Глобальные рынки

Экономика США подает сигналы бедствия

Вчерашняя статистика из США подтвердила настроения инвесторов после рекордного падения продаж на вторичном рынке жилья, опубликованных во вторник. Как оказалось, продажи новых домов также достигли рекордно низкого уровня с начала учета показателя в 1963 г., а именно 276 тыс. домов, что на 12.4 % ниже значения предыдущего месяца. Данные оказались столь негативными, что вызвали некоторый оптимизм на рынках, частично обусловленный техническими факторами, а частично, основанный на соображениях «теперь хуже некуда». К тому же отсутствие роста запасов жилья на рынке дает надежду на сдерживание снижения цен в будущем.

Заказы на товары длительного пользования в США в июле показали не столь драматичные результаты, и выросли на 0.3 % при консенсус-прогнозе 3 %. Повышение, однако, обусловлено ростом сегмента транспортного оборудования (самолетов), без учета которого мы бы увидели падение индекса на 3.8 %. Таким образом, надежды на то, что производственный сектор сможет стать драйвером для восстановления рынка труда не оправдываются. Компании покупают новое оборудование, главным образом, для замены старого, а не для расширения существующих мощностей

Публикуемые сегодня недельные данные по первичным заявкам на пособие по безработице, по всей вероятности, дополнят картину усиливающегося замедления экономики США.

Надежда на скорую помощь

Сегодня в США в штате Вайоминг начинается ежегодная конференция руководителей Центробанков всего мира. Настроения на этой встрече, по всей видимости, будут отличаться от прошлой, когда основной темой дебатов были способы отмены стимулирующих мер. Перечислим в двух словах основные проблемы крупнейших стран-участников:

США – вероятность повторной рецессии на фоне слабых рынков труда и недвижимости, а также замедления промышленного роста

Европа – несмотря на укрепление экономики еврозоны в целом, локомотивом которого является промышленность Германии, бюджетное сокращение в периферийных странах усугубляет и без того тяжелое экономическое положение слабых стран

Англия и Япония – слабый рост на фоне низких процентных ставок и укрепления местной валюты.

Учитывая стремительно ухудшающуюся макроэкономическую конъюнктуру во многих регионах мира, по всей вероятности, одной из главных тем обсуждения на конференции станет целесообразность и способы поддержки экономики монетарными методами.

Российские евробонды: второй день сезона распродаж

К вполне ожидаемым негативным данным по продажам новых домов в США и заказам на товары длительного пользования вчера добавились и новости локального значения, а именно, слабая отчетность Сбербанка за 2-й квартал, что в комплексе привело к существенному снижению рынка российских облигаций. Доходности наиболее ликвидных бумаг корпоративного сектора прибавили в среднем 10-15 б.п. Банковский сектор смотрелся еще хуже, абсолютным лидером по снижению вчера стал евробонд Русского стандарта с погашением в 2015 г., который за день потерял в цене 3.3 % и вырос в доходности на 79 б.п.

Доходность RUS’30 выросла на 7 б.п. до 4.52 %, спрэд к «десятке» расширился до 198 б.п.

Доходность UST’10 в начале торговой сессии снижалась, затем последовал уверенный рост, в результате чего доходность поднялась до 2.54 %, UST’2 – до 0.51 %.

События текущего дня

В 16.30 состоится публикация недельных данных по первичным заявкам на пособие по безработице в США.

Также сегодня в США начинается ежегодная конференция руководителей Центробанков всего мира, главным событием которой должно стать выступление Бена Бернанке в пятницу.

Корпоративные новости

X5 отчитался за 2-й квартал 2010 г. по МСФО

Сегодня ритейлер опубликовал квартальную отчетность по МСФО по результатам 2-го квартала и первого полугодия 2010 г. В целом операционные результаты компании за отчетный период оказались позитивными, а ситуация с долгом стабильной:

• Выручка в пересчете на доллары выросла за квартал на 4 % до $ 2.6 млрд (+30 % год-к-году). Компания вела агрессивную политику по увеличению трафика, повысив за год цены всего на 1.5 % (при годовой инфляции в 6.4 %). Благодаря этому, показатель LFL за 2-й квартал 2010 г. увеличился на 11 % (+5 % год-к-году).
• EBITDA за квартал выросла на 23.4 % до $ 220 млн, из-за чего рентабельность по этому показателю выросла с 7 % в 1-м квартале до 7.7 % во 2-м квартале текущего года.
• Операционный денежный поток второй квартал подряд остается в отрицательной зоне. X5 объясняет это оптимизацией оборотного капитала перед вступлением 1 августа в силу нового закона о розничной торговле.
• Планы по развитию остаются без изменений. Напомним, что в июле X5 подала в ФАС заявку на одобрение приобретения сетей «Копейка» и «Остров», однако в отчетности компания отмечает, что окончательного решения по покупке этих сетей пока не принято.
• Ситуация с долгом остается стабильной: чистый долг увеличился незначительно и составил на конец 2-го квартала чуть менее $ 1.8 млрд. Долговая нагрузка в терминах Чистый долг / EBITDA сохранилась на уровне 2.3Х. По этому показателю X5 уступает только Магниту, долговая нагрузка которого традиционно находится на минимальном для ритейлеров уровне. Несколько удручает структура кредитного портфеля, где почти 100 % долга приходится на краткосрочную часть. Нужно отметить, что в июле компания успешно прошла оферту по рублевым облигациям объемом 9 млрд руб., оставив в рынке более 85% выпуска, кроме того, в опубликованной отчетности компания заявляет, что весь краткосрочный долг покрывается кредитными линиями в российских и зарубежных банках. В частности для осеннего погашения синдицированного кредита на $ 1.1 млрд у компании зарезервирована кредитная линия в Сбербанке на эквивалентную сумму в рублях.

Длинные рублевые облигации X5 предлагают доходность около 8.1% при дюрации чуть более трех лет. Мы находим этот уровень доходности справедливым для компании с кредитным рейтингом уровня BB– и считаем, что динамика их котировок не будет опережать рынок. В качестве альтернативы бумагам X5 мы рекомендуем бонд Магнита. Рынок оценивает кредитные риски Магнита значительно выше, чем у лидера отрасли по выручке – Х5 Retail Group. Возможно, виной тому служит отсутствие кредитных рейтингов у Магнита. Тем не менее, по прозрачности и информационной открытости Магнит порой даже превосходит компании первого эшелона. По нашему мнению, премия между Магнит-2 и Х5-4 в размере 175 б.п. при менее чем одном годе дополнительного обращения весьма привлекательна для покупки.

Банковский сектор

Сбербанк не блеснул результатами за 1-е полугодие 2010 г. по МСФО

Вчера Сбербанк отчитался за 2-й квартал и 1-е полугодие 2010 г. Прибыль во 2-м квартале составила 20.8 млрд руб., что в два раза ниже, чем в 1-м квартале 2010 г.

• Негативное влияние на прибыль оказало сохранение прежних темпов чистых отчислений в резервы (56 млрд руб. во 2-м квартале против 54.3 млрд руб. в 1- м квартале 2010 г.) и убытки от торговых операций (-2.2 млрд руб. против прибыли 11.5 млрд руб. в 1-м квартале 2010 г.).
• Чистые отчисления в резервы остались высокими и превзошли наши ожидания за 2- й квартал (88 млрд руб.). Напомним, что ранее менеджмент говорил, что банк отчислял в первом полугодии порядка 15 млрд руб. в месяц, реально - 18.3 млрд руб.
• На уровне основной деятельности результаты Сбербанка также не оправдали наших ожиданий за счет более скромных чистых комиссионных доходов. В то же время, мы ждали более серьезного снижения чистых процентных доходов.
• Чистая процентная маржа оказалась хуже наших ожиданий – 6.3 % против 6.4 %.
• Качество кредитного портфеля стабилизируется, что позволяет надеяться на снижение чистых отчислений в резервы в будущем.

Вчера зампред правления Сбербанка Антон Карамзин и вице-президент – директор департамента финансов Сбербанка Александр Морозов прокомментировали журналистам результаты банка в 1-м полугодии 2010 г. по МСФО. Ключевые моменты из конференции менеджмента банка для СМИ (РИА Новости, Прайм-ТАСС, Reuters):

• Чистая процентная маржа продолжает снижаться. По словам Андрея Карамзина, тренд по сужению процентной маржи Сбербанка еще не прекратился, во 2-м квартале показатель составил 6.3 % против 7.3 % в 1-м квартале 2010 г. и 7.5 % в 4-м квартале 2009 г. По его мнению, вторая половина этого года будет решающей.
• Отсутствие четкого видения на 2-ю половину 2010 г. также является негативным сигналом для инвесторов. Скорее всего, Сбербанк пересмотрит прежний прогноз по снижению чистой процентной маржи на 100-150 б.п. в сторону увеличения.
• Пик реструктуризации пройден в 1-м квартале, а доля реструктурированных ссуд в портфеле кредитов Сбербанка юрлицам сократилась за 1-е полугодие на 1 п.п. — до 10.9 %. Эта тенденция говорит о стабилизации качества кредитного портфеля, что позволит Сбербанку начать сокращать отчисления в резервы.
• Сбербанк начнет роспуск резервов в конце года. Александр Морозов заявил, что Сбербанк, «возможно, начнет роспуск резервов на потери по ссудам в конце нынешнего года». Он отметил, что «это не исключено, но, скорее всего, это произойдет в 2011 г.». Роспуск резервов напрямую зависит от динамики качества портфеля. Сбербанк впервые заявляет об этом. Это хорошая новость для инвесторов на фоне слабой динамики по чистой процентной марже.
• Рост розничного кредитного портфеля может превысить 10.0 %. Сбербанк может нарастить портфель кредитов физическим лицам на двузначную цифру — выше прогноза, данного банком в начале года. По словам А. Морозова, цифра будет значительно больше, чем по юридическим лицам. Ранее мы прогнозировали темп роста по кредитам физлицам в 2010 г. на уровне 15.0 %, а корпоративного портфеля – на уровне 10.0 %.

Относительно слабые результаты Сбербанка во 2-м квартале, на наш взгляд, не говорят об ухудшении кредитного профиля крупнейшего банка страны. Мы считаем, что еврооблигации Сбербанка являются отличным заменителем странового риска России в валюте для консервативных инвесторов. В настоящее время еврооблигации Сбербанка имеют премию от 130 до 160 б.п. к кривой суверенных российских евробондов. С точки зрения спрэдов, более короткие еврооблигации Sberbank’ 13 и Sberbank’ 13-1 (4.20-4.27 % для трехлетних инструментов) более интересны, чем пятилетние Sberbank’ 15 (5.05 %).

Если сравнивать выпуски Сбербанка с облигациями других квазисуверенных банков, то их дисконт к бондам РСХБ составляет всего 20-30 б.п. и, по нашим ощущениям, он будет только увеличиваться. В этой связи целесообразна не только покупка еврооблигаций Сбербанка сама по себе, но и покупка спрэда Сбербанк-РСХБ.

Наконец, заметим, что спрэд VTB’ 18 put – Sberbank’ 13 за последние три месяца сократился с 150-180 б.п. до 100 б.п. В целом даже при сократившейся премии еврооблигации ВТБ и Сбербанка инструменты VTB’ 18 и VTB’ 35 мы считаем хорошим вложением, так как они все еще не легли на кривую ВТБ и торгуются на 50 б.п. выше нее.