ВНЕШНИЕ РЫНКИ

Бумажная прибыль JP Morgan

Отчетность JP Morgan за третий квартал оказалась, в целом, довольно-таки позитивной, однако порядка 30% прибыли банка обеспечила чистая позитивная разница при корректировке стоимости контрактных обязательств на кредитное качество контрагентов. Особенности учета согласно МСФО предполагают корректировку стоимости открытой позиции в деривативах (CVA)на кредитный риск контрагента. Сама по себе концепция довольно противоречива, так как при ухудшении кредитного качества компании, как в случае Morgan Stanley (5-летние CDS выросли на 166 б.п. с августа) в отчетности может появиться "бумажная" прибыль. С учетом текущих котировок CDS стоимость риска Morgan Stanley в 5-летнем ванильном процентном свопе составляет 11 б.п. от номинала обязательства, Goldman Sachs – 9 б.п., Citibank – 7 б.п., Societe Generale – 8 б.п. (для Dexia 32 б.п.). В целом, финансовый сектор продолжает оставаться под давлением на фоне попыток Европы решить проблемы с рекапитализацией банков (см. ниже). В то же время, согласно данным Банка Международных Расчетов риск дефолта Греции как таковой не является значительной угрозой банкам США. Основной риск исходит из финансового сектора Европы, тесно связанного с американскими банками, а также угрозы глобальной рецессии, к которой могут привести политические ошибки на пути решения проблемы кризиса суверенного долга в Старом свете. А призрак рецессии все чаще появляется на горизонте: согласно опубликованным вчера данным, число первичных заявок на пособие по безработице в США выросло до 404 тыс. – таким образом, средний 4-хнедельный показатель числа первичных заявок остается выше 400 тыс. уже в течение нескольких месяцев (однако число вторичных заявок сократилось на 55 тыс. до 3,67 млн, оказавшись самым низким с недели, закончившейся 16 апреля).

В США в четверг фондовые индексы понижались: S&P опустился на 0,3%. VIX понизился на 1,8%. Доходности казначейских облигаций США падали: на сроке 2 года они уменьшились на 3 б.п. до 0,27%, на сроке 5 лет - на 9 б.п. до 1,07%, на сроке 10 лет - на 8 б.п. до 2,14%.

Рекапитализация банков Европы: сценарии

Фокус внимания инвесторов переместился с дефолта Греции на план рекапитализации банков Европы. Согласно оценкам Еврокомиссии, такая рекапитализация может быть проведена в ближайшие 3-6 месяцев. При этом коэффициент достаточности капитала первого уровня некоторых банков должен быть повышен до 9%, и мы не исключаем, что для этого финансовые институты будут продавать активы с высоким уровнем рисков. Проще всего уменьшить размер торговых портфелей, так что мы наверняка увидим просадки рынка в ближайшие недели. Неназванный источник Bloomberg в ЕЦБ сообщил вчера, что, согласно плану, банки должны будут попытаться найти дополнительный капитал на рынке, затем, если финансирование не будет привлечено, искать фондирования у стран, под юрисдикцией которых находится банк, и только в крайнем случае прибегать к помощи стабилизационного фонда.

Мы полагаем, что банки Франции и Германии, скорее всего, закончат поиски капитала на втором шаге - т. е. будут рекапитализированы властями собственных стран, а греческие, испанские, ирландские и португальские финансовые институты воспользуются EFSF. Для оценки потенциального объема рекапитализации мы использовали инструмент Thomson Reuters Breaking Views и наши вводные данные: необходимо получить достаточность капитала первого уровня 8,5% при дисконтах по рыночному долгу стран PIIGS на уровне текущих рыночных котировок. В итоге суммарный объем докапитализации европейских банков может составить порядка 225 млрд евро. При этом странам PIIGS может потребоваться 115 млрд евро, что вполне по силам фонду стабильности (440 млрд евро).

Лидерами по потребности в новом капитале могут стать банки не из PIIGS, а RBS, Unicredit, Deutsche Bank, BNP, SocGen. Мы практически уверены в предоставлении своими странами средств этим институтам, но рост государственных расходов на докапитализацию банков вместе с участием в общеевропейском фонде спасения может заставить рейтинговые агентства как минимум поставить на пересмотр ряд ключевых суверенных рейтингов. Последнее окажет дополнительное давление на рынок. В ближайшее время мы ожидаем проведения очередного стресс-теста европейских банков с более жесткими условиями тестирования по сравнению с предыдущими.

В целом активность регуляторов не может не радовать, однако объем докапитализации и процедурные сложности не будут способствовать снижению рыночной волатильности в ближайшее время. Сейчас индекс волатильности DAX составляет 33%, находясь возле максимумов за период 2009-2011 гг. Волатильность индекса Eurostoxx (37%) – также выше 100-дневной скользящей средней.

Тем временем рейтинговые агентства начали очередной раунд кредитных действий: S&P понизило рейтинг Испании до АА-, Fitch понизило рейтинг ряда банков Европы и начало глобальный пересмотр рейтингов финансовых институтов. Отметим, что в зону риска попадают банки, отмеченные нами в таблице (см выше). В связи с активностью агентств Европа должна действовать быстрее, чтобы избежать эффекта домино в финансовом секторе. В этих условиях решение Братиславы выглядит своевременным – словацкий парламент все-таки одобрил расширение EFSF.

На рынке акций в Европе в четверг наблюдалось сильное падение индексов: Eustoxx 50 опустился на 1,67%, DAX – на 1,33%. В кривой немецких суверенных бумаг доходности повышались: на сроке 2 года они прибавили 63 б.п. до 0,62%, на сроке 5 лет 132 б.п. до 1,32%, на сроке 10 лет они сократились на 9 б.п. до 2,1%. Ставки по 2-летним греческим бумагам опустились на 26 б.п. до 73,24%, португальским – на 20 б.п. до 17,14%, итальянским – выросли на 14 б.п. до 4,3%. Cпред облигаций европейского фонда стабильности (EFSF-16) к бундам повысился на 1 б.п. Курс евро к доллару США упал на 0,6381% до 1,3703. Опасения в отношении ликвидности в Европе продолжают увеличиваться: cпред LIBOR-OIS на сроке 3 месяца вырос на 3 б.п. до 76 б.п.

ЕВРООБЛИГАЦИИ

Волатильность остается повышенной

Вчера утром мы наблюдали продолжение сильного восходящего движения котировок, но затем началось фиксирование прибылей с кратковременными отскоками. Рынок остается крайне волатильным и фундаментальных поводов для роста мы не видим. Целевой уровень в 119% по Russia 30 по нашему мнению недостижим до конца недели, что предполагает вероятную коррекцию к более низким отметкам уже в понедельник. Голосование парламента Словакии в поддержку инициатив по фонду стабильности практически не повлияло на рынок. В суверенной кривой России ставки изменялись разнонаправленно: доходность Russia 15 опустилась на 2 б.п. до 3,39%, Russia 30 – повысилась на 2 б.п. до 4,76%, Russia 28 – упала на 6 б.п. до 6,03%. Спред 2-летних CDS в кривой России вырос на 8 б.п. до 187 б.п., 3-летних на 5 б.п. до 211 б.п., 5-летних – понизился на 1 б.п. до 246 б.п. В финансовом секторе в коротком сегменте кривой ставки опустились на 18 б.п. до 6,4%, в длинном - на 8 б.п. до 6,98%. В нефинансовом секторе cтавки в коротком сегменте кривой сократились на 12 б.п. до 5,89%, в длинном - на 8 б.п. до 7,2%. Sberbank 21 прибавил 0,6%, его доходность просела на 9 б.п. до 6,21%.

РУБЛЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Безыдейный день

Совокупный оборот торгов в корпоративном и субфедеральном секторах в четверг составил 19 млрд руб. В сегменте ОФЗ прошло сделок на 16 млрд руб. Распределение торгового оборота было следующим: 74% сделок сконцентрировано на сроке 1-2 года, 54% торгов пришлось на второй эшелон. В кривой ОФЗ – разнонаправленное движение cтавок: доходность выпуска 25076 опустилась на 8 б.п. до 7,46%, выпуска 25077 – выросла на 26 б.п. до 8,36%, выпуска 26204 - на 2 б.п. до 8,38%. В корпоративном секторе: доходность Сибметинвест-01 уменьшилась на 20 б.п. до 10,27%, ВТБ-БО-05 – на 4 б.п. до 7,66%, ЕвразХолдинг Финанс-01 – выросла на 13 б.п. до 9,97%.

На валютном рынке рубль терял позиции – его курс вырос относительно доллара на 0,51% до 31,08, понизился относительно евро на 0,29% до 42,91, повысился относительно бивалютной корзины на 0,16% до 36,41. Волатильность пары рубль/доллар увеличилась на 7 б.п. до 14,73%. На сроке 3 месяца ставка NDF повысилась на 12 б.п. до 6,58%, на сроке 6 месяцев - на 19 б.п. до 6,65%. В кривой кроссвалютных свопов имел место существенный рост ставок: на сроке 1 год – на 20 б.п. до 6,64%, на сроке 3 года - на 17 б.п. до 6,85%, на сроке 5 лет – на 14 б.п. до 7%.