Комментарий по долговому рынку

Валютные облигации

Хотя аукцион по 30-летним КО США прошел при повышенном спросе (коэффициент bid-to-cover составил 2,83 по сравнению со средним уровнем предыдущих десяти аукционов в 2,7), по итогам дня на фоне нового предложения суверенные бумаги США всё-таки снизились в цене, доходность UST-10 выросла на 4 б.п. до 3,50% годовых.

Долговые проблемы периферийных стран Еврозоны не дают рынкам покоя - поддержку Treasuries ранее оказало заявление министра финансов Германии, увеличившее уверенность инвесторов в том, что реструктуризации Греции не избежать. Новый виток опасений распространения долговых проблем вызвал рост CDS периферийных стран, тем не менее, 5-летний риск на Россию CDS5 всё же торгуется ниже отметки в 130 б.п. Несмотря на небольшое снижение, вызвавшее расширение спредов в корпоративном сегменте, суверенный бенчмарк Rus-30 сохраняет позиции, занятые в ходе торгов за неделю.

Опубликованные вчера статданные США также оказались не самыми позитивными и вновь доказали – рынок труда остается слабым, инфляционные ожидания завышены, а угроза возникновения неконтролируемой инфляции на данный момент преувеличена. Так, количество первичных обращений за пособиями по безработице на прошлой неделе превысило отметку в 400 тыс при прогнозе в 380 тыс. Более оптимистично рынок был настроен и относительно инфляционных показателей: цены производителей в марте выросли менее существенно, чем прогнозировалось (5,8: г/г против прогноза в 6,1%, цены производителей за вычетом волатильных факторов повысились на 1,9% с 1,8%г/г).

Китайская статистика вновь оказалась противоречивой: с одной стороны, ВВП в 1кв11г вырос на 9,7% (превысив прогноз в 9,4%), и промышленное производство, как и розничные продажи, сохраняют позитивную динамику; с другой – инфляционное давление остается сильным. Потребительская инфляция в марте превысила 5%-ную отметку (5,4% с 4,9% ранее), цены производителей увеличились на 7,3% с 7,2% ранее. Таким образом, можно предположить, что вскоре мы вновь увидим шаги Народного Банка Китая по ужесточению монетарной политики. Сегодня в США будет опубликована вторая часть инфляционной статистики - с учетом задержки, с которой рост цен производителей переносится на потребителя, замедление роста индекса маловероятно. По прогнозу, индекс CPI в марте вырос на 2,6% г/г c 2,1%г/г ранее. Также сегодня будут опубликованы данные по промышленному производству за март и предварительное апрельское значение индекса потребительского доверия от Университета Мичигана.

Рублевые облигации

Негативный внешний фон и продолжившийся накануне рост ставок NDF – ключевые факторы, которые обуславливали доминирование продавцов на внутреннем рынке облигаций в четверг. По итогам вчерашнего дня наиболее ликвидные инструменты потеряли в цене примерно 0,25 п.п. относительно предшествующего закрытия при среднем уровне торгового оборота. По нашим наблюдениям, сокращение позиций на рублевый риск преимущественно происходило со стороны иностранных инвесторов. На текущий момент мы не видим фундаментальных причин для дальнейшего снижения рублевого рынка и сегодня ожидаем достаточно спокойного торгового дня.

Кредитный анализ

X5 (B+/B2/-) опубликовала результаты за 4кв10г по МСФО; НЕЙТРАЛЬНО

Опубликованные накануне финансовые результаты Х5 за 4кв10г и полный 2010г по МСФО в целом рассматриваются нами как нейтральные с точки зрения кредитного качества эмитента. Мы не ожидаем влияния данной отчетности на котировки низко ликвидных рублевых облигаций компании.

Консолидация показателей розничной сети Копейка привела к ожидаемому ухудшению балансовых показателей и кредитных метрик Х5. В начале текущего года Moody’s и S&P уже отреагировали на данное событие понижением эмитента в одной ступени кредитного рейтинга. Новые прогнозы рейтингов Х5 от обоих агентств в настоящее время определены как «стабильные».

На конец 2010г коэффициент чистый долг/EBITDA Х5 составлял 4,0х против 2,3х на конец 3кв10г. Однако необходимо принимать во внимание, что в части P&L результаты Копейки еще пока не нашли полноценного отражения в отчетности Х5, что позволяет рассчитывать на определенное улучшение ключевых кредитных показателей эмитента в последующие отчетные периоды. В числе значимых факторов, поддерживающих кредитный профиль Х5 мы хотели бы отметить благоприятную структуру долга ритейлера: на конец 2010 года краткосрочные заимствования составляли менее 14% от общего размера кредитных обязательств компании.

По словам руководства Х5, в нынешнем году компания сосредоточится на органическом росте и ускоренной интеграции Копейки, что как мы полагаем, выразится в заметном увеличении капитальных расходов эмитента. В связи с этим, вероятность того, что конца 2011 года Х5 сможет восстановить свои утраченные позиции на кредитной рейтинговой шкале, как мы полагаем, невысока. Напомним, что согласно методологии S&P максимально допускаемый показатель долговой нагрузки Х5 для рейтинга категории «ВВ-» составляет не выше 3,5х в терминах долг / EBITDA.

Несмотря на отсутствие интересных торговых возможностей в облигациях Х5, короткие выпуски Копейки, по нашему мнению, сохраняют привлекательность для их включения в инвестиционный портфель. Сейчас данные инструменты позволяют заработать порядка 7,5% годовых на сроке инвестирования менее года.