Скоро

Июньские прогнозы ФРС обозначили целевой уровень ставки на 2022, 2023 и 2024 гг. в 3,4%, 3,8% и 3,4%, соответственно. При повышении диапазона ставок федеральных фондов, в рамках преобладающих на рынке прогнозов, на 1%, до 2,5%-2,75%, оценочный потенциал дальнейшего ужесточения, возможно, сократится до менее 1%. Между тем, базовый ИПЦ США снижается четыре месяца подряд. Данные индекса делового климата менеджеров по закупкам, статистика товарных рынков и стоимости фрахта свидетельствуют о снижении ценового давления в США. Сохранение в июне мягкой монетарной политики НБК и Банком Японии, а также получивший развитие на прошедшей неделе план ЕЦБ по поддержке долгового рынка – косвенные свидетельства ожидаемого регуляторами "сглаживания" инфляционных рисков во II полугодии.

С учетом данных факторов, итоги июльского заседания ФРС, возможно, будут позитивно отыграны долговым рынком.

Итоги недели

Внешний рынок

Данные макроэкономической статистики КНР, Японии, ЕС и США в основном демонстрируют улучшение. В частности, снижение индекса разрешений на строительство в США в июне замедлилось до -0,6% м./м. против -7% в мае.

Более 70% из порядка 20% компаний индекса S&P 500, опубликовавших свои результаты за II кв., продемонстрировали показатели прибыли выше прогнозных.

Внешние нерыночные риски снизились: сняты запреты на экспорт в ЕС и США для некоторых российских товарных групп, компании ЕС получат возможность совершать сделки с РФ для транспортировки нефти в третьи страны. Газпром получил экспортную лицензию Канады на ремонт и транспортировку турбин до конца 2024 г. Вопрос отправки газоперекачивающего агрегата в РФ окончательно не решен. Однако, новостей об улучшении ситуации вокруг поставок газа в ЕС оказалось достаточно для того, чтобы ЕЦБ объявил по итогам июльского заседания о запуске программы выкупа облигаций с анонсированной целью ограничения фрагментации показателей процентных ставок по государственным бондам в еврозоне.

Внутренний рынок

Внутренние оценочные риски для российского финансового долгового рынка, напротив, выросли, несмотря на рост цен долгового рынка.

После невыплаты дивидендов Газпромом вследствие вероятного решения правительственных структур, новым негативным внутренним драйвером для рынка стала информация о планах ЦБ ужесточить регулирование операций инвесторов–физлиц. СПБ Биржа заявила, что не согласна с ограничением ЦБ РФ для неквалифицированных инвесторов на торговлю иностранными ценными бумагами. По мнению биржи, масштабы негативного влияния новаций ЦБ могут оказаться несоразмерны рискам, о которых заявил регулятор.

Снижение реальной ключевой ставки глубоко в отрицательную область значений, несмотря на краткосрочный позитивный эффект от смягчения политики ЦБ, с точки зрения среднесрочных оценок означает поздний старт восстановления спроса, формирует риски запаздывающей, сравнительно слабой, его динамики.

В преддверии июльского заседания ЦБ, аналитики ВТБ отмечали, что снижение цен в последние месяцы, было обусловлено временными факторами, что неоднократно отмечал сам Банк России, темпы базовой инфляции остались вблизи целевых уровней, а инфляционные ожидания населения остаются повышенными, около значений середины 2021 г. На фоне оживления кредитования и спроса, поскольку средства граждан на краткосрочных депозитах достигли рекордных 11,8 трлн руб., что больше объемов оборота розничной торговли за целый квартал, "рекордный объем чувствительных к коротким ставкам сбережений требует более плавной траектории ключевой ставки".

Необходимо отметить в контексте данных оценок, что исторически низкая реальная ключевая ставка формирует схожие низкие целевые темпы роста номинальной и реальной денежной массы и, опосредованно, ВВП. При этом, снижение ставок в рамках политики ЦБ, как показывает долгосрочная практика, не сопровождается значимым увеличением монетизации экономики. В результате, долгосрочные оценочные инфляционные и кредитные риски не снижаются, несмотря на снижение ставок ЦБ и кратко- и среднесрочной инфляции. Экономика замедляется и доходы заемщиков сокращаются, но банки не могут кредитовать дешевле, чем указывает статистика долгосрочных рисков. Качество заемщиков ухудшается, доходы банков сокращаются. Оценочный средне- и долгосрочный прирост экономики и финансового рынка сокращается.

Ожидаем позитивного краткосрочного эффекта для российского долгового рынка со стороны активного смягчения политики ЦБ. С точки зрения перспективы ближайших лет, полагаем необходимыми докапитализацию финансового сектора, активизацию финансовой помощи заемщикам при значимом повышении коэффициентов монетизации экономики.

Смягчение политики ЦБ традиционно формирует тенденцию сокращения инфляционных ожиданий и оценочных кредитных рисков. Растет активность на финансовых рынках. Формируются ожидания стабильного, после завершения цикла смягчения кредитных условий, роста реальных рублевых ставок. Это поддерживает курс рубля. В итоге, как показывает долгосрочная практика, смягчение политики ЦБ в рамках недельного и среднесрочного тренда стабильно отыгрывается укреплением, а не снижением курса российской валюты.

Однако, в отсутствие стратегических перемен в политике ЦБ, после завершения цикла снижения оценочных рисков на рынке, рынок, как правило, вновь начинает продавать рубли, ориентируясь на сохраняющиеся, в условиях представляющейся сравнительно низкой монетизации экономики РФ, повышенные долгосрочные инфляционные риски для курса валюты РФ.

Реальная ставка ЦБ составляет по итогам июльского заседания уже порядка -8%, это значение вблизи исторических максимумов.

При этом, оценочный справедливый уровень инфляции в РФ, рассчитанный на основе статистики монетизации экономики равен порядка 10%. В этой ситуации на долговом и валютном рынке, как представляется, постепенно будут формироваться кратко- и среднесрочные опасения повышения инфляционных ожиданий и кредитных ставок. Тем более, что власти в последние месяцы неоднократно отмечали необходимость мер, направленных против укрепления курса рубля, а снижение курса российской валюты традиционно сильный сигнал ускорения инфляции.

Наш базовый прогнозный диапазон для курса рубля к USD на конец года составляет 60–70 руб. при среднегодовом курсе на уровне порядка 70 руб. за USD.

Ожидаем снижения курса рубля к закрытию следующей недели. Прогнозные целевые диапазоны закрытия следующей пятницы: 56,40–61,75 руб. за доллар США и 58,1–62,20 руб. за евро.

На основе макроэкономической, в том числе инфляционной статистики, и с учетом рыночной ценовой динамики, по-прежнему оцениваем справедливый ставок ОФЗ в диапазоне 10%-12% годовых. Однако, активное смягчение политики ЦБ на фоне замедляющейся инфляции оказывает доминирующее влияние на краткосрочный тренд ставок долгового сегмента РФ. Рыночные сигналы противоречивы, поэтому прогноз динамики рыночных кратко- и среднесрочных ставок на перспективу до конца III кв. по-прежнему – консолидация. В такой ситуации, исходя из средне- и долгосрочной практики, возможным представляется, при прочих равных, перемещение средств инвесторов с долгового на фондовый рынок.

В краткосрочном периоде, при повышенных рисках прогноза, преобладают шансы снижения ставок рынка ОФЗ. Целевой усредненный уровень ставок ликвидных индикативных ОФЗ серий 26200, 26226, 26224, 26225 и 26240 на конец следующей недели составляет 8,05%-8,5% годовых.