Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Рынок облигаций ушел в коррекцию


[25.08.2010]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Внутренний рынок

Рынок ушел в коррекцию

На фоне неблагоприятной глобальной конъюнктуры, негативных ожиданий в отношении курса рубль/доллар рынок рублевого публичного долга стал откатываться вниз с достигнутых неделю назад ценовых уровней. В статистике по продажам домов в США инвесторы впервые за несколько дней отыскали весомый повод для выбора вектора поведения.

Продавцы взяли вверх над покупателями. Считанным выпускам удалось закрыться в плюсе. В среднем вчера глубина коррекции достигла 0.2-0.4 п.п. в ценовом выражении.

Лидером по оборотам и одновременно даунсайдером (среди наиболее ликвидных бумаг) на внутреннем рынке стал бонд РСХБ-6, котировки которого упали к 15:30 МСК на 100 б.п. Насколько мы понимаем, в преддверии нового размещения банк выкупал свои имеющиеся облигации по оферте. Любопытно, что РСХБ выкупил почти 95 % всего объема выпуска посредством всего четырех сделок.

Сибметинвест, который на фоне нового предложения от Мечела выглядел неплохим выбором для инвесторов и пользовался заметным спросом в последнюю неделю, вчера опустился сразу на 0.55 п.п.

Глобальные рынки

Рынок жилья США бьет все рекорды

Начиная с последнего заседания ФРС 10 августа на глобальных рынках, пожалуй, не было ни одной серьезной новости. Вчерашний день, определенно, войдет в число поворотных точек августа, благодаря публикации данных о количестве продаж домов на вторичном рынке в США в июле. Консенсус-прогноз в -14% на этот показатель во вчерашнем Daily мы назвали «катастрофическим», однако эксперты недооценили всю глубину проблемы. По сообщению Национальной ассоциации риелторов, продажи на вторичном рынке жилья в США в июле рухнули на 27.2 % и составили 3.83 млн домов в годовом исчислении, что является минимальным уровнем с момента начала публикации сопоставимых данных в 1999 г.

Сегодня ожидается публикация продаж новых домов, пока консенсус-прогноз совпадает с июньскими данными и равен 330 тыс. домов.

S&P понизило рейтинг Ирландии

Одной макростатистикой плохие новости вчерашнего дня не закончились. Рейтинговое агентство S&P понизило долгосрочный кредитный рейтинг Ирландии на один пункт — с AA до AA- в связи с ожидаемым увеличением расходов на поддержку финансового сектора. Прогноз по рейтингу – «негативный».

Данное событие совсем неожиданным назвать нельзя. S&P оперативно отреагировало на августовские события, продемонстрировавшие слабость банковской системы страны: необходимость вливания дополнительного капитала в государственный банк Anglo Irish Bank и слабая финансовая отчетность за 2-й квартал Банка Ирландии, на 36 % принадлежащего государству. Последнее рейтинговое событие в отношении Ирландии произошло в середине июля, когда Moody's понизило рейтинг страны с Аа1 до Аа2 (что на ступеньку выше, чем у двух других крупнейших рейтинговых агентств). Fitch, самое пессимистически настроенное в отношении Ирландии агентство, держит рейтинг Ирландии на уровне AA- с конца 2009 г.

Ожидаются новые стресс-тесты

Пример Ирландии показал, что проведенные в июле стресс-тесты не смогли выявить все проблемы европейских банков, тем не менее, европейским регуляторам идея понравилась. Вчера в интервью Bloomberg комиссар ЕС по экономической и кредитно-денежной политике Олли Рен заявил, что теперь банки будут подвергаться стресс-тестам более часто, чем раньше, что необходимо для поддержки доверия к банковской системе региона. Детали проведения и частота тестов будут обсуждаться совсем скоро, на встрече министров финансов стран еврозоны в Брюсселе 7 сентября.

Идея регулярного проведения тестирования банков представляется сомнительной. Последнее стресс-тестирование выявило лишь 7 проблемных банков из 91. И хотя аналитики восприняли результаты с недоверием, международные рынки на итог тестов отреагировали ростом доверия к европейским активам. При более частом проведении таких операций положительное восприятие информации о том, что в банковской системе еврозоны больших проблем не выявлено, может сойти на нет и будет восприниматься как простая формальность. В этом случае европейским министрам финансов придется придумывать более строгие критерии проверок, а разглашение большего количества «банков-неудачников» не в их интересах.

Российские евробонды: тотальная распродажа

Вчера в течение всего дня российский рынок плавно снижался, настраиваясь на негативную статистику из США. Рекордный обвал продаж на вторичном рынке жилья в США превзошел самые худшие ожидания пессимистов, и ближе к закрытию рынка распродажа продолжилась с новой силой. Доходности бумаг в сегменте российских евробондов выросли на 5-10 б.п., за исключением низколиквидных бумаг (Sistema’11) или бондов с близким сроком погашения (МТС ’10).

Доходность RUS’30 выросла на 13 б.п. до 4.45 %, спрэд к «десятке» расширился до 195 б.п.

Доходность UST’10 упала до 2.50 %. Доходность UST’2, наоборот, немного выросла до уровня 0.49 %, чему поспособствовал низкий спрос на вчерашнем аукционе по размещению двухлетних нот.

События текущего дня

Вечером в США состоится публикация двух достаточно важных показателей за июль: прирост заказов на товары длительного пользования и продажи на первичном рынке жилья.

Корпоративные новости

Отчетность Магнита за 1-ю половину 2010 г.: издержки и капзатраты растут

Вчера Магнит опубликовал консолидированную отчетность по МСФО за 1-е полугодие текущего года. Операционные показатели компании оказались нейтральными, ситуация с долгом остается, пожалуй, наилучшей в отрасли. Наиболее значимыми в опубликованной отчетности, на наш взгляд, оказались следующие факты:

• Магнит продолжает демонстрировать уверенный рост выручки (в долларовом эквиваленте), который по итогам 1-го полугодия 2010 г. составил 15.8 % пол-к-пол (+45 % год-к-году), что связано в основном с увеличением торговой площади (+27.7 %) и ростом LFL продаж на 4.9 %.

• Агрессивная ценовая политика, нацеленная на удержание старых клиентов и увеличение трафика, помогла увеличить уровень сопоставимых продаж, но спровоцировала снижение EBITDA на 14.5% по отношению ко 2-му полугодию 2009 г. до $ 244 млн. Рентабельность по EBITDA, таким образом, снизилась в 1-м полугодии текущего года до 7% при 9 % в конце 2009 г.

• Планы Магнита по капитальным затратам на 2010 г. остаются очень амбициозными: компания планирует открыть до конца года 30 гипермаркетов и 650 «магазинов у дома», что потребует капитальных вложений в размере $ 1.1–1.3 млрд. Учитывая, что в первом полугодии 2010 г. capex составил около $ 400 млн, во втором полугодии Магниту предстоит потратить на инвестиционную программу около $ 700–900 млн, что однозначно спровоцирует увеличение долга.

• Менеджмент прогнозирует рост выручки в 35% на конец года и уровень рентабельности по EBITDA на уровне 8–8.5 %. Если базироваться на этих прогнозах, то собственный операционный денежный поток во 2-ом полугодии 2010 г. может вырасти до $ 250-300 млн. Однако для финансирования запланированной инвестпрограммы (см. выше) этого все равно будет мало.

• Стоит отметить, что ситуация с долгом у Магнита крайне благоприятна: чистый долг в $ 243 млн составляет не более 50 % от EBITDA за последние 12 месяцев. На наш взгляд, даже если весь оставшийся объем инвестиционной программы Магнит будет финансировать за счет привлечения долга, его кредитное качество останется на высоком уровне, а долговая нагрузка в терминах Чистый долг / EBITDA останется ниже отметки 1.5Х. Это самый низкий уровень среди публичных ритейлеров.

Добавим, что в кредитном профиле Магнита (по сравнению с прочими крупными игроками отрасли) нам очень импонирует стратегия развития компании. Она максимально комфортна и прогнозируема с точки зрения долговой части баланса: Магнит исповедует исключительно принцип органического роста. Значит, масштабные M&A сделки с привлечением больших порций долга облигационерам с большой долей вероятности не грозят, а собственная инвестпрограмма по развитию позволяет заранее прогнозировать долговые аппетиты ритейлера.

Рынок оценивает кредитные риски Магнита значительно выше, чем у лидера отрасли по выручке – Х5 Retail Group. Возможно, виной тому служит отсутствие кредитных рейтингов у Магнита. Но нас это не сильно смущает, так как по прозрачности и информационной открытости Магнит порой даже превосходит компании уровня blue chips. По нашему мнению, премия между Магнит-2 и Х5-4 в размере 200 б.п. при менее чем одном годе дополнительного обращения весьма привлекательна для покупки.

Рублевые облигации Магнита предлагают сейчас доходность около 8 % при дюрации 1.4 года. Текущие уровни доходности по бумагам Магнита, на наш взгляд, слишком высоки для его кредитного качества.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
31 1 2 3 4 5 6
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: