Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Результаты "Мечела" хуже ожиданий, но не разочаровывают


[30.06.2011]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Внутренний рынок

Денежный рынок стабилен

Вчера объем свободной денежной ликвидности в системе снова вернулся к отметке в 1.2 трлн руб., прирост за день составил 94.8 млрд руб. Налоговый период закончен, ОФЗ 25074 погашен – все это привело к появлению дополнительной свободной ликвидности. Поэтому вчерашние аукционы по размещению двух выпусков ОФЗ (всего было размещено около 50 млрд руб.) особо не повлияли на ликвидную позицию. Ставка MosPrime overnight снизилась на 4 б.п. до уровня 3.82 %. Ожидаем, что в ближайшее время денежный рынок будет спокоен, ставка overnight должна стабилизироваться на уровне 3.7-3.75 %.

Сегодня состоится очередное заседание ЦБ по ставкам. Ожидаем, что все ключевые ставки будут оставлены на прежнем уровне на фоне замедления инфляции (нулевая инфляция за период с 21 по 27 июня, с начала месяца – 0.2 %). Данный факт также должен поспособствовать стабилизации денежного рынка.

Аукционы Минфина: по ОФЗ 25079 опять тройная переподписка, к длинному ОФЗ 26206 тоже проявлен интерес

Основное событие вчерашнего дня – двойной аукцион Минфина по размещению ОФЗ. Объявленные ориентиры по доходности четырехлетнего ОФЗ 25079 и шестилетнего ОФЗ 26206 составляли 7.05-7.10 % и 7.75-7.85 % соответственно. Таким образом, по итогам торгов накануне аукционов можно было отметить отсутствие премии к вторичному рынку по выпускам. Минфин решил воспользоваться удачной конъюнктурой (окончание налогового периода, значительный объем свободной ликвидности, погашение ОФЗ 25074 на 70 млрд руб.) и постараться занять большой объем (в т.ч. 50 млрд руб. длинного выпуска) ниже рыночного уровня.

Как мы и ожидали, аукцион по размещению ОФЗ 25079, несмотря на отсутствие премии, был успешен - размещен практически весь изначально запланированный объем бумаг (19.3 млрд при объеме размещения 20 млрд руб.). Средневзвешенная доходность на аукционе составила 7.08 %, спрос превысил объем предложения более чем в три раза (61.1 млрд руб.). Соответственно, почти весь объем доразмещения ушел в рынок ниже уровня закрытия предыдущего дня без премии к вторичному рынку. Успешность размещения связываем с достаточным объемом свободной ликвидности, окончанием налогового периода, «удобной» срочностью выпуска, популярностью выпуска у инвесторов, а также с несколько улучшившейся внешней конъюнктурой. После аукциона бумага еще подросла в цене и закрылся на уровне 7.06% по доходности. Напомним, что данный выпуск успешно дебютировал несколько недель назад и трижды размещался практически в полном объеме с переподпиской. На предыдущих аукционах ставка размещения составляла 7.25 %, 7.18 % и 7.13 % соответственно. Как мы и предполагали, ОФЗ 25079 стал одним из так называемых эталонных выпусков и Минфин может продолжить доразмещать его достаточно активно.

Достаточно успешное размещение длинного ОФЗ 26206 свидетельствует о благоприятной конъюнктуре на рынке госбумаг, интересе к инвесторов к длинной дюрации и отсутствии ожиданий о поднятии ставок ЦБ. Минфину удалось разместить чуть более половины запланированного значительного объема в 50 млрд руб. без предоставления премии. В итоге выпуск был размещен по верхней границе интервала, средневзвешенная доходность на аукционе составила 7.85 %, объем размещения по номиналу – 30.1 млрд руб. при спросе 34.6 млрд руб. После аукциона выпуск еще немного подрос в цене, закрывшись на уровне 7.84 % по доходности. Также необходимо отметить, что в настоящий момент данный выпуск торгуется с премией к кривой ОФЗ порядка 60 б.п., с потенциалом роста цены более 2.5 %.

На вторичном рынке позитив

Внутренний долговой рынок вчера находился во власти позитивных настроений. В госсекторе увеличились в цене практически все торгуемые выпуски, корпоративный/муниципальный сектор также старался не отставать. Отмечаем высокие обороты – 20 млрд руб. в государственном сегменте (без учета аукционов по размещению) и 35 млрд руб. в корпоративном.

В выпусках ОФЗ, вероятно, происходит постепенная переоценка длинного конца кривой, наибольший рост продемонстрировали бумаги с дюрацией от четырех лет. Отмечаем рост почти на фигуру цены длинного ОФЗ 26205 на высоких оборотах (5.6 млрд руб., -15 б.п. к доходности). Также высокие обороты прошли по выпускам ОФЗ 26202 (2.4 млрд руб.), ОФЗ 25077 (4.3 млрд руб., -2 б.п. по доходности).

