Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Негативные ожидания по ставке и заявления Минфина о возможной премии на аукционах по доразмещению ОФЗ продолжают оказывать давление на кривую гособлигаций


[14.12.2010]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Внутренний рынок

Игры с кривизной ОФЗ: ставка на уменьшение наклона кривой

Негативные ожидания по ставке и заявления Минфина о возможной премии на аукционах по доразмещению ОФЗ продолжают оказывать давление на кривую гособлигаций. Мы полагаем, что тенденция более быстрого роста доходностей на коротком конце кривой сохранится.

Вчера оборот торгов был сконцентрирован в ОФЗ: инвесторы продавали 2-4-летние бумаги и покупали 6-10-летние бонды. В итоге кривая поднялась на 50 б.п. на сроках 1-4 года и опустилась на 24 б.п. на сроке 10 лет. Таким образом, угол наклона кривой снизился. С начала декабря наклон в сегменте 4-10 лет сокращается за счет более быстрого роста коротких доходностей.

Мы предлагаем обратить внимание на стратегию, направленную на игру с кривизной ОФЗ с нейтральной дюрацией. Горизонт инвестирования составляет 7 дней (заканчивается в четверг 23 декабря).

Мы предполагаем занять в РЕПО на 7 дней под ставку 3.6% выпуск 26203, продать его и на вырученные деньги приобрести в 2.5 раза меньший объём выпуска 46020. Таким образом, мы ставим на дальнейшее «уплощение» кривой, хеджируя при этом ценовой риск с помощью разного количества продаваемых и покупаемых бумаг.

Так, при росте доходности короткого выпуска на 30 б.п. и падении доходности длинного на 10 б.п. за 7 дней возможно реализовать 1.7 %-ную доходность. Следует также обратить внимание на аналогичные стратегии с более короткими выпусками.

В случае движения доходностей против нас (рост на длинном конце и сокращение на коротком) стратегия убыточна, но гораздо меньше индивидуальной сделки с длинным выпуском. Преимущество стратегии в том, что она прибыльна в случае параллельного падения или роста доходности на коротком и длинном конце кривой.

Заметим, что завтра вместе с ОФЗ 25072 доразмещается выпуск, участвующий в стратегии – 26203. Если по результатам аукциона будет предложена премия, на вторичном рынке доходность выпуска должна подрасти. На рост доходности этого выпуска мы и ставим в нашей стратегии.

Мы подведем итоги реализации торговой идеи в «Ежедневном обзоре долговых рынков» за 24 декабря.

Первый эшелон просел

Вслед за ОФЗ дешевели и наиболее ликвидные представители первого эшелона, которые потеряли в цене порядка 0.3 п.п. Редким исключением стали АИЖК-1, Газпром-13 и четырехлетние выпуски ФСК, которые подорожали на 0.15-0.30 п.п. С точки зрения ликвидности завтрашний день обещает быть интересным. Начинается сезон налоговых выплат – 15 декабря состоятся выплаты страховых взносов, банки вернут Минфину депозиты на 36 млрд руб.. Кроме того, завтра погашается ОБР на 200 млрд руб. и размещаются ОФЗ на 16 млрд руб.

Какой выпуск ХКФ Банка лучше?

Вчера стало известно, что ХКФ Банк (B+/Ba3/-) намерен разместить на вторичном рынке выпуск 6-й серии, значительная часть которого (около 2 млрд руб.) была выкуплена в ходе оферты в декабре 2009 г. Книга закрывается 20 декабря. Выпуск планируется размещать по цене 99.53-100 %, то соответствует доходности 7.98-8.25% к оферте в декабре 2012 г.

Выпуск ХКФ Банк-6 не торговался достаточно давно и в качестве ориентира по доходности его использовать нельзя. Текущая кривая эмитента имеет резкий наклон виду недостаточной ликвидности, поэтому в качестве ориентира мы выбрали кривую BB- финансового сектора. Размещение по цене 100% не предлагает премии к кривой, а по цене 99.53 % - премию порядка 30 б.п.

Мы полагаем, что в текущих условиях лучше покупать 7-й выпуск ХКФ Банка, если в нем появится ликвидность, так как при размещении ХКФ Банка-6 в указанном диапазоне кривая должна сместиться вниз.

Глобальные рынки

Чего ожидать от ФРС?

В последние дни на рынке еврооблигаций наблюдается плавное повышение доходностей на фоне снижения активности торговых операций. Такая динамика объясняется, в частности, оттоком средств из облигаций в более рискованные активы: в конце года у инвесторов появляется последний шанс поучаствовать в ралли на фондовых рынках. Дополнительным фактором невысокой активности на евробондах является низкая насыщенность новостного фона: в последние дни статистики из США поступает совсем немного, долговые проблемы в Европе вошли в спокойную фазу без новых потрясений, а повышение ставки Китаем в ближайшей перспективе отложено.

В таких условиях вся надежда – на сегодняшний вечер: после закрытия российского рынка состоится последнее в этом году заседание ФРС, и оно наверняка вызовет интерес у участников рынков. Базовая процентная ставка, конечно, не изменится, а основным вопросом, на котором, скорее всего, сосредоточится риторика Федрезерва, станет эффективность проведения политики «количественного смягчения». В предыдущих своих заявлениях ФРС называл главной задачей QE II удержание процентных ставок на низких уровнях, однако динамика доходностей UST’10 на прошлой неделе заставила многих усомниться в эффективности дополнительных вливаний ликвидности: за прошлую неделю доходность UST’10 выросла на 34 б.п.

Не исключено, что ФРС сегодня может намекнуть на свое видение причин роста доходностей Treasuries. Если дело, скорее, в предрождественском оттоке средств с долговых рынков на фондовые, то такое явление временное и не потребует корректировки программы QE II. А если причину роста доходностей ФРС связывает с продлением налоговых льгот, то в этом случае от ФРС можно ожидать новых шаги по расширению программы выкупа или дополнительных обещаний. К слову, вышеупомянутое продление налоговых льгот вызывает множество дискуссий и может обойтись США очень дорого: к прямым издержкам бюджета по недополучению налоговых отчислений добавляется и удорожание обслуживания государственного долга страны. Вчера рейтинговое агентство Moody’s выступило с предупреждением о том, что продление льгот повышает вероятность изменения прогноза рейтингов на «негативный» в ближайшие два года.

Российские евробонды: поддержка со стороны Китая

Вчерашнее утро начиналось с обсуждения статистики из Китая, где инфляция в ноябре превзошла все ожидания, однако пятничное «превентивное» объявление об ужесточении норм резервирования смогло убедить рынки в том, что повышения базовой процентной ставки в Китае в ближайшие дни ожидать не стоит. Позитив по этому поводу замедлил рост доходностей UST, вслед за чем немного снизилась доходность и RUS’30. В сегменте российских корпоративных евробондов даже появились покупки: в частности, подорожали бумаги нефтяных компаний Alliance oil и TNK-BP, а также телекоммуникационный сектор – МТС и ВымпелКом. Покупки сосредоточились, в основном, в коротких бумагах.

Утром доходность UST’10 составляла 3.30 %, RUS’30 – 4.83 %, а спрэд RUS’30 – UST’10 расширился до 163 б.п. за счет снижения доходности американских бумаг.

Экономика и политика

Реальный ВВП сократился в 3-м квартале на 1%

В пятницу Росстат опубликовал первую оценку ВВП за 3-й квартал. Индекс реального ВВП с исключением сезонного фактора снизился в 3-м квартале на 1.0 % по отношению к предыдущему кварталу (-3.8 % в терминах годовых темпов роста). Год к году рост ВВП составил всего лишь 2.7% по сравнению с 5.2% во 2-м квартале и 3.1% в 1-м квартале.

По итогам 9 месяцев экономика выросла на 3.7% в сравнении с аналогичным периодом 2009 года. Основной вклад в рост ВВП внесли транспорт и связь (+7.9 %) и обрабатывающие производства (+12.3 %). При этом сельское хозяйство испытало сокрушительный провал (-10.5 %); в минусе с начала года оказался и строительный сектор (-1.4 %).

Итоги 3-го квартала оказались ниже наших ожиданий. Теперь, чтобы уложиться в наш годовой прогноз (рост на 3.8 %) экономика в 4-м квартале должна вырасти на фантастические 3 % по отношению к 3-му кварталу (с устранением сезонности). Признаков столь бурного роста мы не видим, хотя отмечаем достаточно уверенный подъем экономики последние пару месяцев. Если Росстат в последствие не повысит квартальные оценки, то рост ВВП по итогам года составит не более 3.4-3.5 %. В следующем году мы рассчитываем увидеть рост экономики на уровне около 4 %.

Дефицит бюджета в 2010 году может незначительно превысить 3% ВВП

Минфин опубликовал предварительную оценку ВВП за 11 месяцев. Согласно приведенным цифрам планы Правительства по доходам выполнены в этом году уже на 94.4 %, в то время как израсходовано лишь 81.4% от запланированного.

Очевидно, что при наблюдаемой конъюнктуре сырьевых рынков, слабом рубле и возобновившемся экономическом росте плановые доходы бюджета будут превышены на 400-450 млрд руб. По-видимому, на ту же сумму окажутся недофинансированы и расходы (недавно представители Правительства заявляли о том, что расходы бюджета в текущем году окажутся на 400-500 млрд руб. меньше запланированных). Если так и произойдет, то дефицит бюджета по итогам года составит не более 1.5 трлн руб. или 3.2-3.3 % ВВП.

При рассматриваемом сценарии дефицит бюджета в декабре будет равняться 500-600 млрд руб., а объем эмиссии за счет средств резервного фонда – 450-500 млрд руб. Таким образом, в резервном фонде на конец года может остаться порядка 800 млрд руб. Подобный сценарий, безусловно, можно рассматривать как позитивный с точки зрения сохранения макроэкономической стабильности.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: