Rambler's Top100
 

Альфа-Банк: Удмуртнефтепродукт - динамика развития


[02.11.2006]  Альфа-Банк    pdf  Полная версия
УДМУРТНЕФТЕПРОДУКТ: ДИНАМИКА РАЗВИТИЯ

Мы оцениваем партнерство Удмуртнефтепродукта с Лукойлом как стратегическое, способствующее улучшению финансовых результатов и профиля компании. Потенциал снижения риска облигаций до «квази-Лукойла».

Рекомендация ПОКУПАТЬ.

30 июня 2006 года 41,8% акций ОАО «Удмуртнефтепродукт» было передано ООО «Лукойл-Пермнефтепродукт». Мы оцениваем данное партнерство как стратегическое. В перспективе не исключена передача НК Лукойл оставшейся части акций.

В 2006 году наблюдалось резкое снижение стоимости привлеченных средств (на 300 б.п. до 8,9-9,5% годовых). Смена ОАО «Удмуртнефтепродукт» ключевого акционера будет способствовать дальнейшему удешевлению заемных ресурсов.

• Компания показала в 2005 году рост чистой прибыли в 2,3 раза за счет грамотной стратегии закупок, позволяющей контролировать уровень затрат. В 2006 году ожидается рост прибыли еще на 70% при росте выручки на 26%.

• ОАО «Удмуртнетепродукт» демонстрирует высокие темпы роста операционной рентабельности и рентабельности EBITDA.

Удмуртнефтепродукт – в динамике развития


Обзор компании


ОАО «Удмуртнефтепродукт» – крупнейшая компания в Удмуртии, на долю которой приходится около 70% рынка нефтепродуктов республики. При этом в секторе розничной и мелкооптовой торговли нефтепродуктами комания стабильно занимает 60-65% рынка Удмуртии, тогда как в секторе перевалки нефти ее доля стремится к 100%.

Производственная база компании включает в себя 117 АЗС, расположенные по всей территории Удмуртии, а также 9 нефтебаз, которые осуществляют хранение, перевалку, оптовую и розничную торговлю нефтепродуктами.

ОАО «Удмуртнефтепродукт» – единственная в республике компания, обладающая сертифицированной системой контроля качества нефтепродуктов. Кроме того, высокий стандарт продукции компании гарантируется Комиссией по контролю качества нефтепродуктов, созданной в 2004 году, куда входит ведущая организация в Удмуртии в области контроля качества АНО «Центр испытания нефтепродуктов».

В 2006 году компания заняла 216 место в списке 400 крупнейших компаний, составляемом журналом «Эксперт» (рейтинг Эксперт-400).

ОАО "Удмуртнефтепродукт" реализует:


• Бензины
• Топливо: реактивное, печное, дизельное
• Битум, гудрон
• Масла разливные и фасованные (в упаковке заводов-изготовителей или фирменной таре компании)
• Мазут
• Смазки
• Прочие продукты нефтехимии по заявкам покупателей.

В состав ОАО «Удмуртнефтепродукт» входит Камбарская перевалочная нефтебаза, позволяющая осуществлять отгрузку нефтепродуктов трубопроводным, железнодорожным, автомобильным и водным транспортом, в том числе и на экспорт.

ОАО «Удмуртнефтепродукт» осуществляет деятельность по следующим направлениям:


1. Реализация нефтепродуктов организациям и населению:

• продажа нефтепродуктов в розницу через АЗС;
• продажа нефтепродуктов мелким оптом (бензовозами) с нефтебаз;
• продажа нефтепродуктов крупным оптом (железнодорожными цистернами)
• как разновидность продаж можно выделить реализацию нефтепродуктов по талонам и КПК: расчеты с покупателями проходят в режиме мелкого опта, а отпуск товара – через АЗС.

2. Хранение нефтепродуктов сторонних организаций в емкостях нефтебаз.
3. Перевалка нефтепродуктов, то есть прием нефтепродуктов от перевозчика (организаций трубопроводного или железнодорожного транспорта), хранение и передача товара перевозчику.
4. Сдача объектов основных средств в аренду.
5. Торговля сопутствующими товарами на АЗС.

Смена ключевого акционера


В 2006 году сменился основной акционер ОАО «Удмуртнефте-продукт». 30 июня 2006 года, вскоре после подписания соглашения о сотрудничестве между Правительством УР и НК «ЛУКОЙЛ», пакет акций ОАО «Удмуртнефтепродукт» в размере 41,81%, принадлежавший Удмуртской Республике и находившийся в собственности ОАО «Удмуртторф», перешел к НК «ЛУКОЙЛ» в лице ООО «Лукойл-Пермнефтепродукт». Одновременно ОАО «Удмуртнефтепродукт» расторгла договор с ООО «Удмуртская топливно-энергетическая компания» о выполнении функций управляющей компании.

Присутствие НК «ЛУКОЙЛ» в составе акционеров ОАО «Удмуртнефтепродукт» укрепляет позиции компании на российском рынке нефтепродуктов, гарантирует неограниченный доступ к бесперебойным поставкам высококачетсвенных нефтепродуктов, оказывает позитивное влияние на оценку кредитного качества со стороны банков-кредиторов. НК «ЛУКОЙЛ», в свою очередь, за счет установления льготного тарифа получит возможность значительно нарастить объемы перевалки собственных нефтепродуктов через Камбарскую нефтебазу.

По оценкам независимых аналитиков не исключается дальнейшее углубление сотрудничества НК «Лукойл» и ОАО «Удмуртнефтепродукт» и увеличение в собственности ООО «Лукойл-Пермнефтепродукт» пакета акций компании до 100%. В этом случае компания превращается во «внучку» НК «ЛУКОЙЛ», что делает ее риски «квази-ЛУКОЙЛовскими».

Поставщики


Основным поставщиком нефтепродуктов для Удмуртенфетпродукта является ООО «Трейдинговая компания «Удмуртнефтепродукт». Компания была создана в 2003 году в целях выделения на рынке нефтетрейдинга крупной сбытовой компании, которая имела бы Свидетельство о регистрации лица, осуществляющего оптовую реализацию нефтепродуктов, так как это стало необходимым в связи с особенностями бухгалтерского и налогового учета. ООО «ТК «УНП» является плательщиком акциза на нефтепродукты. До 2006 года ООО «ТК «УНП» являлось 100%-ной дочерней компанией ОАО «Удмуртнефтепродукт».

Однако в ходе реструктуризации деятельности ОАО «Удмуртнефтепродукт» в настоящее время ООО «ТК «УНП» является отдельным юридическим лицом, не аффилированным с ОАО «Удмуртнефтепродукт».

В настоящее время ООО «ТК «УНП» поставляет ОАО «Удмуртнефтепродукт» все виды бензинов (АИ-92, АИ-95, АИ-98) и дизельное топливо для их дальнейшей мелкооптовой и розничной реализации через АЗС и нефтебазы, принадлежащие компании. Общий объем поставки нефтепродуктов через ТК УНП по итогам 9 месяцев 2006 года составил 175,5 тыс тонн, что составляет половину от потребности ОАО «Удмуртнефтепродукт».

Другими поставщиками нефтепродуктов для ОАО «Удмуртнефтепродукт» являются ООО «Уралмаркет» (10,2% общего объема поставок), ОАО «Сибирская нефтяная компания» (5,7% поставок), ООО «Башрезерв (5,4%), ООО «Когорта-Альфа» (4,7%)ООО АТЭК (1,4%).

Однако в ходе реструктуризации деятельности ОАО «Удмуртнефтепродукт» в настоящее время ООО «ТК «УНП» является отдельным юридическим лицом, не аффилированным с ОАО «Удмуртнефтепродукт».

В настоящее время ООО «ТК «УНП» поставляет ОАО «Удмуртнефтепродукт» все виды бензинов (АИ-92, АИ-95, АИ-98) и дизельное топливо для их дальнейшей мелкооптовой и розничной реализации через АЗС и нефтебазы, принадлежащие компании. Общий объем поставки нефтепродуктов через ТК УНП по итогам 9 месяцев 2006 года составил 175,5 тыс тонн, что составляет половину от потребности ОАО «Удмуртнефтепродукт».