Корпоративные бумаги тоже, в основном, были раскрашены в зеленые тона, хотя отдельные эмитенты и продемонстрировали достаточно существенное снижение. В частности, на полфигуры вниз корректируются выпуски Евраза (особенно новый Евраз-07, +12 б.п. к доходности), РусГидро-02 (+13 б.п. к доходности) и НЛМК БО-06, на высоких оборотах (906 млн руб.), прибавивший 51 б.п. к доходности. Также отмечаем высокие обороты по выпускам Вымпелкома (по шестому выпуску более 1.4 млрд руб.), Почты России (1 млрд руб.) и РЖД-11 (1 млрд руб.), РЖД-16 (1.2 млрд руб.)

Лучше рынка выглядели бонды ГлобэксБО2 (MD 0.52/0.44 %/ yield 6.05/-82 б.п.), ГПБ БО-01 (MD 2.12/0.49 %/ yield 7.15/-23 б.п.), ММК БО-2 (MD 0.44/0.03 %/ yield 5.46/-10 б.п.), Транснф 03 (MD 0.33/0.04 %/ yield -24.88/-41 б.п.), РЖД-16 обл (MD 3.87/0.2 %/ yield 7.82/-5 б.п.).

В муниципальном секторе отмечаем рост на фигуру доходности облигаций Казани-06.

Полагаем, что в конце недели тенденция роста котировок может продолжиться в связи с достаточным количеством свободной ликвидности и смягчением опасений на внешних рынках после того, как греческий парламент в среду одобрил план бюджетной консолидации.

Глобальные рынки

Оптимизм нарастает

На мировых финансовых рынках сохраняется оптимизм. Парламент Греции одобрил 5-летний план дополнительной бюджетной экономии на 28.4 млрд евро, который является обязательным условием предоставления стране очередного транша международного пакета помощи. Парламентарии сделали то, что не обходимо, для того, чтобы избежать дефолта в краткосрочной перспективе и катастрофических последствий для всей мировой экономики, несмотря на массовые протесты населения и первую двухдневную всеобщую забастовку с 1974 г. Сегодня состоится второй раунд голосования, в ходе которого будет определено, как именно бюджетная консолидация будет реализована.

Вчера доходности Treasuries продолжили двигаться вверх, 10-летние бумаги прибавили еще 8 б.п. до 3.12%. Возможно, инвесторы сочтут текущие ценовые уровни UST достаточно привлекательными для покупок.

Российские еврооблигации: под влиянием «бычьих» настроений

Рынок российских еврооблигаций остается под влиянием «бычьих» настроений, вызванных первыми позитивными итогами голосования в Греции. Отмечаем существенный рост котировок бондов транспортного сектора – Sovkomflot’ 17 (+1.22 п.п.), RuRail (около 0.5 п.п.). Суверенные российские бумаги также прибавили в цене от 10 до 18 б.п. Более сильную динамику показал RUS’28, подорожав сразу на полфигуры. Доходность индикативного Rus’30 снизилась на 8 б.п. С начала недели падение доходности выпуска уже составило 15 б.п. Спрэд к UST’30 сузился до 130 б.п.

Одобрение парламентом Греции плана бюджетной экономии снимает остроту в краткосрочной перспективе, однако не решает саму проблему. Вероятнее всего, на первый план в ближайшее время выдут вопросы, связанные с США: завершение QE II и увеличение предельного уровня госдолга США.

Сегодня в 13.00 МСК будут опубликованы июньские данные по инфляции в еврозоне, которые могут оказать влияния на ожидания рынка относительно срока повышения процентной ставки ЕЦБ. В США в 16.30 МСК выйдет статистика о количестве заявок на пособие по безработице за минувшую неделю, а в 17.45 – индекс деловой активности в производственном секторе региона Чикаго за июнь.

Корпоративные новости

Мечел: результаты хуже ожиданий, но не разочаровывают

Событие

Вчера Мечел (NR/B1/NR) опубликовал свои финансовые результаты за 1-й квартал 2011 года. В разрезе скорректированной EBITDA цифры оказались примерно на 2 % ниже консенсус-прогнозов рынка и наших ожиданий, в разрезе чистой прибыли – значительно лучше прогнозов из-за существенных доходов от валютных разниц. За день до окончания 2-го квартала компания чувствует себя уверенной в вопросе выполнения ковенант по соотношению «Чистый долг/EBITDA» ниже 3х на конец полугодия.

Кроме того, в ходе телеконференции менеджмент поделился некоторыми интересными аспектами работы компании и ближайшими планами, а именно:

- В 2011 году компания намерена произвести 31 млн тонн угля, в том числе производство концентрата коксующегося угля составит 14.5 млн тонн (данный прогноз предполагает, что выпуск во 2-4 квартале года будет в среднем на 22 % выше, чем в отчетном квартале).

