Внутренний рынок

Полный обвал

Рублевый рынок облигаций вчера продемонстрировал фронтальное снижение, не устояв под воздействием негатива с внешних рынков. Дешевеющая нефть, ощутимое ослабление курса рубля, а также реализовавшиеся опасения инвесторов в отношении новых шагов Китая по ужесточению кредитно-денежной политики, способствовали желанию инвесторов выйти из рублевых активов. Хотя участники долгового рынка традиционно более сдержано относятся к негативным новостям по сравнению с инвесторами в акции, вчера рынки проседали солидарно.

Практически все торговавшиеся госбумаги закрылись в минусе, причем глубина падения котировок достигала полуфигуры. В корпоративном секторе снижением закрылось примерно 70% сделок по оборотам. Согласно индексам BMBI, рассчитываемым Банком Москвы, ценовой индекс корпоративных облигации потерял за день 7 б.п., госбумаг – 18 б.п.

Сегодня на фоне некоторого улучшения внешней конъюнктуры возможны выборочные покупки наиболее подешевевших ликвидных бумаг. Между тем, значительного отскока ожидать не стоит, поскольку инвесторы предпочтут придерживать ликвидность из-за начинающегося с понедельника очередного налогового периода.

Глобальные рынки

Много роста из ничего

Внешние рынки продолжают находиться в условиях повышенной волатильности, что особенно ярко отражается на ценах на нефть (и сказывается на российском рынке не самым благоприятным образом). В такой ситуации Штаты вчера нашли повод для роста практически из ничего.

Макроданные оказались невыразительными и в пределах ожидаемых значения. Индекс цен производителей в апреле вырос чуть больше ожиданий, розничные продажи в апреле – чуть меньше, а количество новых заявок по безработице снизилось на 44 тыс. при прогнозе 46 тыс. Реакция рынков соответственно была достаточно вялой.

Заявления одного из «ястребов» ФРС - главы ФРБ Филадельфии Чарльза Плоссера, который заявил о целесообразности одновременного роста процентной ставки и сокращения баланса ФРС, отметив повышенные риски инфляции и низкой вероятности третьего раунда QE, также вряд ли могли поддержать рынок. Глава ФРС Бен Бернанке, выступая по вопросу финансовой реформы Додда-Фрэнка, ничего не сказал о перспективах монетарной политики.

Тем не менее, нефть начала отскок, американские фондовые индексы закрылись в плюсе, а доходности UST повысились. Если падение котировок казначейских обязательств еще можно связать со слабыми результатами аукциона 30-летних Treasuries на $ 16 млрд, то остальные движения в UST больше похожи на технический отскок. Похоже, до появления новых «ярких» новостей, способных придать импульс в том или ином направлении, мы будем продолжать наблюдать слабо объяснимые колебания индексов, доходностей и котировок сырьевых товаров.

Китай снова ужесточил требования к резервам

Вчера Китай снова объявил о повышении резервных требований на 0.5 п.п. до 21 % с 18 мая, продолжив тем самым борьбу с растущими ценами и избыточной ликвидностью. На рынках особого пессимизма данный шаг не вызвал, поскольку был вполне предсказуем и частично отыгран в свете опубликованных на прошлой неделе данных по инфляции, однако такая оперативность реакции монетарных властей Поднебесной стала сюрпризом: ранее подобные решения принимались по пятницам или в выходные и праздничные дни для обеспечения сглаженности реакции.

Российские еврооблигации: под давлением слабеющей нефти

На российский долговый рынок вчера оказывало давление множество факторов: падающая нефть, необходимость отыграть негатив позавчерашнего дня на рынках США, а также рост доходностей UST. Под таким многофакторным давлением доходности RUS’30 выросла на 7 б.п. и к утру составляла 4.56 %. В корпоративных облигациях также наблюдалась распродажа, в особенности заметная в бумагах «голубых фишек»: Газпрома, Сбербанка, Евраза.

Сегодня, после роста американских рынков и некоторого восстановления котировок нефти, мы не исключаем вероятности отскока в евробондах. Однако в условиях турбулентности отскок, если и случится, то может быстро и неожиданно смениться падением, поэтому спрос на российские бумаги сегодня вряд ли будет значительным. Также не будем забывать про «фактор пятницы» и про запланированную на начало следующей недели встречу министров стран еврозоны по «греческому вопросу», никак не способствующие росту рисковых активов.

Корпоративные новости

Газпром нефть опубликовала отчетность по US GAAP за 1 кв. 2011 г.

Событие

Накануне Газпром нефть (BBB-/Baa3/NR) обнародовала финансовые и операционные результаты деятельности за 1-й квартал 2011 года. Выручка компании оказалась несколько хуже прогнозов, составив $ 9.9 млрд (+9 % к уровню прошлого квартала). При этом показатель EBITDA вырос за квартал на 18.7 %, достигнув $ 2.47 млрд, а удельное значение EBITDA на баррель добычи выросло до $ 27.4.

Отчетность Газпром нефти по US GAAP оказалась чуть лучше прогнозов за счет единовременных доходов. Показатель EBITDA вырос за квартал на 18.7 %, достигнув $ 2.47 млрд.

Чистый долг компании по итогам квартала увеличился на $ 1.4 млрд (рост на 25 %) и достиг $ 6.9 млрд. Однако в терминах Чистый долг/EBITDA долговая нагрузка увеличилась незначительно - до 0.83Х (0.76Х по итогам 2010 г.). Отмечаем стабильность кредитного профиля Газпром нефти и комфортный уровень долговой нагрузки.

Комментарий

Неприятным сюрпризом для инвесторов стала практически нулевая величина свободных денежных потоков, даже несмотря на увеличение операционной прибыли и снижение капитальных затрат (на 35 % до $ 604 млн), что является следствием существенного роста оборотного капитала из-за повышения дебиторской задолженности и запасов.

В ходе телеконференции, посвященной результатам работы Газпром нефти в 1–м квартале 2011 года, менеджмент компании подтвердил, что в настоящее время продолжается активный процесс передачи лицензий от Газпрома на Оренбургское и Новопортовское месторождения, а также получение обнадеживающих результатов бурения на Мессояхе. Наряду с приобретенной недавно долей в СеверЭнергии эти активы в ближайшем будущем смогут существенно улучшить производственную динамику Газпром нефти на фоне падающей добычи по базовому активу компании Ноябрьскнефтегаз. Также отметим невысокий квартальный объем потерь Газпром нефти после ужесточения условий работы нефтяных компаний на внутреннем рынке – всего $ 87 млн или около 3.5 % от показателя EBITDA.

Чистый долг компании по итогам квартала увеличился на $ 1.4 млрд (рост на 25 %) и достиг $ 6.9 млрд ($ 5.5 млрд по итогам 2010 года) в том числе за счет размещения двух выпусков облигаций Газпром нефть 09 и 10 совокупным объемом 20 млрд руб. В связи со значительным ростом годового показателя EBITDA (EBITDA 1Q 2011 - $ 2.5 млрд по сравнению с EBITDA 1Q 2010 - $ 1.4 млрд) отмечаем несущественный рост долговой нагрузки компании. В терминах Чистый долг/EBITDA нагрузка составляет 0.83Х (0.76Х по итогам 2010 г.), доля долгосрочного долга остается на прежнем уровне около 75 %. Таким образом, отмечаем стабильность кредитного профиля Газпром нефти и комфортный уровень долговой нагрузки.

Влияние на рынок

В настоящий момент на рублевом рынке обращается семь выпусков облигаций Газпром нефти совокупным объемом 68 млрд руб. Спрэды к кривой ОФЗ составляют порядка 80-110 б.п. На наш взгляд, справедливый спрэд должен быть несколько уже, однако учитывая некоторое ухудшение рыночной конъюнктуры, пока считаем преждевременным рекомендовать бонды Газпром нефти к покупке (особенно длинный участок кривой).

Акрон заинтересован в приобретении россошанских Минудобрений, но шансов на покупку не много

Событие

Акрон вчера заявил о направлении необязывающего предложения акционерам россошанских Минудобрений о покупке контрольного пакета акций ОАО «Минудобрения» по цене, сопоставимой с предложениями других претендентов на актив. Напомним, ранее Еврохим публично предложил за Минудобрения $ 1.3 млрд на бездолговом базисе.

Заявление Акрона о желании купить контрольный пакет акций Минудобрения по цене, сопоставимой с предложениями других претендентов на актив, свидетельствует об агрессивных инвестиционных планах эмитента, уровень долговой нагрузки которой и так сложно назвать низким (Чистый долг/EBITDA на конец 2010 года 2.7Х).

Вероятность участия Акрона в сделке с нашей точки зрения невелика, поскольку возможности эмитента по привлечению финансирования для данной покупки объективно уступают возможностям других претендентов на этот актив. Между тем, инвесторам, желающим участвовать в размещении новых выпусков Акрона, маркетируемых в настоящий момент, необходимо иметь ввиду, что эмитент не стремится погашать свою задолженность, а более того будет ее наращивать.

Комментарий

Россошанские Минудобрения – один из немногих не объединенных в крупные холдинги российских азотных активов и не удивительно, что за него разгорается нешуточная борьба. Впрочем, Акрон в этой борьбе отнюдь не выглядит фаворитом.

Долговая нагрузка компании вовсе не является низкой (соотношение «Чистый долг/EBITDA» на конец 2010 года составляет 2.7Х) с учетом масштабной инвестиционной программы. Даже при условии, что Акрон сумеет оперативно реализовать причитающийся ему после конвертации бумаг Сильвинита пакет акций Уралкалия рыночной стоимостью (до выплаты налогов) около $ 650 млн, возможности компании по привлечению финансирования для данной покупки, на наш взгляд, объективно уступают возможностям двух других крупнейших российских отраслевых холдингов – Еврохима и Фосагро.

Влияние на рынок

Хотя вероятность участия Акрона в данной сделке, по нашему мнению, и невелика, мы полагаем, что инвесторам, желающим участвовать в размещении маркетируемых в настоящий момент облигаций эмитента, необходимо учитывать агрессивные инвестиционные планы компании, не стремящейся снижать свою долговую нагрузку.

Монитор кривой ОФЗ

Текущая таблица относительной стоимости

Вчерашняя распродажа увеличила наклон кривой доходности госбумаг, особенно на среднесрочном и длинном ее участках. В результате, вырос и потенциал бондов ликвидных выпусков ОФЗ 26203,ОФЗ 26203 и ОФЗ 25077, составляющий от 70 до 200 б.п. В случае улучшения конъюнктуры рынков, эти выпуски могут показать динамику лучше рынка.