Rambler's Top100
 

Банк Москвы: ЦБ выполнил свою задачу по изъятию из системы "лишних денег"


[31.05.2011]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Экономика и политика

Монетарная политика: ЦБ выполнил свою задачу по изъятию из системы «лишних денег»

Банк России на состоявшемся вчера заседании Совета директоров принял решение оставить без изменений ставку рефинансирования на уровне 8.25 %. Также без изменений была оставлена основная ставка, регулирующая условия предоставления ликвидности – минимальная ставка по аукционам прямого РЕПО (5.50 % - на 1 день). В то же время ставка, «отвечающая» за абсорбирование ликвидности – ставка по депозитам – была повышена с 3.25 до 3.50 % (overnight, 7 дней).

В пресс-релизе ЦБ достаточно неожиданным, на наш взгляд, оказался пассаж о сохранении некоторого профицита ликвидности в банковском секторе. Именно наличием этого профицита ЦБ и попытался объяснить свое решение о повышении депозитных ставок.

Мы считаем, что ситуация избыточной ликвидности уже осталась в прошлом. Количество «лишних денег», под которыми мы понимаем вложения банков в ОБР и депозиты ЦБ, за последние пару месяцев резко сократилось (см. графики ниже). Если в середине прошлого года депозиты в ЦБ и ОБР составляли 5.2 % совокупных банковских активов, то на 1 мая 2011 г. этот показатель составлял уже нормальные по историческим меркам 2.1 % (на конец мая, по нашим оценкам, 1.7 %).

Отметим, что ужесточение денежной политики, начавшееся в конце прошлого года, уже привело к заметному снижению темпов роста предложения денег. Рост широкой денежной базы «год к году» составлял на 1 мая всего 7.2 % по сравнению с более чем 50 % год назад. Мы считаем, что таким образом Центробанк выполнил свою задачу по изъятию из системы «лишних денег». Монетарные риски инфляции на сегодняшний день сняты, и теперь денежным властям необходимо сфокусироваться на изменении показателей спроса на деньги.

Спрос на деньги пока растет достаточно умеренно, отражая общую слабость экономического роста в РФ. По нашим оценкам, рост М2 с устранением сезонного фактора в апреле оказался минимальным за весь посткризисный период (см. графики ниже). Рост М2 год к году снизился до 24.5 % – минимум за последние 16 месяцев.

Рост банковского кредитного портфеля (17.5 % год к году на 1 мая) не должен вводить в заблуждение – судя по затухающей динамике М2, эти кредиты могут питать отток капитала. О том, что кредитного бума нет и в помине, свидетельствует и динамика показателя «кредиты к депозитам», находящегося на рекордно-низких уровнях.

О том, что спрос на деньги слаб, свидетельствует и уровень рыночных процентных ставок – как показывают нижеследующие графики, они находятся на дне, и пока ещё рано говорить даже о стабилизации (хотя некоторые признаки «нащупывания дна» очевидны). Это наблюдение позволяет сделать весьма интересный вывод – несмотря на то, что ЦБ за полгода весьма заметно повысил свои ставки (в частности, ставка по депозитам, выросла на 100 б.п.), это не привело к повышению стоимости заимствований для субъектов экономики, более того, стоимость банковских кредитов за эти полгода скорее снизилась. Таким образом, можно утверждать, что процедура изъятия «лишних денег» из экономики прошла достаточно безболезненно, и не нанесла ущерба экономическому роста. Мы считаем, что задача ускорения роста российской экономики не является в настоящий момент функцией решений в кредитно-денежной сфере, а связана со снятием институциональных рисков и улучшением инвестиционного климата.

Мы считаем, что теперь ЦБ должен взять паузу в вопросе изменения процентных ставок. Сигналом к дальнейшему ужесточению кредитно-денежной политики может стать ускорение экономического роста (предпосылок к этому пока не наблюдается). Снижение ставок ЦБ окажется в повестке дня только после окончательного разворота инфляционных трендов (не ранее конца 2011 – начала 2012 гг.).