- Строительство железнодорожной ветки и разреза на Эльге ведется по графику. В августе планируется начать добычу, в 2011 году добыть 300 тыс. тонн рядового угля, в 2011 году – 2 млн тонн. Запуск сезонной обогатительной фабрике на Эльге мощностью 1 млн. тонн в год запланирован на май 2013 года.

- За день до окончания 2-го квартала компания чувствует себя уверенной в вопросе выполнения ковенант по соотношению чистый долг/EBITDA ниже 3.0 на конец полугодия (исходя из официальных оценок EBITDA Мечела, это предполагает, что во 2-м квартале чистый денежный поток компании составил не менее $ 470 млн при EBITDA не менее $ 700 млн).

- Менеджмент подтвердил, что одобрение собранием акционеров сделки по приобретению Daveze Ltd. за $ 537 млн связано с приобретением ДЭМЗ (входивший в Эстар современный завод мощностью более 1 млн тонн стали в год на Украине). При этом долг ДЭМЗа составляет лишь $ 16 млн, а оплачивать покупку Мечел намерен серией платежей до 2014 года.

- Увеличение объявленных акций Мечел-майнинг не связано с реализацией конкретных планов по IPO компании, которых пока нет. Тем не менее, не исключено, что решение об IPO добывающего сегмента будет принято в будущем.

- Цены на уголь Якутугля марки K9 в 3-ем квартале будут находиться на уровне $ 300-310 за тонну (fob Посьет) (это соответствует мировым ценам), стоимость угля на внутреннем рынке, вероятно, останется на уровне 2-го квартала.

Комментарий

Более слабые по сравнению с ожиданиями финансовые результаты компании объясняются тем, что мы (и, вероятно, рынок в целом) несколько недооценили негативный эффект от временного прекращения работы обогатительной фабрики на Якутугле на финансовые показатели компании. Остальные сегменты бизнеса Мечела показали очень солидные цифры. Так, EBITDA сталелитейного сегмента в отдельности выросла на 13 % кв-к-кв до $ 150 млн, что представляется выдающимся результатом на фоне значительного роста цен на сырье.

Впрочем, неплохими результатами компании можно считать лишь результаты на уровне P&L, а на уровне денежных потоков ситуация выглядит значительно хуже. В 1-м квартале из-за резкого роста оборотного капитала операционный денежный поток компании был глубоко отрицательным (-$ 347 млн), что в совокупности с солидными капиталовложениями (-$ 327 млн) и укреплением рубля привело к росту чистого долга почти на $1 млрд до $ 7.9 млрд. Однако и здесь заверения менеджмента компании о выполнении ковенант по долгу внушают оптимизм – для этого чистые денежные потоки компании во 2-м квартале должны резко возрасти (руководство говорит об этом же – часть запасов металлоторговой сети Мечела и угля на Якутугле была распродана именно в последние три месяца).

Подтверждение планов по Эльге и нематериальные размеры чистого долга ДЭМЗа также внушают оптимизм, снимая риски затягивания проекта в первом случае и переплаты за актив во втором.

Влияние на рынок

Новые выпуски Мечела активно торгуются в настоящее время с минимальным спрэдом к новым бондам Евраза в 10 б.п. при справедливом уровне в 30 б.п. И те и другие облигации выглядят переоцененными и по отношению к собственным бондам меньшей срочности, что, очевидно, обусловлено ажиотажем вокруг новых бумаг в период их размещения.

На фоне высокого уровня ликвидности в банковской системе и снижения опасений инвесторов относительно перспектив скорого повышения процентных ставок ЦБ, мы не исключаем, что в ближайшее время переоценка коснется не новых длинных бондов, а среднесрочных выпусков. Между тем, инвесторам следует иметь в виду, что в случае ухудшения внешней конъюнктуры или каких-либо действий монетарных властей РФ относительно дальнейшего ужесточения денежной политики, котировки новых выпусков, в особенности Мечела, могут показать резкое движение вниз в соответствии с эффектом разжимающейся пружины.

Монитор кривой ОФЗ

Текущая таблица относительной стоимости

Наибольший потенциал среди ликвидных бондов сохраняют выпуски ОФЗ 26204, ОФЗ 26206 и ОФЗ 25077. В настоящий момент данные выпуски торгуются со спрэдом к кривой ОФЗ примерно в 30 б.п., с потенциалом роста цены около одного процента. Кривая по-прежнему является перепроданной на среднесрочном отрезке с дюрацией от трех лет до пяти лет. В длинном конце кривой происходит плавная переоценка, доходности наиболее длинных выпусков вчера снизились на 3-5 б.п.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: