Комментарий по долговому рынку

Валютные облигации

Оптимизм, вызванный политическими перестановками в Греции и Италии, был довольно быстро отыгран. С осознанием того, что пока кардинальных изменений в лучшую сторону в вопросе долгового кризиса ЕС не произошло, нервозные настроения на рынке вновь восстановились. В понедельник Италия разместила 5-летние облигации в полном запланированном объеме (на сумму 3 млрд евро). Спрос на облигации был достаточно высоким, тем не менее, доходность нового выпуска суверенных бумаг подскочила до максимального уровня более чем за 14 лет. Показатель bid-to-cover на размещении 5-летних облигаций Италии составил 1.47 против 1.34 в октябре. Доходность размещения выросла до 6.29% годовых - максимального уровня с июня 1997. Следуя логике "заражения" и взаимосвязи периферийных стран Европы, доходность испанских суверенных 10-летних выпусков также возросла до максимального уровня с августа, превысив отметку в 6,2% годовых.

На российском рынке валютных облигаций вчера наблюдалось “сползание” котировок вниз в пределах 0,3 п.п. Суверенный долг Rus-30 завершил день на отметке 118,18% от номинала. Риск на Россию CDS 5 подрос на 6 б.п. – до 226 б.п.

В ближайшие дни торги на мировых площадках продолжат проходить с оглядкой на Европу. Сегодня выйдут данные по ВВП Германии и ЕС за 3кв11г и, вероятно, цифры будут пересмотрены в сторону понижения. В США же выйдет первая часть свежей инфляционной статистики – по прогнозу, цены производителей в октябре выросли на 6,3% г/г после роста на 6,9% г/г месяцем ранее. Инфляция производителей за вычетом волатильных составляющих ожидается на уровне 2,8%г/г (2,5%г/г в сентябре). Также Минторг США обнародует данные об объеме розничных продаж за октябрь (прогнозируется рост продаж на 0,3%), и ФРБ Нью-Йорка опубликует значение индекса производственной активности Empire Manufacturing за ноябрь.

Рублевые облигации

Активность торгов на вторичном рынке рублевого долга вчера оставалась чрезвычайно низкой. Вместе с тем, давление на денежном рынке возросло, что отразилось в росте объемов привлечения в ЦБ через механизм РЕПО. Так, объем 1-дневного РЕПО впервые с начала кризиса превысил 510 млрд руб, на 3-месячном аукционе РЕПО объем привлечения составил 41 млрд руб. Как следствие, ставка по 1-дневным кредитам выросла сразу на 20 б.п.

Ситуация в Еврозоне остается нестабильной, смена правительства в Италии не смогла надолго поддержать рынки, возобновившие падение уже к вечеру понедельника. На этом фоне российские инвесторы не спешат менять структуру портфелей.

Макроэкономика

По оценкам Росстата, рост ВВП в 3Кв11 составил 4.8% г/г; НЕЙТРАЛЬНО

Согласно Росстату, рост ВВП в 3Кв11 составил 4.8% г/г, что ниже ранее представленной Министерством экономического развития оценки 5.1% г/г. Это подтверждает нашу точку зрения, что во 2П11 запасы не смогут оказать такого позитивного влияния на динамику ВВП, как в 1П11, и поэтому мы оставляем наш годовой прогноз 3.8% г/г без изменений.

Оценка роста ВВП в 3Кв11, представленная Росстатом, подтвердила наш скептицизм в отношении ранее объявленной правительством оценки, которую мы посчитали слишком высокой, учитывая снижение промышленного производства на 0.2% м/м в сентябре. Расхождение между двумя оценками, скорее всего, объясняется более точным отражением сокращения запасов, которое, по всей видимости, началось в сентябре в ответ на хаос на мировых рынках. Это представляет собой изменение тренда 1П11, когда на накопление запасов пришлось до 80% роста ВВП. Учитывая продолжающуюся нестабильность на финансовых рынках, мы считаем, что вряд ли запасы смогут существенно поддержать рост ВВП до конца года. Также, поскольку рост ВВП в 3Кв11 учитывает эффект базы в размере как минимум 2 п.п., рост на 4.8% г/г не впечатляет. Мы считаем, что экономический рост в 4Кв11 вернется к уровню 3%, в результате чего годовые темпы роста составят 3.8% г/г.

Кредитный анализ

ВымпелКом (ВВ/Ва3/-) публикует финансовые результаты за 3кв11г. по US GAAP; долговая нагрузка снижается

Накануне VimpelCom Ltd. представил финансовые результаты за 3кв11г по US GAAP. С кредитной точки зрения мы рассматриваем отчетность компании как в целом позитивную. В качестве нового возникшего для компании риска, отметим прекращение действия соглашения между ВымпелКомом и Нагибом Савирисом о разделении рисков, связанных с алжирским оператором Djezzy.

В 3кв ВымпелКом добился внушительного результата в части свободного денежного потока ($705 млн), что позволило оператору начать достаточно быстро снижать кредитное плечо: чистый долг по итогам квартала сократился на $1,6 млрд (до $22,6 млрд), отношение чистый долг/LTM EBITDA снизилось с 2,6х до 2,4х.

Краткосрочный долг ВымпелКома по состоянию на отчетную дату составлял $1,6 млрд при денежном балансе в $3,4 млрд., что обуславливает низкие риски рефинансирования. Крупные объемы погашений долга наступят для компании лишь в 2017 г ($9,1 млрд).

Мы ожидаем, что в последующие отчетные периоды задолженность ВымпелКома продолжит постепенно снижаться на фоне синергетического эффекта от завершения процессов консолидации Wind и последующей оптимизации операционных процессов. Основным фактором способным препятствовать быстрой «разгрузке» долга с баланса оператора мы считаем щедрую дивидендскую политику компании. Размер дивидендских выплат ВымпелКома по итогам 9М11 г. может составить порядка $1 млрд.

Около недели назад компания объявила о планах по привлечению 3-х летнего синдицированного кредита в размере $500 млн. Мы полагаем, что с учетом доступного компании на конец 3кв денежного баланса, основная цель потенциальной синдицированной сделки поддержать ликвидность на фоне предстоящих дивидендских выплат. По официальной версии, за счет этих средств ВымпелКом намерен рефинансировать бридж-кредит привлеченный ранее на приобретение Wind.

Еврооблигации ВымпелКома в настоящее время торгуются с более широкими Z-спредами, нежели бонды Евраза (В+/В1/ВВ-), несмотря на более слабую комбинацию кредитных рейтингов у последнего. По нашему мнению бумаги ВымпелКома недооценены рынком.