Внутренний рынок

Денежный рынок: ликвидности все меньше

Ситуация с ликвидностью в банковской системе по-прежнему остается напряженной. Объем свободной ликвидности уже вплотную приблизился к отметке в 700 млрд руб. и по состоянию на утро вторника составляет 738.4 млрд руб. (608.3 млрд руб. – остатки на корсчетах, 130.1 млрд руб. – депозиты в ЦБ), совокупный отток за день – 27.2 млрд руб. Кривая MosPrime осталась практически на том же, достаточно высоком уровне, ставка MosPrime o/n снизилась лишь на 2 б.п. и составляет 4.73%, таким образом, никак не отреагировав на решение ЦБ по ставкам.

Низкая активность в госсекторе, Минфин объявил размещаемые выпуски

В начале текущей недели активность из госсектора, которая была характерна на протяжении предыдущих дней, переместилась в сектор корпоративных/муниципальных бумаг. Совокупный оборот в госсекторе составил 7 млрд руб. против 18 млрд руб. в корпоративном.

Несмотря на сохранение ЦБ базовой ставки на прежнем уровне, большинство выпусков продемонстрировали снижение и лишь несколько бумаг выросли в цене однако на высоких оборотах. Таким образом, оборот по изменению цены распределился практически поровну. В частности, ОФЗ 25072 снизился на 2 б.п. по доходности при обороте около 2.5 млрд руб. (треть совокупного оборота). Большинство ликвидных выпусков снижались, прибавив 2-4 б.п. к доходности.

Вчера Минфин назвал выпуски ОФЗ, которые будет размещать на аукционе в среду. Напомним, что министерство на прошлой неделе объявило о своем решении увеличить объем запланированных на июнь размещений до 200 млрд руб. и проводить по два аукциона каждую неделю в рамках стратегии по удлинению дюрации своего долгового портфеля. В эту среду будут размещены 10-летний ОФЗ 26205 на 20 млрд руб. и новый 4- летний ОФЗ 25079 с погашением 03 июня 2015 г. на 10 млрд руб. Ждем объявления ориентиров по данным выпускам, по итогам вчерашнего дня десятилетний выпуск торговался с доходностью 8.08% на дюрации шесть с половиной лет. Полагаем, что по данному выпуску Минфин предоставит некоторую премию к вторичному рынку, хотя успешность размещения длинного выпуска на прошлой неделе может свидетельствовать о минимальном размере предполагаемой премии. Появление новой точки (ОФЗ 25079) на среднесрочном участке кривой, который на наш взгляд является перепроданным, является интересным событием и может привести к переоценке бумаг с сопоставимой дюрацией.

Для компенсирования дополнительного оттока ликвидности, к которому приведут аукционы, и восстановления ситуации с ликвидностью в целом, Минфин проведет сегодня депозитный аукцион на четыре с половиной месяца на внушительную сумму 50 млрд руб. Итоги депозитного аукциона могут стать индикатором спроса на аукционах по размещению ОФЗ.

Отсутствие свободной ликвидности ограничивает рост

В корпоративном и муниципальном секторах более половины оборота (54%) пришлось на сделки по покупке. Совокупный оборот составил 18 млрд руб., что выше средних значений последних недель. Ровно по трети оборота пришлось на бумаги с дюрацией до двух лет и с дюрацией от двух до трех лет. Более существенный рост котировок по-прежнему сдерживают сжатие ликвидности и существенный объем первичного предложения новых выпусков.

Среди отдельных выпусков отмечаем значительные обороты по бумагам Газпромнефти (- 2-4 б.п. в доходности), МТС-04 и -07 (-2 б.п. в доходности) и ФСК ЕЭС. Лучше рынка выглядели бумаги ГСС 01 (MD 0.3/0.11 %/ yield 6.4/-44 б.п.).Отстающую динамику котировок продемонстрировали Башнефть03 (MD 1.3/-0.32 %/ yield 7.27/+19 б.п.), ИКС5Фин 04 (MD 0.03/-0.08 %/ yield 5.36/+35 б.п.), МРСК Юга 2 (MD 0.23/-0.64 %/ yield 8.09/+85 б.п.), ТМК БО- 1 (MD 2.03/-0.92 %/ yield 8.28/+39 б.п.). В муниципальном секторе отмечаем значительный оборот в седьмом выпуске облигаций Московской области (чуть менее 1.5 млрд руб.), рост на полфигуры цены бондов Липецкой области и разнонаправленную динамику в бумагах Москвы.

Сегодня на рублевом рынке ожидаем продолжения бокового движения без ярко выраженной тенденции на фоне влияния разнонаправленных внутренних и внешних факторов. В случае сохранения внешней конъюнктуры на текущем уровне, предполагаем более активный рост ближе к концу недели в связи с постепенным восстановлением уровня свободной ликвидности.

Корпоративные новости

Вимм-Билль-Данн выкупает свои бонды досрочно и с премией

Вимм-Билль-Данн (BB-/ Ba3/ NR) собирает заявки от держателей на досрочный выкуп шести выпусков биржевых облигаций на общую сумму 24 млрд руб., размещенных в октябре 2010 года. Выкуп бумаг будет осуществляться по единой цене для каждого выпуска, определенной в рамках book-bilding. Оферты от держателей принимаются до 6 мая, выкуп намечен на 9 июня.

Вимм-Билль-Данн (ВВ-/Ва3/-) предлагает досрочно выкупить свои биржевые облигации шести серий на 24 млрд руб. Предварительные ценовые ориентиры подразумевают премию в размере 40-80 б.п. к текущим котировкам по выпускам на дюрации 1.2 года, и премию 50-130 б.п. по выпускам с погашением через два. Мы считаем предложение интересным и полагаем, что большинство держателей облигаций предпочтут получить премию за эти бонды сейчас, чем остаться в низколиквидных бумагах на ближайшие пару лет.

Предварительные ориентиры по цене выкупа составляют 101.57-101.82% номинала по выпускам ВБД БО1-ВБД БО-3 и ВМД БО-8 при текущих котировках 101.0-101.2%, соответствующая премия к вторичному рынку составит 40-80 б.п. Ликвидность этих трех коротких выпусков с дюрацией 1.2 года в настоящий момент не слишком высока, и только сократиться после объявленного досрочного погашения. В этой связи оставаться в бумагах до оферты мы считаем нецелесообразным.

Выпуски ВБД серий БО-6 и БО-7 с погашением через два года значительно более активно торгуются. Текущие цены этих бондов – 101.8-102.1% от номинала. Предложение выкупить бонды по цене 102.65-103.12% предполагает премию к вторичному рынку в значительно более широком диапазоне, чем по коротким выпускам - от 50 до 130 б.п. Мы полагаем, что инвесторы в большей степени позитивно воспримут возможность погасить выпуски по предложенным ценам, что негативно отразится на оборотах по той части бумаг, которая останется в обращении.

Монитор кривой ОФЗ

Текущая таблица относительной стоимости

Наибольший потенциал среди ликвидных бондов сохраняют выпуски ОФЗ 26204, ОФЗ 25075 и ОФЗ 25077. Данные выпуски продолжают торговаться со спрэдом к кривой ОФЗ в 30-40 б.п., с потенциалом роста цены 1.0-1.5%. Размещаемый завтра десятилетний ОФЗ 26205 торгуется с премией в 23 б.п. к кривой и имеет потенциал роста цены около 1%. Кривая по-прежнему является перепроданной на среднем отрезке, большинство недооцененных выпусков имеют дюрацию от трех до пяти лет, в то время как короткий участок кривой, на наш взгляд, является сильно перекупленным.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: