Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Стратегия долговых рынков


[15.08.2007]  Банк Москвы    pdf  Полная версия
Стратегия долговых рынков

US-Treasuries Нарастающие как снежный ком проблемы ипотечного сектора США дестабилизировали мировые финансовые рынки, вызвав рост ставок на денежных рынках и увеличение спроса на us-treasuries. В настоящее время вероятность снижения учетной ставки на 25 б.п. к концу года оценивается рынком почти в 100% против 10% в начале июля. Экономика США пока продолжает развиваться умеренными темпами, что подкрепляется устойчивым внутренним спросом. Однако закрыть глаза на риски, связанные с сектором ипотеки, несущие в себе потенциальную угрозу всей экономике - нельзя. Нестабильность на мировых рынках может сохраниться в ближайшей перспективе. В текущей ситуации наиболее вероятный диапазон доходностей 10-летних UST достаточно широк: 4,65 – 5% годовых.

Emerging markets Паника инвесторов на денежных рынках прошла только после значительных инъекций центральных банков. Рынки еврооблигаций emerging markets в очередной раз начинают стабилизироваться. Развитие ситуации на рынке еврооблигаций emerging markets будет в значительной степени зависеть от того, насколько негативным будет новостной фон вокруг событий, связанных с кризисом ипотечных ценных бумаг в США. Когда страсти вокруг ипотеки в США сойдут на нет, спрэды еврооблигаций emerging markets должны сузиться.

Российские еврооблигации Отток средств из emerging markets затронул и российский сегмент. Спрэд еврооблигаций «Россия-30» к UST-10 расширился до максимальных значений за последний год – 138 б.п. Значение спрэда останется волатильным в ближайшее время из-за нестабильности на внешних долговых рынках. Наиболее вероятный диапазон его колебаний находится между 100 и 135 б.п.

Внутренний долговой рынок Внутренний долговой рынок, наконец, отреагировал на негативные новости с внешних долговых рынков. Рост спрэдов еврооблигаций вызвал снижение цен на внутреннем долговом рынке. Котировки рублевых облигаций в среднем снизились на 0,1-0,5%, съедая часть прибыли от предыдущего роста. Дестабилизация мировых финансовых рынков, на наш взгляд, не несет ничего позитивного для внутреннего долга. Сокращение спрэдов в доходностях рублевых и валютных облигаций остановилось. Внутренний долговой рынок исчерпал запас прочности, основанной на избыточной ликвидности и ожидании укрепления рубля.

Торговые идеи Мы рекомендуем инвесторам ограничить покупки голубых фишек с длинной дюрацией и эмитентов третьего эшелона, которые имеют повышенные риски рефинансирования, и котировки которых особенно чувствительны к конъюнктуре рынка МБК. Наши фавориты – эмитенты второго эшелона, а также «переходные выпуски» – бонды тех эмитентов, которых по определенным причинам еще нельзя причислить ко второму эшелону, но которые обладают несколько более высокой финансовой устойчивостью, чем долгосрочные обитатели области high yield. Среди таких эмитентов мы выделяем розничные сети «Единая Европа», «Кора» и «Виват».

US-Treasuries

Нарастающие как снежный ком проблемы ипотечного сектора США дестабилизировали мировые финансовые рынки, вызвав рост ставок на денежных рынках и увеличение спроса на us-treasuries. В настоящее время вероятность снижения учетной ставки на 25 б.п. к концу года оценивается рынком почти в 100% против 10% в начале июля.

Экономика США пока продолжает развиваться умеренными темпами, что подкрепляется устойчивым внутренним спросом. Однако закрыть глаза на риски, связанные с сектором ипотеки, несущие в себе потенциальную угрозу всей экономике - нельзя. Нестабильность на мировых рынках может сохраниться в ближайшей перспективе. В текущей ситуации наиболее вероятный диапазон доходностей 10-летних UST достаточно широк: 4,65 – 5% годовых.

В июле доходности us-treasuries снова пошли вниз. Основная причина – накалившаяся до предела обстановка вокруг сектора subprime mortgages, возродившая опасения, что проблемы этого сектора могут ударить по экономике в целом. Если в середине июля вероятность снижения ставки на 25 б.п. согласно фьючерсам на ставку fed funds оценивалась как ничтожно малая (около 5 -10%), то в в начале августа рынок оценивал это событие уже около 100%. Более то, вновь появились спекуляции относительно двукратного снижения ставки. В результате очередной переоценки котировки us-treasuries существенно выросли. Доходности 10- летних us-treasuries в конце июля опускались ниже 4,7% годовых до минимального уровня за 2,5 месяца. Наибольшее движение произошло двухлетних бумагах – их доходность снизилась более чем на 60 б.п.

Проблемы subprime mortgages выходят за пределы США

Проблемы сектора продолжают нарастать как снежный ком. На ипотечном рынке США они затронули так называемый сектор ипотечных кредитов Alt-A. Выдача таких кредитов предполагает менее жесткие требование к подтверждению доходов заемщика и, соответственно, по степени риска они классифицируются между subprime кредитами и первоклассными кредитами. Одно из крупнейшних негосударственных ипотечных агенств - American Home Mortgage - специализирующийся на выдаче таких кредитов, в июле фактически объявил о банкротстве.

Проблема вышла за пределы американских рынков. Один крупнейших банков Франции, BNP Paribas в начале августа заморозил деятельность трех своих фондов, сославшись на проблемы рынка жилья США. В трех фондах было заморожено €1,6 млрд. ($2,2 млрд.). Такие заявления оказали столь мощный эффект на мировые рынки (затронув в первую очередь ликвидность банковского сектора), что урегулирование ситуации потребовало вмешательства Центральных Банков. За день однодневная ставка LIBOR вчера подскочила на 50 б.п. до 5,86% против 5,35%. ЕЦБ и Банк Японии предприняли меры по накачиванию денежной системы деньгами: ЕЦБ - 94,84 млрд. евро, Банк Японии - около 1,0 трлн. йен.

О потенциальных потерях, связанных с проблемами subprime mortgages заявляет все больше число крупных инвестиционных фондов и банков, среди которых австралийский инвестиционный фонд Macquarie Bank и один из крупнейших банков Германии Commerzbank. Более того, о возможном негативном эффекте этого сектора на прибыли заговорили компании реального сектора США.

ФРС занимает жесткую позицию

Несмотря разрастающийся масштаб проблемы, ФРС продолжает сохранять олимпийское спокойствие. На очередном заседании FOMC было принято решение оставить учетную ставку на текущем уровне 5,25%, что было ожидаемо. Однако официальный комментарий по итогам заседания оказался более жестким, чем предполагал рынок. Превалирующим риском по-прежнему был назван риск повышения инфляционного давления. Последние события в секторе subprime mortgages нашли отражение в официальном комментарии ФРС. FOMC отметил рост волатильности на финансовых рынках и ужесточение кредитных условий для домохозяйств и корпораций. В то же время взгляды ФРС относительно потенциального влияния кризиса subprime mortgages на экономику США и финансовый сектор весьма оптимистичны. По мнению FOMC крепкий рынок труда, рост доходов и мировой экономический рост позволят экономике США продолжить «рост умеренными темпами». Что касается рисков роста инфляционного давления, несмотря на позитивную динамику последних месяцев, ФРС по-прежнему не торопится «праздновать победу» и полагает, что текущие тенденции к снижению инфляционного давления должны быть «убедительно подтверждены». Спустя пару дней после заседания FOMC ситуация на денежном рынке США ухудшилась до такой степени, что ФРС пришлось распечатать резерв в $38 млрд. для того, чтобы поддержать ликвидность. Это крайняя мера для системы. В последний раз она использовалась после терактов 11 сентября.

Экономика США

Вместе с тем проблемы рынка недвижимости и строительства пока не оказали существенного негативного влияния на экономику страны. Хотя, стоит отметить, что столь «ровной» картины, когда подавляющее число показателей отражают ускоряющийся экономический рост, которую мы наблюдали в июне, уже нет. В частности, в июле снижение продемонстрировали показатели деловой активности в производственном и непроизводственном секторах экономики США, рассчитываемые ISM.

Хуже прогнозов оказался также отчет по рынку труда. Количество новых рабочих мест в несельскохозяйственном секторе США составило 92 тыс. против пересмотренного в меньшую сторону июньского показателя – 126 тыс. Таким образом, среднее значение данного показателя в этом году составило 137 тыс. против 189 тыс. в 2006 году. Уровень безработицы, в течение пяти месяцев державшийся на уровне 4,5%, в июле повысился до 4,6%. В то же время говорить о слабости рынка труда, на наш взгляд, преждевременно – снижение количества новых рабочих мест немного ниже 100 тыс. нельзя считать драматичным.

Инфляционные показатели по-прежнему демонстрируют позитивную для долгового рынка картину. Инфляция растет умеренными темпами, базовый индекс потребительских расходов (PCE Core) «укладывается» в ориентиры, заданные ФРС (2%)

Позитивную для долгового рынка картину демонстрируют инфляционные показатели. Уже второй месяц подряд базовый индекс потребительских расходов (PCE Core) «укладывается» в ориентиры, заданные ФРС. Майские данные отразили рост PCE Core в годовом выражении на 1,9%. Вплотную к ориентирам приблизился также CPI Core. Более того, замедление темпов роста демонстрируют не только основные инфляционные индикаторы, снижаются также инфляционные составляющие ключевых индексов деловой активности.

Прогнозы

Обостряющиеся проблемы сектора subprime mortgages остаются основной темой на повестке дня. В настоящее время крайне сложно прогнозировать дальнейшее развитие ситуации. Экономика США продолжает развиваться умеренными темпами, что подкрепляется устойчивым внутренним спросом. Однако закрыть глаза на риски, связанные с сектором строительства и недвижимости нельзя. По прогнозам американской Национальной Ассоциации Риэлторов в этом году цены на недвижимость в США могут снизиться в годовом выражении, что станет первым годовым снижением с Великой Депрессии. С уверенностью можно сказать только одно - высокая волатильность на финансовых рынках может сохраниться еще долгое время. US-treasuries - бумаги, растущие на фоне credit crunch fears. Можно предположить, что этот фактор будет выступать мощным фактором поддержки для treasuries в течение длительного времени. В этой стратегии мы сохраняем наш прогноз по учетной ставке на уровне 5%. В текущей ситуации наиболее вероятный диапазон доходностей 10-летних UST - 4,65 – 5% годовых.

Emerging markets

Паника инвесторов на денежных рынках прошла только после значительных инъекций центральных банков. Рынки еврооблигаций emerging markets в очередной раз начинают стабилизироваться.

Развитие ситуации на рынке еврооблигаций emerging markets будет в значительной степени зависеть от того, насколько негативным будет новостной фон вокруг событий, связанных с кризисом ипотечных ценных бумаг в США. Когда страсти вокруг ипотеки в США сойдут на нет, спрэды еврооблигаций emerging markets должны сузиться.

Спрэды emerging markets, стойко выдерживающие все неприятности первой половины 2007 года и достигшие своих исторических минимумов в июне этого года, в июле исчерпали запас прочности. Ком проблем рынка subprime и ряда хедж-фондов вызвал серьезные опасения у инвесторов относительно того, что потери по облигациям, обеспеченным ипотечными кредитами в США, могут сильно возрасти.

Первые сигналы к продаже высокорискованных активов emerging markets появились еще в конце июня - неприятности двух хедж-фондов под управлением Bear Stearns, заставили рынок «вспомнить» о проблемах в секторе subprime американского ипотечного рынка, что, в свою очередь, спровоцировало рост спроса на базовые активы (us-treasuries) как на «защитные» бумаги. Позднее, уже в середине июля, оба фонда объявили, что практически остались без средств вследствие убытков по сделкам с высокорискованными ипотечными облигациями США, что только усилило негатив со стороны инвесторов в отношении еврооблигаций развивающихся стран. Нарастание проблем сектора subprime mortgage, в свою очередь, вызвало ралли на рынке базовых активов. Стремительный рост котировок и снижение доходностей us-treasuries спровоцировало дополнительное расширение спрэдов к базовым активам emerging markets.

В итоге с начала июля спрэд индекса EMBI+ расширился на 27 б.п. и составил 203 б.п. Спрэд индекса еврооблигаций EMBI+ Россия расширился на 17 б.п. до 119 б.п. Свой исторический минимум спрэд индекса EMBI+ Россия достиг 12 июня 2007 года – тогда уровень спрэда по итогам закрытия составил 82 б.п. (!). С того момента спрэд расширился на 35 б.п. Спрэд индекса еврооблигаций развивающихся стран EMBI+ 1 июня 2007 года составил 149 б.п., что является абсолютным минимумом за всю историю индекса. За 2 месяца спрэд вырос на 59 б.п. (!) Надо отметить, что некоторое сужение спрэдов произошло после заседания Комитета по открытым рынкам по вопросу изменения учетной процентной ставки, состоявшееся 7 августа 2007 года. Однако причиной сужения послужил не рост emerging markets, а повышение доходностей базовых активов как реакции на жесткий комментарий FOMC. В начале августа значение спрэда индекса EMBI+ находилось на отметке 226 б.п., индекса EMBI+ Россия – на отметке 141 б.п.

В свою очередь, для рисковых обязательств emerging markets, сравнительно оптимистичный комментарий FOMC относительно потенциального влияния subprime mortgage на экономику, казалось, имел умеренно позитивный характер. Однако эффект от оптимистичных оценок ситуации со стороны FOMC оказался кратковременным - злосчастный для рисковых активов сектор subrime не замедлил о себе напомнить. 9 августа один из крупнейших банков Франции, BNP Paribas заморозил деятельность трех своих фондов, сославшись на проблемы рынка жилья США, которые приобрели в последнее время глобальный характер. По словам представителей банка, в трех фондах было заморожено €1,6 млрд. ($2,2 млрд.). Новость о фондах в очередной раз спровоцировала продажи активов с высоким риском, к числу которых относятся еврооблигации emerging markets. В ближайшей перспективе осторожное отношение рисковым активам emerging markets сохранится. Неблагоприятная ситуация жилищного сектора США будет сохраняться еще достаточно продолжительное время, что также подтверждают комментарии официальных лиц, в частности председателя Федеральной Резервной Системы США Бена Бернанке. Более того, по последние события свидетельствуют о том, что кризис на ипотечно рынке США начинает приобретать глобальный характер. Столь стремительного сужения спрэдов индексов евробондов emerging markets, наблюдаемого первые 2 квартала 2007 года, в ближайшем будущем уже не произойдет. Рисковые премии emerging markets к базовым активам останутся примерно на текущем уровне. Развитие ситуации на рынке еврооблигаций emerging markets будет в значительной степени зависеть от того, насколько негативным будет новостной фон, касающийся событий, связанных с кризисом ипотечных ценных бумаг в США. Когда страсти вокруг ипотеки в США сойдут на нет, спрэды еврооблигаций emerging markets должны сузиться.

Кредитные рейтинги emerging markets

Минувший месяц был богат на изменения в страновых рейтингах, а также прогнозов по ним. В июле рейтинги 18 стран были повышены (!!!), был присвоен рейтинг 1-й стране и ни одного рейтинга не было пересмотрено в сторону понижения. Международное рейтинговое агентство «Fitch Ratings» присвоило рейтинг дефолта эмитента в иностранной валюте Грузии на уровне «ВВ», прогноз по рейтингу - «стабильный». По словам главы отдела рейтингов развивающихся стран Восточной Европы Эдварда Паркера, данный уровень рейтинга отражает сокращающийся долг государства, быстрые темпы роста ВВП и рост иностранных инвестиций. В то же время, в Грузии по-прежнему сохраняется большой дефицит текущего счета, умеренный уровень доходов, узкая экономическая база, а также чувствительность к различным экономическим и политическим потрясениям, которые ограничивают рейтинги страны. Рейтинговое агентство «Moody’s» в один день повысило рейтинги сразу 5 стран – Бахрейна, Кувейта, Омана, Саудовской Аравии и Катара. Решение о повышении рейтингов «пятерки» отражает постоянное упрочнение внутреннего и внешнего финансового положения данных стран. Повышение также включает в себя относительно разумное использование денежных средств, поступающих от экспортных поставок нефти, в сравнении предшествующим «нефтяным бумом».

Агентство «Moody’s» также повысило рейтинг Китая с «А2» до «А1», прогноз по рейтингу – «стабильный». Повышение рейтинга отражает стабильные внешние денежные выплаты, благоприятный курс в отношении государственного долга и прогресс в экономических реформах страны. По словам старшего вице-президента «Moody’s», Тома Берна, «Китай имеет очень сильную позицию в отношении внешних выплат, позволяющую изолироваться от внешних потрясений и дающую время для расширения и углубления структурной реформы».

Российские еврооблигации

Отток средств из emerging markets затронул и российский сегмент. Спрэд еврооблигаций «Россия-30» к UST-10 расширился до максимальных значений за последний год – 138 б.п. Значение спрэда останется волатильным из-за нестабильности на внешних долговых рынках. Наиболее вероятный диапазон его колебаний находится между 100 и 135 б.п.

Проблемы ипотечного рынка США вылились в масштабный переток средств из высокодоходных секторов fixed-income в us-treasuries, что привело к существенному расширению спрэдов. Рост рисковых премий был спровоцирован продажами активов с высоким риском, в число которых входит также сектор еврооблигаций emerging markets и, в частности, Россия. Каких-либо проблем в самом секторе не наблюдается. Российский сегмент не стал исключением – спрэд еврооблигаций «Россия-30» к UST-10 расширился до максимальных значений за год – 138 б.п.

Тема «credit crunch fears» в ближайшее время будет оставаться основной на EM. Соответственно, ситуация в российском сегменте во многом будет зависеть от дальнейшего развития событий вокруг американского subprime mortgages. Мы полагаем, что дальнейшее расширение суверенного спрэда выше 140 б.п. маловероятно. В моменты ослабления напряжения спрэд еврооблигаций «Россия-30» к UST-10 сужается до 110 – 120 б.п. Значение спрэда останется волатильным из-за нестабильности на внешних долговых рынках. Наиболее вероятный диапазон его колебаний находится между 100 и 135 б.п.

Внутренний долговой рынок

Внутренний долговой рынок, наконец, отреагировал на негативные новости с внешних долговых рынков. Рост спрэдов еврооблигаций вызвал снижение цен на внутреннем долговом рынке. Котировки рублевых облигаций в среднем снизились на 0,1-0,5%, съедая часть прибыли от предыдущего роста.

Дестабилизация мировых финансовых рынков, на наш взгляд, не несет ничего позитивного для внутреннего долга. Сокращение спрэдов в доходностях рублевых и валютных облигаций остановилось. Внутренний долговой рынок исчерпал запас прочности, основанной на избыточной ликвидности и ожидании укрепления рубля.

Стагнация, а затем и усиление продаж рублевых облигаций набрали силу в третьей декаде июля, а к десятому августа, котировки рублевых облигаций по нашим расчетам потеряли 0,1- 0,5% годовых. Как ни странно, но именно третий эшелон, заметно потерявший ликвидность, оказался способен сохранить свою стоимость для инвесторов. По итогам прошедшей коррекции, он принес инвесторам 0,7% - около 13,2% годовых. Стоит отметить, что в наши расчеты этого сегмента включены облигации РуссНефти, которые после появления новостей о готовящейся сделке выросли с 74% до 92% от номинала, а их доходность снизилась с 36% до 16,4% годовых.

Так или иначе, но игра в РуссНефть сделала сегмент облигаций третьего эшелона временно привлекательным для инвесторов. Тем не менее, мы продолжаем отмечать более высокие риски в этих облигациях. Наша рекомендация избирательный подход при выборе эмитентов третьего эшелона. Консервативным инвесторам мы рекомендуем искать идеи во втором эшелоне.

По итогам июля сектор корпоративных облигаций в среднем принес инвесторам 11,6% годовых, средневзвешенная доходность снизилась на 13 б.п. до 8,4% годовых. Средневзвешенная доходность эмитентов второго эшелона повысилась на 9 б.п. до 8,1%, Средневзвешенная доходность эмитентов третьего эшелона составила 10,5% годовых.

Мы осторожно оцениваем перспективы динамики доходностей рублевых облигаций. Избыток рублевой ликвидности постепенно уходит из денежной системы, а ЦБ начинает использовать альтернативные укреплению курсу рубля инструменты денежно-кредитной политики, такие как повышение ставок по депозитам, которое на наш взгляд, еще будет иметь место в этом году. Ликвидность сокращается довольно высокими темпами. С пика, достигнутого в начале июня, совокупные остатки на депозитах и корсчетах в ЦБ снизились почти вдвое - на 800 млрд. руб. и в настоящее время составляют около 950 млрд. руб. Эта тенденция, по всей видимости, продолжится. Банки будут продолжать использовать избыток средств для инвестирования в экономику. Дестабилизация внешних рынков сыграет не в пользу рублевых облигаций. Рост рисковых премий еврооблигаций emerging markets приводит к коррекции доходностей российских корпоративных еврооблигаций. В свою очередь эмитенты начинают откладывать размещения на внешних долговых рынках и посматривать в сторону внутреннего. О планах разместить существенные для долгового рынка объемы уже заявили МТС (30 млрд. руб. двумя траншами) и Газпром (пять выпусков на 35 млрд. руб.). В результате коррекции на внешних долговых рынках доходности рублевых и валютных инструментов российских корпоративных эмитентов практически сравнялись. Это заставляет крупных эмитентов смотреть в сторону внутреннего рынка. Мы опасаемся, что рост предложения качественного риска в перспективе может оказать давление на котировки эмитентов третьего эшелона.

Торговые идеи

В условиях продолжающегося бегства к качеству и расширившихся спрэдов emerging markets мы рекомендуем инвесторам отныне более ответственно подходить к выбору бумаг в торговый портфель. Мы не верим в бесконечный бум ликвидности, который до сих пор поддерживал рынок рублевого долга в моменты коррекции на мировом рынке процентных ставок. Поэтому мы рекомендуем инвесторам ограничить покупки голубых фишек с длинной дюрацией и эмитентов третьего эшелона, которые имеют повышенные риски рефинансирования, и котировки которых особенно чувствительны к конъюнктуре рынка МБК.

Наши фавориты – эмитенты второго эшелона, а также «переходные выпуски» – бонды тех эмитентов, которых по определенным причинам еще нельзя причислить ко второму эшелону, но которые обладают несколько более высокой финансовой устойчивостью, чем долгосрочные обитатели области high yield.

Что касается предпочтительных отраслей, то наш взгляд по-прежнему направлен в сторону электроэнергетики, где мы ожидаем дальнейшего сокращения спрэда к ОФЗ генерирующих и распределительных компаний по мере продвижения реформы электроэнергетики. Новые потенциально привлекательные выпуски – Кубаньэнерго и ОГК-2, последний, по нашему мнению, имеет потенциал снижения доходности как минимум в 20 б.п.

Электроэнергетика

Мы в очередной раз обращаем внимание инвесторов на недооценку в бумаге ТГК-8 и повышаем нашу цель по доходности до 7,5%. Причина изменения рекомендаций – наша переоценка перспектив энергокомпании в ходе подготовки Сочи к Олимпиаде в 2014г. Олимпийская инфраструктура увеличит энергетическую нагрузку на энергосистему Юга, которая и без того является энергодефицитной. Поэтому строительство и модернизация генерирующих мощностей в ЮФО превращаются в задачи государственной важности. После объявления Сочи городом проведения Олимпиады инвестпрограмма региона по электроэнергетике увеличилась более чем на 30 млрд. руб., а РАО ЕЭС пообещало модернизировать и построить здесь более 1100 мегаватт новых мощностей. Существенная часть этих средств будет освоена ТГК-8 и региональной генкомпанией Кубаньэнерго, которая в скором времени перейдет на единую акцию с ТГК-8. Наличие премии ТГК-8 к выпускам ТГК-4 и ТГК-10 временный эффект и может быть обусловлено неясностью относительно присоединения Кубанской генерирующей компании к ТГК-8. Насколько нам известно, присоединение КГК все же состоится, поскольку блокирующий пакет компании был приобретен госкомпанией Роснефть, которая вряд ли станет препятствовать переходу КГК на единую акцию ТГК-8.

Строительство

В строительном сегменте мы выделяем облигации ЛенспецСМУ, эмитента обладающего кредитным рейтингом от S&P и опубликовавшим отчетность по МСФО. На наш взгляд, спрэд ЛенспецСМУ к выпускам Миракса, который обладает сопоставимыми рейтингами, неоправданно широкий. Максимальным спрэдом между выпусками в пределах одной ступени кредитного рейтинга мы считаем 50 б.п. В то же время мы отмечаем появление повышенных налоговых рисков в строительной отрасли. Заявление ФНС, опубликованное на прошлой недели, наводит нас на мысль, что в результате массовых проверок деятельности компаний рынка недвижимости, случай с МИАНом может повториться.

Ритейлеры с высокой текущей доходностью

В сегменте розничной торговли мы знаем как минимум три такие опции:

- Единая Европа (11%, дюрация - 1 год),

- Кора (12%, дюрация - 0,42 года),

- Виват (12%, дюрация - 1 год ).

На наш взгляд, покупка этих бумаг даст возможность инвестору получить привлекательную доходность в период нестабильности и усиления риска ценовых рисков в бумагах с высокой дюрацией. Помимо этого, каждая из бумаг обладает небольшим ценовым апсайдом, зато существенно ограничен и даунсайд, вероятный в условиях коррекции.

Пересмотр рекомендаций

Мы также пересматриваем рекомендации по ряду выпусков, рекомендованных нами к покупке в предыдущем выпуске стратегии. Выпуск Разгуляй-3 был рекомендован нами к покупке с целью по доходности – 10,0%. В настоящий момент выпуск почти достиг цели нашей цели, в результате чего мы понижаем рекомендацию с покупать до держать. Санвэй, торговавшийся с доходностью 9,8%, достиг уровня 9,3%, рост в цене составил всего 10 б.п., поскольку бумага очень короткая. Мы рекомендуем фиксировать прибыль по цене 100,25. Апсайд выпуска компании ЭМАльянс, установившей ставку купона в размере 10%, по нашему мнению практически исчерпан. Мы рекомендуем инвесторам фиксировать прибыль по цене выше 101% от номинала. Мы также рекомендуем фиксировать прибыль в облигациях Промтрактор-2 – выпуск достиг нижней границы рекомендованного нами диапазона доходности – 9,4-9,5% (дюрация – 1,8 года). С начала мая бумага выросла в цене почти на 100 б.п., и мы не ожидаем дальнейшего апсайда выпуска, по крайней мере в краткосрочной перспективе. Выпуск облигаций Русского моря, на наш взгляд, также достиг локального минимума по доходности – бумага торгуется ниже 9%. Мы оцениваем компанию как крайне перспективного эмитента и рекомендовали выпуск к покупке еще на первичном рынке. Тем не менее, последующее снижение доходности маловероятно и возможно лишь в случае, если планируемая сделка с западными инвесторами будет закрыта.

Модельный портфель

В этой стратегии мы продолжаем следить за динамикой нашего модельного портфеля. С момента выхода нашей прошлой стратегии (13.07.2007) по 10.08.2007 портфель принес 0,32% (доход за период владения, учитывающий купонные платежи и изменение цены составил 5,31% годовых) по сравнению с ростом сектора корпоративных облигаций в среднем на 0,71% (9,22% годовых).

Отставание доходности нашего портфеля от среднерыночного произошло за счет включения в его состав облигаций Евросети, котировки которых испытали серьезное давление после сообщений о проведении обысков Генпрокуратуры в квартирах топ-менеджеров сети, и еще ряда руководителей других компаний, занимающихся продажей сотовыми телефонами. Обыски проводились по делу двухлетней давности. Компания никак официально не комментирует происходящие события, ограничиваясь только персональными заявлениями руководителей. Одна из версий, обсуждаемых на рынке, говорит, что Прокуратура ведет адресную атаку против сети. Ситуация весьма неприятная, но мы не считаем необходимым драматизировать ситуацию. Мы надеемся на благополучное решение проблем Евросети – крупнейшем розничном продавце сотовых телефонов на территории СНГ. Мы полагаем, что компания сможет договориться с властью по делам 2-х летней давности, учитывая значительную степень легализации импорта мобильных телефонов, и масштабы бизнеса компании. В этой стратегии мы оставляем облигации Евросети в нашем модельном портфеле.

Наиболее выигрышными позициями за этот период стали облигации Техносила-Инвест (HPR - 15,59% годовых Терна-02 (HPR - 12,48% годовых) и ВТК-01 (HPR - 12,49% годовых).

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: