Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Стратегия долговых рынков: В ожидании роста ставок


[10.03.2006]  Банк Москвы    pdf  Полная версия
ДОЛГОВЫЕ РЫНКИ: МАРТ 2006: В ОЖИДАНИИ РОСТА СТАВОК

US-TREASURIES

Внешний шок

На протяжении всего февраля кривая доходности us-treasuries сохраняла инверсивный вид – доходности краткосрочных облигаций превышали доходности долгосрочных, однако негативные новости с внешних рынков привели к росту доходностей долгосрочных us-treasuries в первой декаде марта. В результате доходности долгосрочных us-treasuries выросли на 25-30 б.п. Первое выступление Бернанке в качестве главы ФРС в Конгрессе подтвердило ожидания, что ставка ФРС США будет повышена до 5,0% годовых. В связи с этим мы корректируем наши прогнозы относительно кривой доходности us-treasuries в сторону повышения. Доходность ключевого индикатора долгового рынка США – 10-летних us-treasuries мы повышаем с 4,45% до 4,71% годовых.

Динамика рынка us-treasuries в первые два месяца 2006 года практически совпала с нашими ожиданиями, а кривая доходности приняла инверсивный вид. В феврале доходности 30-летних казначейских облигаций снизились на 17 б.п. до уровня 4,51% годовых, в то время как доходности 2-х летних КО США выросли на 15 б.п. Между тем, в начале марта динамика долгового рынка США оказалась подвержена влиянию факторов, выходящих далеко за пределы США: повышение ставки ЕЦБ c 2,25% до 2,5% годовых было усилено неожиданным заявлением Жана-Клода Трише о более серьезном повышении учетных ставок в течение этого года. Неприятные вести пришли из Японии, где всплеск инфляции в начале года также заставил финансовые власти говорить о повышении учетных ставок, а инвесторов просчитывать последствия роста ставок и говорить о завершении глобальной эпохи carry-trade, основанной на разнице в ставках в США, Японии и Европе. В результате, доходности us-treasuries в первой декаде марта выросли на 10-20 б.п. по мере увеличения срока до погашения, а спрэд между 2-х летними и 30-летними us-treasuries сократился с 17 б.п. до 5-6 б.п. Мы полагаем, что в случае развития этой негативной тенденции, кривая доходности us-treasuries снова может принять обычный возрастающий по мере увеличения срока до погашения вид.

Первое выступление Б. Бернанке в Конгрессе США, которому придавалось такое большое значение, практически не повлияло на динамику рынка КО США. Речь Бернанке оказалась достаточно расплывчатой для того, чтобы опасаться серьезных перемен в политике ФРС США, и достаточной для того, чтобы рынок стал ждать повышения учтенной ставки в этом году до 5,0%. Выступая перед членами Финансового Комитета Конгресса, Бернанке представил развернутую позицию ФРС на состояние экономики и ее рост, а также на возможные изменения в монетарной политике. По словам главы ФРС, экономика США в 2005 году продемонстрировала солидный рост, а число новых рабочих мест выросло более чем на 2 млн. Бернанке отметил рост инфляционного давления в связи с резким ростом цен на энергоносители и замедление экономики в 4-м квартале как негативную реакцию на разрушительные ураганы. В то же время, он отметил, что главный индикатор инфляции для ФРС США - индекс потребительских расходов, без учета цен на энергоносители и продовольствие остался ниже 2,0% Относительно уровня процентных ставок Бернанке заявил, что они остаются на достаточно низком уровне, что вместе с ростом использования производственных ресурсов создает дополнительное инфляционное давление. Рост экономики в 2006 году ФРС оценивает на уровне 3,5% годовых, в 2007 году - 3,0%-3,5%. Ожидается, что уровень безработицы составит на уровне 4,75-5,0% в 2006 и 2007 годах.

В целом ФРС полагает, что риски роста инфляции сохраняются, для чего потребуется дополнительное ужесточение монетарной политики. В переводе на простой язык, ФРС сохранит свою текущую политику и продолжит повышение учетной ставки.

Экономика США – укрепление рынка труда представляет угрозу для us-treasuries

В феврале экономическая статистика довольно слабо влияла на долговой рынок США. Вышедшие данные практически полностью совпали с ожиданиями экономистов. Вторичная оценка роста ВВП США за 4-й квартал 2005 г., как и ожидалось, была пересмотрена в сторону повышения с 1,3% до 1,6% в годовом исчислении. Рост ВВП США в 2005 году оценивается на уровне 3,5%, а долгосрочные прогнозы до 2010 г. оцениваются на уровне 3-3,5% годовых. В части инфляционных показателей, татистика продемонстрировала стабильность базовых индексов, что оказало нейтральное влияние на долговые рынки. Опасения вызвал некоторый рост динамики индексов инфляции, учитывающих влияние цен на энергоносители и продовольствие, однако изменение этих показателей пока не сильно волнует рынки.

Главная макропроблема, которая будет волновать ФРС в ближайшее время – чрезмерное укрепление рынка труда. Производственные мощности и трудовые ресурсы в настоящий момент используются по максимуму, а укрепление рынка труда неизбежно приведет к конкуренции работодателей и последующему росту зарплат, что, в конечном счете, может вылиться в рост базовых инфляционных индексов. В начале марта Министерство труда США опубликовало данные по производительности труда в 4-м квартале 2005 г. Согласно опубликованной статистике, производительность труда в четвертом квартале снизилась на 0,5% (-0,6% по предварительным данным), в то время как экономисты ожидали, что снижение показателя составит всего 0,2%. Стоимость рабочей силы на единицу продукции, по уточненным данным, увеличилась на 3,3% (3,5% по предварительным данным). Ранее прогнозировался рост показателя на 3,1%.

Таким образом, данные за последний квартал прошлого года отражают эффект от роста рынка труда - производительность труда падает, в то время как стоимость рабочей силы растет. Все это создает предпосылки для ускорения инфляции, для борьбы с которой ФРС будет продолжать повышение учетной ставки. Укрепление рынка труда может значительно увеличить риски роста базовых инфляционных показателей.

Прогнозы

Позиция ФРС заставляет нас изменить свои ориентиры по учетной ставке на конец 2006 года и повысить ее уровень до 5,0% годовых. Кроме того, ожидания рынка в феврале окончательно местились в сторону 5,0% годовых по ставке ФРС в конце года. В связи с изменением прогнозного уровня учетной ставки мы пересмотрели свои прогнозы относительно кривой доходности ustreasuries.

В своем прогнозе мы использовали те же предпосылки, что и в конце прошлого года. Прогнозируя вид кривой доходности us-treasuries, мы взяли за основу средние показатели значений спрэдов за 2000 год, когда ФРС завершила очередной цикл повышения учетной ставки. Так, среднее значение спрэда между 10-летними us-treasuries и ставкой Fed funds составило порядка -30 б.п., спрэд между 2-летними облигациями и ставкой Fed funds составил -7 б.п., спрэд для 5-летних и 30-летних облигаций составил около -20 и -40 б.п. соответственно. Проецируя эти спрэды на предполагаемый уровень ставки Fed funds к концу 2006 года и сглаживая полученные значения с помощью логарифмической кривой, мы получили прогнозные значения доходностей us-treasuries. По нашим оценкам доходность 2-х летних us-treasuries составит к концу 2006 г. около 4,93% годовых, 5-летних 4,80% годовых, 10-летних – 4,71% годовых и 30-летних – 4,60% годовых.

Внешний риск – пока не учтен

При прогнозе кривой us-treasuries, мы не учитываем появление внешних рисков – рост ставок в Японии и Европе. Глобальный рост ставок снизит привлекательность американских активов и приведет к оттоку капитала с рынка Казначейских облигаций США, что в итоге может привести к изменению вида кривой доходности us-treasuries. Тем не менее, последний рост доходностей ustreasuries включает в себя значительную эмоциональную и спекулятивную составляющую. Изменение ультралиберальной политики Банка Японии ознаменовало конец эры дешевых денег в мировой экономике. В настоящий момент трудно предположить насколько серьезным для рынка ustreasuries окажется эффект от проведенных Банком Японии мер. Пока ставки Японии остаются на нулях, а начало их повышения ожидается не раньше 3-го квартала 2006 г. Кроме того, вряд ли ЦБ Японии, являясь основным иностранным владельцем us-treasuries, начнет проводить агрессивную политику по сокращению доли облигаций Казначейства США в структуре золотовалютных резервов. Такое сокращение возможно лишь через постепенное снижение доли us-treasuries за счет роста доли других активов. Кроме того, глобальный спрос на долгосрочные инструменты остается очень высоким, что отразили аукционы по размещению us-treasuries, прошедшие в начале февраля.

EMERGING MARKETS

Еврооблигации могут начать испытывать сильнейшее давление с апреля 2004 года, когда ФРС объявила о начале компании повышения учетных ставок. В случае продолжения роста доходностей на рынке базовых активов рисковая премия emerging markets начнет расти со своих исторических минимумов.

В начале февраля спрэд индекса EMBI+ впервые опустился ниже отметки 200 б.п., сузившись с начала года более чем на 40 б.п. Объявление Бразилией, Венесуэлой и Мексикой о выкупе части своих долгов стало приятным сюрпризом для инвесторов, однако сокращение рисковой премии не произошло. Спрэд EMBI+ застыл на уровне 190 б.п. Фондовые рынки развивающихся стран продолжают получать мощный приток со стороны международного капитала. Так, к 1-му марта 2006 г. приток средств в фонды акций emerging markets составил $19,99 млрд. и почти достиг рекордного показателя за весь прошлый год, который по данным

Emerging Portfolio Fund Research составил $20,3 млрд. При этом приток средств в фонды, инвестирующие в акции компаний стран BRIC (Бразилия, Россия, Индия, Китай) составил с начала года порядка $6,6 млрд. или 18% от совокупного объема средств фондов акций emerging markets. На этом фоне приток средств в фонды облигаций emerging markets выглядит несколько скромнее - к 1-му марта его значение составило $3,7 млрд. по сравнению с $2,1 за аналогичный период прошлого года. В конце февраля сразу 4 страны объявили о выкупе некоторых выпусков своих еврооблигаций. Бразилия, Мексика Венесуэла и Колумбия планируют выкупить с рынка свои долги на общую сумму порядка $20 млрд. долл. Инвесторы всегда позитивно относятся к таким акциям, и учитывая, что совокупный объем долга этих стран в будущем сократится, действия рейтинговых агентств не заставят себя ждать. Впрочем, досрочный выкуп долгов должен пройти по разным схемам. Например, Мексика обменяет часть облигаций с погашением 2007-2033 гг. на среднесрочные выпуски, в целях снижения стоимости обслуживания своих долгов.

РОССИЙСКИЕ ЕВРООБЛИГАЦИИ

Прошедший месяц практически не изменил конъюнктуру рынка российских еврооблигаций. Стабильность, которую российские еврооблигации продемонстрировали в начале 2006 года, сохраняется. Снижение рисковой премии emerging markets прекратилось на фоне роста доходностей us-treasuries. В связи с повышением прогнозного уровня доходности us-treasuries мы изменяем целевые уровни «России-30». В то же время мы сохраняем наши прогнозы по спрэдам, потенциал снижения которых, согласно нашему базовому прогнозу, в настоящее время составляет порядка 20-30 б.п.

Рынок российских еврооблигаций в начале 2006 года сохраняет зависимость от динамики базовых активов – us-treasuries. На протяжении февраля стоимость российских суверенных облигаций оставалась стабильной, однако рост доходностей Казначейских облигаций США в начале марта привел к аналогичному росту в российском сегменте. Небольшое сокращение спрэдов произошло на фоне спекуляций относительно планов правительства РФ по досрочному выкупу долгов с внешнего долгового рынка. Однако прошедший месяц остался скудным на события, которые могли как-то изменить конъюнктуру российского рынка долга. Мы полагаем, что в ближайшее время рынок российских еврооблигаций будет сохранять зависимость от внешних факторов – конъюнктуры emerging markets и динамики рынка us-treasuries.

Тем не менее, мы ждем, что очередная волна переговоров с Парижским клубом сможет оживить рынок российского долга повысить интерес инвесторов. В этом случае рисковая премия по российскому долгу может сократиться до 70-80 б.п. В начале года представители финансовых властей РФ заявили о том, что готовы погасить в первой половине 2006 г. $11-$12 млрд. долл. из оставшихся $25 миллиардов. Мы полагаем, что полный расчет по объявленному досрочному погашению, как и в прошлом году, произойдет к началу осени. Напомним, что в прошлом году Россия погасила $15 млрд. из $40 млрд. своего долга перед ПК, Таким образом, к концу 2006 г. долг России перед Парижским Клубом Кредиторов будет составлять около $8,0 млрд. плюс около $6,0 млрд. – секъюритизировнный в Аries долг России перед Германией.

Корпоративный сектор

Начало года оказалось довольно насыщенным на корпоративные события, влияющие на изменение премии за риск, обращающихся корпоративных еврооблигаций. Главная тенденция февраля – сокращение рисковых премий еврооблигаций банковского сектора. Еврооблигации банковского сектора заполнили практически весь список топ-20 лидеров роста по итогам месяца, отражая рост общего интереса инвесторов к этому сектору. Тем не менее, рост котировок оказался ограниченным в силу низкой дюрации бумаг и стабильности рынка базовых активов. Максимальный рост котировок составил порядка 1,9% и 1,4% по облигациям «Импексбанк-07» и «Русский Стандарт-07» соответственно.

Банковский сектор

Рост интереса инвесторов к еврооблигациям банковского сектора был связан с громкой сделкой по продаже Б. Иванишвили «Импэксбанка» группе Raiffeisen International Bank AG, о которой было объявлено в конце января. Сумма сделки называется в районе $550 млн. Планируется, что сделка закроется в мае 2006 года. Агентства S&P и Fitch поставили рейтинги Имэксбанка на пересмотр с возможным повышением, в то время как ранее оба агентства присвоили банку рейтинг «B-». С тех пор доходность еврооблигаций «Импэксбанка» с погашением в июне 2007 г. снизилась с 8,4% до 6,8% годовых.

Прогнозы

В связи с повышением прогнозного уровня доходности us-treasuries мы изменяем целевые уровни еврооблигаций «Россия-30». В нашем базовом варианте, прогнозный уровень доходности еврооблигаций «Россия-30» повышен с 5,25% до 5,51% годовых. Прогнозный уровень спрэда еврооблигаций «Россия-30» к UST-10 мы сохраняем на уровне 80 б.п. В этом случае стоимость еврооблигаций «Россия-30» будет составлять 113,4 процентов от номинала.

Рекомендации

Риск роста доходностей на мировых долговых рынках заставляет нас придерживаться более консервативной позиции на рынке еврооблигаций emerging markets. Мы рекомендуем придерживаться консервативной стратегии, ограничивая игру на длинном конце доходности. Длина и мода банковскихеврооблигаций способна обеспечить защиту от риска роста процентных ставок при удовлетворительном уровне ликвидности. Среди наших фаворитов короткие еврооблигации "Вымпелком-11" (7,6% годовых), "Евразхолдинг-09" (7,6% годовых), "Норникель-09 (6,75% годовых) и CLN АвтоВАЗа (7,3% годовых).

ВНУТРЕННИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК

Вопрос в денежной ликвидности

На фоне достаточно высокой стоимости денежных средств и рисках роста процентных ставок на внешнем долговом рынке, потенциал снижения доходностей наиболее качественных облигаций остается невысоким, что объясняется смещением интереса инвесторов в пользу более доходных облигаций эмитентов второго-третьего эшелонов и поиском «защитных» от роста процентных ставок стратегий. В марте мы не ждем существенных перемен на внутреннем долговом рынке. Давление на рынок по-прежнему будет оказывать значительное количество первичных размещений, выход на вторичный рынок «зависших после размещения облигаций» и традиционный для конца квартала дефицит ликвидности.