Другими поставщиками нефтепродуктов для ОАО «Удмуртнефтепродукт» являются ООО «Уралмаркет» (10,2% общего объема поставок), ОАО «Сибирская нефтяная компания» (5,7% поставок), ООО «Башрезерв (5,4%), ООО «Когорта-Альфа» (4,7%)ООО АТЭК (1,4%).

Капвложения


Общая сумма инвестиционных расходов ОАО «Удмуртнефтепродукт» в 2005-2006 годах составила порядка 257 млн рублей, из них около 43% было направлено на строительство новых АЗС и автомоек, что позволило увеличить объемы розничных продаж на 18%.

В этот период более 50 млн рублей были израсходованы на техническое перевооружение уже существующих АЗС, находящихся, преимущественно, на трассах федерального уровня.

Основные причины заинтересованности компании в строительстве новых АЗС и реконструкции уже существующих АЗС:

1. Сохранение доли компании на розничном рынке;
2. Захват транспортного потока конкурентов.

На данный момент в компании ОАО «Удмуртнефтепродукт» рассматривается инвестиционная программа на 2007 год. Объем предполагаемых капвложений оценивается в размере до 300 млн руб.

Анализ финансовой отчетности ОАО «Удмуртнефтепродукт»


Анализ активов


За 2005 год активы ОАО «Удмуртнефтепродукт» возросли на 76% и составили 3,58 млрд руб. Основными факторми роста активов стали увеличение:

• основных средств;
• дебиторской задолженности;
• запасов готовой продукции;
• финансовых вложений компании.

Структура активов ОАО «Удмуртнефтепродукт» является типичной для трейдинговой компании: доля внеоборотных активов составляет около 11%. Акционеры Компании стремятся финансировать капиталовложения за счет собственного капитала. За период с 2005 по сентябрь 2006 гг прирост основных средств составил 147 млн рублей или 55% и был профинансирован за счет реинвестирования чистой прибыли.

Финансирование оборотных активов ОАО УНП осуществляется за счет долгосрочных заемных ресурсов.

Рост краткосрочной дебиторской задолженности на 61% в 2005 году и на 40% в первом полугодии 2006 года вызван расширением бизнеса ОАО «Удмуртнефтепродукт». Маркетинговая политика компании направлена на на расширение и укрепление отношений как с поставщиками, так и с крупными покупателями. Конкурентным преимуществом компании является возможность работы с поставщиками нефтепродуктов на условиях предоплаты, и предоставление для покупателей системы скидок и отсрочек платежей.

Рост объемов готовой продукции на балансе компании является следствием увеличения операционной рентабельности продаж.

ОАО «Удмуртнефтепродукт» проводит политику своевременных закупок и формирования запасов, опираясь на знание конъюнктуры и динамики российского рынка нефтепродуктов. В результате которой в периоды спада на рынке осуществляется крупный закуп, а в периоды роста происходит реализация остатков.

В 2005 году компания демонстрировала впечатляющий рост показателей текущей и мгновенной ликвидности: до 4,3 и 2,7 соответственно по сравнению с 2,8 и 1,5 на начало года. Однако в первой половине 2006 года произошло снижение этих показателей до 2,7 и 1,6 соответственно в связи с резким наращиванием краткосрочных обязательств. Тогда как рост оборотных активов в первом полугодии составлял 34%, краткосрочные обязательства увеличились более чем вдвое (+115%).

Анализ пассивов


Собственный капитал компании составляет около 12% валюты баланса, что является приемлемым уровнем для нефтетрейдинговой компании. Позитивным моментом также является отсутствие у компании непокрытых убытков, в то время как доля нераспределенной прибыли составляет 11% валюты баланса и порядка 82-85% величины собственного капитала (по состоянию на конец 2005 года – первую половину 2006 гг).

В 2005 году наблюдался резкий рост долгосрочных обязательств компании – на 116%, что было обусловлено размещением в августе дебютного облигационного займа объемом 1,5 млрд рублей. В первой половине 2006 года основной рост задолженности пришелся на краткосрочные обязательства (+115%).

Общая сумма долговых обязательств ОАО «Удмуртнефтепродукт» на конец III квартала 2006 г имеет следующую структуру:

• облигационный выпуск компании (36%);
• кредиты следующих банков: СБ РФ (31%), Росбанк (12%), Уралсиб (10%), и Газпромбанк (3%);
• задолженность перед ОАО "Удмуртторф" (8%).

Величина расходов на заемный капитал снижается, что обусловлено с рефинансированием части кредитного портфеля более дешевыми краткосрочными ресурсами в 3-м квартале 2006 года.

Основной составляющей наращивания краткосрочной задолженности является активное использование краткосрочных привлеченных ресурсов для финансирования текущей деятельности, а именно: работы с поставщиками на основе авансовых платежей и отсрочки оплаты продукции для постоянных покупателей. Это позволяет расширить основные направления деятельности компании и увеличить объемы закупок нефтепродуктов, создавая резервы для периодов сезонного повышения спроса. Своевременное приобретение нефтепродуктов по низким ценам и обеспечение ими своих АЗС позволило компании существенно улучшить финансовые результаты и зафиксировать чистую прибыль в размере 170 млн руб по итогам 9 мес 2006 года (по сравнению с 132 млн руб за весь 2005 год).

Анализ финансовых показателей


Начиная с 2004 года ОАО «Удмуртнефтепродукт» демонстрирует устойчивые темпы роста и стабильную структуру выручки. В 2005 году прирост выручки составил 47% к 2004 году. Подемонстрированные компанией темпы роста превысили аналогичные годовые показатели локального рынка торговли нефтепродуктами, что позволило сохранить занимаемую долю рынка торговли нефтепродуктами и влияние ОАО «Удмуртнефтепродукт» в розничном ценообразовании на нефтепродукты в республике в 2005 году.

По-нашему мнению, Компания сохранит темпы развития и в 2006 году, что подтверждается 30%-ным ростом выручки за 9 месяцев 2006 года по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Положительные ожидания также связаны с капитальными вложениями Компании в развитие собственной торгово-логистической сети на территории Удмуртии в 2005–2006 гг.

Показатели рентабельности деятельности Компании находятся на приемлемом уровне. Их рост в 2006 году обусловлен опережающим ростом чистой прибыли компании, которая по итогам трех кварталов текущего года превысила уровень 2005 года и составила 170 млн рублей. Рост чистой прибыли в основном связан с грамотным использованием техники анализа и прогноза динамики нефтяных цен. Это позволило компании снизить расходы на закуп нефтепродуктов и максимизировать прибыль.

• В 2006 году рентабельность EBITDA заметно возросла и достигла 9% по сравнению с 6,4% в 2005 году;
Показатель чистой рентабельности по итогам 9 мес 2006 года возрос до 2,8% по сравнению с 2,1% за весь 2005 год;
• Наиболее впечатляющий рост продемонстрировал показатель операционной рентабельности, составивший 5,2% в первом полугодии 2006 года;
Валовая рентабельность компании в 2006 году превысила уровень 2004 года и составила 17,8%.

В целом ОАО «Удмуртнефтепродукт» имеет стабильное финансовое положение и устойчивый поток от основной деятельности. Темпы роста оборотов и стратегическое партнерство с НК «ЛУКОЙЛ» дают возможность позитивно оценивать перспективы Компании на рынке в ближайшем будущем.


Первый займ Удмуртнефтепродукта на публичном долговом рынке был осуществлен 30 августа 205 года. Облигации пользовались повышенным спросом со стороны инвесторов: спрос превысил 2 млрд руб при объеме разещения 1,5 млрд руб.

Конъюнктура рынка


Выход облигаций на вторичный рынок происходил в период резко возросшего предложения новых выпусков. В ноябре 2005 года суммарный объем эмиссий составлял более 27 млрд руб, а в декабре достиг абсолютного рекорда, приблизившись вплотную 70 млрд руб. Как следствие, инвесторы, желавшие поучаствовать в новых выпусках, были вынуждены сокращать позиции в уже обращающихся бумагах. Это привело к тому, что облигации Удмуртнефтепродукта открылись на вторичном рынке по цене ниже номинала.

В первой половине 2006 года происходило постепенное ухудшение рыночной конъюнктуры и рост ставок на внутреннем долговом рынке под влиянием роста стоимости денег в мировой экономике. Повышение ключевых процентных ставок ФРС, ЕЦБ, Банком Японии привело к масштабной переоценке уровней привлекательности инвестирования. Как следствие, большинство выпусков, размещавшихся в ноябре-феврале начинали вторичные торги по более низким ценам. В течение первого квартала 2006 года котировки облигаций Удмуртнефтепродукта также держались ниже номинала и в среднем составляли 99,55% от номинала.

Однако, начиная с мая, настрой инвесторов стал постепенно улучшаться, что было обусловлено ожданиями паузы в повышении ставок в США. Дополнительный позитивный фон для российских активов создали внутренние новости:

• Достижение договоренностей о полном досрочном погашении долга перед Парижским клубом кредиторов;
• Повышение суверенных рейтингов агентствами Fitch (в конце июля) и агентством S&P (в начале сентября);
• Повышение «потолка» рейтингов для частных компаний агентствами Fitch и Moody’s, что позволило российским компаниям иметь рейтинг выше суверенного;
• Укрепление рубля к бивалютной корзине, и ожидания сохранения этой тенденции, что повысило привлекательность инвестиций в рублевые бумаги для иностранных инвесторов.

Как следствие, возрос спрос на рынке рублевого долга, что привело к росту цены облигаций Удмертнефтепродукта выше номинала. Закрепление котировок выше этого уровня, тем не менее, произошло на внутренних новостях компании. В начале лета появилась информация о смене ключевого акционера компании. Передача 41% акций компании НК «ЛУКОЙЛ» создало благоприятный новостной фон для переоценки данного выпуска инвесторами и закреплению цены выше уровня номинала.

Текущая ситуация


Во второй половине года конъюнктура рублевого долгового рынка продолжает улучшаться вслед за динамикой внешнедолговых рынков, улучшению общемировой конъюнктуры. С середины августа активизировались эмитенты, откладывавшие размещения, начиная со II квартала. Тем не менее, лишь к настоящему времени ставки постепенно опустились к прошлогоднему уровню.

Одновременно на рынке продолжает наблюдаться тенденция, впервые возникшая более года назад, постепенного смещения спроса в выпуски 2-го эшелона. Существует несколько причин для формирования данного тренда:

• Облигации этого уровня обеспечивают держателям достаточно высокий уровень надежности.
• Средняя доходность 2-го эшелона на на 200-300 б.п. превышает ставки по «голубым фишкам».
• Уровень доходности 2-го эшелона обеспечивает дополнительную защиту вложениям на периоды стагнации рынка.
• Нарастает инетерс западных участников рынка рублевого долга к более доходным инструментам.

В связи с повышенным интересом к облигациям 2-го эшелона вероятен опережающий ценовой рост этого сектора и сужение их спредов к бумагам 1-го эшелона.

Сочетание благоприятной рыночной конъюнктуры и повышенного спроса на бумаги данного сектора позволяет ожидать переоценки качества облигаций Удмуртнефтепродукта инвесторами. Размещение облигаций проходило по верхнему диапазону доходностей 2-го эшелона. Однако благодаря произошедшим за год положительным изменениям – как качественного характера, так и количественного, - в настоящее время мы повышаем оценку этих бумаг, считая что на вторичном рынке они могут конкурировать с выпусками начала 2-го эшелона.

На наш взгляд, смена основного акционера компании не была в достаточной мере отыграна рынком. В потенциале данные облигации имеют все шансы получить риск «квази-Лукойла», что делает вероятным сужение спреда облигаций Удмуртнефтепродукта к обращающимся бумагам Лукойла в течение 2007 года до 100-150 б.п.
 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: