кривой доходности ОФЗ во многом уже отыграны негативные новости предыдущей недели, дальнейшее движение будет зависеть от развития обще-рыночной ситуации. Наибольшее отклонение от кривой с потенциалом к снижению доходности демонстрируют выпуски ОФЗ 26204, ОФЗ 26205 и ОФЗ 25077.