После январского роста, в феврале внутренний долговой рынок взял паузу. В первой половине месяца котировки наиболее ликвидных облигаций топтались на месте, а во второй - начали снижаться. По итогам февраля ценовой индекс корпоративных облигаций ММВБ вырос на 0,2%, а индекс корпоративных облигаций ММВБ, учитывающий купонный доход, вырос на 0,9%. При этом среднедневной оборот в феврале составил, по нашим оценкам, порядка 8,6 млрд. руб., что ниже аналогичного показателя января (9,8 млрд. руб.) и выше показателя 2005 года, составляющего 5,8 млрд. руб.

Негативная динамика внутреннего долгового рынка во второй половине прошлого месяца снова была связана с низким уровнем ликвидности. Состояние денежного рынка в начале 2006 года отличается от предыдущих лет не в лучшую сторону. С начала января ставки на денежном рынке находятся на достаточно высоком уровне, что создает дополнительное давление на рынок. В результате, в феврале стоимость облигаций эмитентов первого эшелона в среднем снизилась на 0,3%. Облигации города Москвы по итогам месяца подешевели на 0,2-0,4%. В первой декаде марта повод для игры на понижение дала динамика внешних долговых рынков. В отсутствие позитивных сигналов со стороны смежных рынков интерес инвесторов переключился на менее качественные выпуски. Рост предложения на первичном рынке в конце прошлого года заставил многих эмитентов предоставить премии в доходности своих выпусков при размещении, которые отыгрывались в январе-феврале. Таким образом, в начале этого года привлекательность более рискованных облигаций повысилась. По итогам февраля лидерами роста среди облигаций эмитентов второго-третьего эшелона стали облигации ЧТПЗ, 01 (+1,39%), Мегафон 03 (+1,02%) и Перекресток, 01 (+0,75%).

Размещение государственного «бенчмарка
»

На рынке государственных рублевых облигаций в феврале состоялось размещение нового выпуска облигаций федерального займа, способного на долгое время стать основным индикативным инструментом российского долгового рынка. Впервые Министерство финансов РФ провело размещение ОФЗ с 30-летним сроком обращения. Размещаемые бумаги (серии 46020) вызвали высокий интерес со стороны инвесторов. Объем спроса на аукционе почти в три раза превысил объем предложения (8 млрд. рублей), составив 22,4 млрд. рублей. Однако, несмотря на высокий интерес, проявленный участниками рынка, Минфин предпочел сэкономить на премии, в результате чего была размещена лишь часть выпуска на сумму 3,5 млрд. рублей. Средневзвешенная доходность по итогам размещения определилась на уровне 6,99% годовых, что на тот момент соответствовало форме кривой доходности сформировавшейся на вторичном рынке. По итогам аукциона спрэд ОФЗ 46020 к 30-летним облигациям Казначейства США составил 241 б.п. Согласно планам Минфина, в 2006 году объем в обращении ОФЗ 46020 будет доведен до 30 млрд. рублей.

Объем долговых рынков

В феврале совокупный объем внутреннего долгового рынка субфедеральных, муниципальных и корпоративных облигаций впервые превысил объем рыночного государственного долга и составил более 720 млрд. руб. Совокупный объем размещений негосударственных облигаций в феврале составил 56 млрд. руб., в т. ч. корпоративных – 51 млрд. руб. По нашим оценкам, в марте должны пройти размещения корпоративных выпусков в совокупности на сумму порядка 30 млрд. руб., что на фоне роста дефицита ликвидности будет способствовать дополнительному давлению на рынок рублевых облигаций.

ФУНДАМЕНТАЛЬНЫЕ ФАКТОРЫ

В феврале ставки на денежном рынке сохранились на высоком для начала года уровне, а стагнация внешнего долгового рынка лишила котировки рублевых облигаций возможности дальнейшего роста. В этих условиях даже периодическое укрепление национальной валюты не смогло активизировать интерес к инструментам с фиксированной доходностью. В марте существенного изменения ситуации на денежном рынке не произойдет. Начало 2006 года ознаменовалось ростом инфляции, которая по итогам 2-х месяцев превысила 4,0%. Для борьбы c ростом цен, ЦБ будет вынужден проводить агрессивную политику по укреплению рубля на валютном рынке, что может сыграть в пользу рублевых долговых инструментов. В то же время, проводимое в целях контроля за инфляцией ужесточение денежно-кредитной политики (в частности, повышение ставок по депозитам ЦБ), в долгосрочном периоде может привести к сокращению свободной ликвидности на денежном рынке.

Инфляция

Рост потребительских цен по итогам февраля составил 1,7% по сравнению с 2,4% в январе и 1,2% в феврале прошлого года. Годовой показатель инфляции (рост потребительских цен накопленным итогом за последние 12 месяцев) подскочил с 10,7% в январе до 11,2% в феврале. По итогам первых двух месяцев года потребительские цены увеличились на 4,1%, в то время как за аналогичный период прошлого года рост цен равнялся 3,9%. Последний раз столь высокая инфляция по итогам января- февраля наблюдалась в 2002 году, когда цены за два месяца выросли на 4,3%. В 2003-2005 гг. традиционный всплеск инфляции в начале года носил более умеренный характер. Таким образом, февральские данные по инфляции подтвердили наши опасения относительно ускорения инфляционных процессов, что дает повод усомниться в достижимости правительственного ориентира по инфляции – 8,5%. Наш годовой прогноз роста цен – 10,5%. Отметим, что в начале февраля МЭРТ повысило прогноз инфляции на 2006 год до 8-9%, признав, что при текущих ценах на нефть и проводимой бюджетной политике инфляция может достигнуть и 10%.

Валютный курс

Также в начале февраля МЭРТ пересмотрел прогноз по валютному курсу на 2006 -2008 гг. с 28-29 рублей за доллар до 27,70-28,00. На наш взгляд, новые прогнозы МЭРТ ближе к реальности. По состоянию на 1-е марта курс российской валюты укрепился к доллару на 2,29% до 28,12 руб. за доллар, бивалютная корзина за тот же период укрепилась на 2,38%, в то время как курс доллара подешевел к евро всего 0,67% до 1,19. Для борьбы с инфляцией ЦБ будет продолжать проводить агрессивную политику на валютном рынке, а укрепление рубля к доллару будет происходить в противовес основным тенденциям на международном валютном рынке.

Федеральный бюджет

В связи с пересмотром прогноза цен на нефть в 2006 году, МЭРТ также повысило оценку доходов федерального бюджета до 5606.2 млрд. рублей (+560,2 млрд. рублей). Мы полагаем, что при сохранении нынешнего уровня цен на нефть (в январе - феврале средняя цена барреля Urals составила $57,7) новые цифры более реалистичны. В этом случае, по итогам года профицит федерального бюджета возрастёт до 1336 млрд. рублей (1616 млрд. рублей в 2005 году). Впрочем, при таком сценарии правительство, скорее всего, скорректирует в сторону повышения расходную часть бюджета. Принимая во внимания активизацию социальных программ правительства, можно предположить, что рост расходов федерального бюджета в первую очередь будет осуществляться именно за счет расширения данных программ. На этом фоне, не исключено, что ослабление бюджетной политики создаст дополнительное давление на ценовую стабильность России. В частности, 03 марта правительство РФ утвердило решение о повышение 01 апреля базовых пенсий на 8,5%, вместо принятых ранее 7%. Таким образом, уже в апреле, в результате пересмотра размера пенсий, расходы федерального бюджета возрастут на 8,3 млрд. рублей.

Денежный рынок

В феврале среднемесячное значение ставки по однодневным кредитам составило 2,8% годовых, что является достаточно высоким значением для начала года. Для сравнения средняя ставка по однодневным кредитам в феврале 2005 года составила 1,03% годовых, в 2004 году – 1,18% годовых. Среднедневные остатки на корсчетах кредитных организаций в ЦБ в феврале составляли 327,67 млрд. рублей, что немного выше среднегодового значения (292,07 млрд. рублей). Среднедневные остатки на депозитах ЦБ составляли 89,9 млрд. рублей, что ниже среднегодового значения (98,42 млрд. рублей).

В начале марта Центральный Банк РФ повысил процентные ставки по инструментам привлечения денежных средств у кредитных организаций. Ставка по однодневным депозитам повышена до 1% годовых, а ставка недельных депозитов – до 1,5% годовых. В своем пресс-релизе ЦБ сообщил, что повышение ставок осуществлено в целях снижения темпов инфляции в стране. «Принятое решение должно оказать влияние на стоимость денег на денежном рынке и будет способствовать сдерживанию роста денежной массы. Снижение спрэда между ставками привлечения и предоставления ликвидности по инструментам стерилизации и рефинансирования Банка России будет способствовать снижению волатильности ставок денежного рынка и его развитию». За действиями ЦБ прослеживается явное опасение монетарных властей относительно ценовой стабильности. Для борьбы с инфляцией Центральный банк стремится развить процентный инструмент регулирования, который дополнит валютные интервенции. Мы полагаем, что в краткосрочном периоде, эффективность данного инструмента в борьбе с инфляцией не велика, и не ожидаем существенного притока денежных средств коммерческих банков на счета ЦБ. Однако мы не исключаем, что мартовское повышение было первым шагом на пути к созданию нового инструмента, и в дальнейшем ЦБ продолжит повышение ставки. В этом случае, приток средств на депозиты вырастет, что соответственно приведет к оттоку части средств с денежного рынка. В любом случае, повышение ставки ЦБ приведет к удорожанию кредитных средств на МБК, т.к. нижний уровень однодневных заимствований теперь должен приблизиться к 1%. В первую очередь это удорожание отразится на наиболее качественных краткосрочных выпусках. Однако мы не исключаем, что в конце марта (равно как и первого квартала), ситуация с денежной ликвидностью может обостриться, в этом случае коррекция на всем долговом рынке не заставит себя ждать.

Прогнозы

В марте мы не ожидаем существенных перемен на внутреннем долговом рынке. Принимая во внимание достаточно низкие уровни доходностей наиболее качественных облигаций, рынок сохранит высокую чувствительность к изменениям на внешних долговых рынках. Мы полагаем, что пока на мировых долговых рынках существует высокая вероятность роста доходностей, интерес инвесторов к локальным рынкам будет снижаться. На этом фоне, мы полагаем, что в краткосрочной перспективе риск роста доходностей наиболее качественных облигаций внутреннего долгового рынка достаточно высок. Дополнительное давление на рынок, по-прежнему, будет оказывать как значительное количество первичных размещений, так и выход на вторичный рынок «зависших после размещения облигаций». По нашим оценкам, в первой декаде марта объем таких выпусков составил порядка 79 млрд. руб. или 14,4% от совокупного объема корпоративных выпусков, находящихся в обращении, на ММВБ. Участие в аукционах по первичному размещению новых выпусков корпоративных облигаций обеспечит получение премии в доходности к вторичному рынку на фоне роста предложения со стороны эмитентов и ухудшения ситуации с ликвидностью на денежном рынке. Вероятность получения премии в доходности будет расти по мере роста стоимости денег на МБК. Мы предлагаем использовать аукционы и ухудшение конъюнктуры в конце марта для формирования позиций в портфелях облигаций.

Рекомендации

Наиболее привлекательной стратегией в настоящее время по-прежнему является покупка облигаций эмитентов второго-третьего эшелонов с дюрацией 1-2 года, доходности которых несут в себе премию, способную защитить инвесторов от роста доходностей облигаций первого эшелона. По нашему мнению, с этой точки зрения, наиболее привлекательными сейчас выглядят облигации: НГК Итера (9,43%), ЮТК 02 (10,42%), Сибирьтелеком 04 (8,59%), Сибирьтелеком 05 (8,36%), СУЭК 02 (8,77%). Мы также рекомендуем инвесторам обратить внимание на облигации эмитентов, чьи кредитные риски, благодаря усилению государственного влияния, могут быть кардинально пересмотрены в этом году (см. стратегию долговых рынков за февраль). Среди наших фаворитов остаются облигации: МиГ- Финанс 01(10,7%), КАМАЗ-Финанс 02 (8,86%), Уралвагонзавод-Финанс (9,56%).
 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: