Внутренний рынок

Негативные настроения

На внутреннем долговом рынке в понедельник отчетливо ощущалось негативное воздействие извне. Резкого обвала котировок не происходило, однако большинство бумаг торговалось в минусе на фоне умеренной активности торгов. В частности, в небольшом минусе закрылись практически все ОФЗ.

Наиболее активно торговавшимися бумагами вчера стали облигации РуссНефти и 3-й выпуск ТД Копейка. Котировки РуссНефти по итогам дня выросли на 3,2% до 96,7% от номинала, доходность снизилась на 287 (!) б.п. до 12,26% годовых. Поводом для роста стала публикация в ведущих СМИ информации о том, что Гуцериев наконец-то подтвердил факт переговоров о продаже своего бизнеса Дерипаске. Мы полагаем, что в ближайшее время котировки РуссНефти должны вырасти до уровня 101,6%, что соответствует доходности 8,2% годовых. Облигации Копейки, напротив, снижались, на фоне новости о возможном пересмотре рейтинга от S&P. Третий выпуск Копейки за день с погашением в феврале 2012 года потерял 1,45%, доходность выросла до 10,15% (+42 б.п.).

По нашим оценкам капитализация корпоративного сектора по итогам дня снизилась на 0,15%, капитализация муниципального сектора – на 0,02%.Снижение капитализации сектора госбумаг составило 0,07%. При этом капитализация 10 наиболее ликвидных выпусков корпоративного сектора снизилась на 0,17%, муниципального сектора - на 0,06%, сектора госбумаг – также на 0,06%.

Внешние долговые рынки

Волнения продолжаются

На внешнем долговом рынке в отсутствии макроэкономической статистики и выступлений представителей ФРС большую часть дня рынком «владели» настроения credit crunch fears. В течение дня доходность 10-летних us-treasuries опускалась до 4,75% годовых, что является минимальным значением более чем за 2 месяца. По данным RealtyTrac Inc., которые были опубликованы вчера, в первом полугодии 2007 года объем недвижимого имущества, по которому была запущена процедура взыскания и реализации для выполнения обязательств недобросовестных заемщиков по ипотечным кредитам, вырос на 58% (по сравнению с аналогичным периодом прошлого года). Однако позднее ситуация успокоилась, и по итогам дня доходности UST немного выросли.

С утра кривая доходностей us-treasuries выглядит следующим образом: доходности 2-летних облигаций составляют 4,57% годовых (+2 б.п.), 5-летних – 4,63% (+3 б.п.). 10-летние ustreasuries торгуются на уровне 4,8% годовых по доходности (+1 б.п.), 30-летних – с доходностью 4,95% годовых (нулевое изменение).

Сегодня в центре внимания вновь окажется макростатистика США и, в первую очередь, последний из июньских инфляционных показателей, индекс потребительских цен. Также будет опубликован индекс потребительской уверенности за июль. В то же время эффект от любого дополнительного негатива, затрагивающего subprime morgages, в настоящее время может превысить эффект от сильных макроэкономических данных.

Emerging Markets

Индекс EMBI+ вчера вырос на 0,2%, спрэд индекса сузился на 4 б.п. до 219 б.п. Российский сегмент выглядел в целом хуже рынка. Индекс EMBI+ Россия снизился на 0,33%, а его спрэд расширился на 2 б.п. и составил 133 б.п. Еврооблигации «Россия-30» сейчас торгуются на уровне 109,375/109,813 с доходностью 6,15% годовых и спрэдом к UST-10 135 б.п.

Новости эмитентов

Дикси перебирается в казино

Сегодня в газете Коммерсант появилась информация о том, что оператор игровых залов и казино Ritzio и розничная сеть магазинов Дикси договорились о создании совместного предприятия. Магазины будут открываться в игровых помещениях Ritzio под брэндом и с помощью Дикси, контроль над СП получит Ritzio, однако, возможно, что Дикси получит опцион на последующий выкуп магазинов у Ritzio. Магазины будут открыты в формате «у дома» под маркой V-Mart. В ближайшее время партнеры планируют открыть 50 магазинов в Санкт-Петербурге.

Нам сложно оценить перспективы подобного сотрудничества для Дикси, к тому же мы пока не знаем всех нюансов сделки. СП должно, по всей видимости, минимизировать расходы компании на открытие новых магазинов. Хотя партнеры разделят расходы между собой, открытие каждого нового магазина все равно предполагает существенные инвестиции со стороны Дикси. Мы сохраняем нейтральную позицию в отношении облигаций Дикси и рекомендуем инвесторам с умеренным аппетитом к риску дождаться подвижек в финансовых показателях компании, а не полагаться лишь на амбициозные планы компании. Несмотря на средства, привлеченные Дикси в ходе IPO (более 350 млн. долл.), большая потребность в финансовых ресурсах изменила кредитный профиль компании в худшую сторону – Долг/EBITDA достиг более 5,5X по итогам 2006г. при рентабельности EBITDA всего в 3,8%.

Сейчас доходность облигаций Дикси составляет 11,25% – с мая бумага набрала в доходности почти 100 б.п. Такая доходность, в принципе, является довольно привлекательным уровнем для федерального ритейлера с развитой региональной сетью и годовым оборотом более чем в 1 млрд. долл. Как только мы увидим качественные улучшения, способные улучшить кредитное качество Дикси, наша рекомендация будет пересмотрена.

Северсталь-Авто и Isuzu создают СП по производству грузовиков

Вчера Северсталь-Авто и Isuzu подписали учредительные документы СП по производству коммерческой техники на территории России. Новая компания будет зарегистрирована на территории особой экономической зоны Елабуга в Республике Татарстан. Доля Северсталь-Авто в новом проекте составит 66%. По планам новое производство будет запущено в первой половине 2008 года. Мощность завода составит 25 тыс. автомобилей в год. Инвестиционные затраты на запуск проекта партнеры очинивают в $13,7 млн.

Таким образом, анонсированные в феврале Северсталь-Авто планы по созданию с Isuzu реализованы, и в 2008 году компания сможет предложить рынку практически полный модельный ряд коммерческой техники. Причем стоит отметить, что благодаря объединению сборки моделей Isuzu и Fiat на базе нового завода в Елабуге, Северсталь-Авто сможет получить экономию на масштабе. В дальнейшем компания планирует провести локализацию сборки двигателей, что снизит стоимость собираемых в России автомобилей. По нашему мнению, учитывая потенциал российского рынка коммерческой техники, уже на первом этапе компания может достичь высокого уровня продаж.

Прогнозы и рекомендации

Мы позитивно расцениваем стремление Северсталь-Авто усилить присутствие на перспективном рынке коммерческих автомобилей. До сих пор компания демонстрировала безупречное кредитное качество и высочайшие стандарты корпоративного управления. К сожалению, первый выпуск облигаций С-Авто торгуется исключительно низко, что практически исключает апсайд бумаги.

Второй выпуск облигаций С-Авто был размещен на прошлой неделе, доходность бумаги к оферте через 3 года составила 7,85%. Даже с этого беспрецедентно низкого уровня для размещений российских автомобилестроителей выпуск будет иметь технический апсайд в случае включения в котировальный список «А1». Подобная вещь произошла с предыдущим выпуском компании, доходность которого сейчас составляет 7,28% при дюрации в 2,15 года. Согласно информации организатора, эмитент уже подал заявку на включение выпуска в список «А1», поэтому, возможно, что на вторичном рынке доходность С-Авто-2 опустится до уровня 7,5-7,6%.

ЮТК отчиталась по МСФО

На прошлой неделе ЮТК последней из МРК отчиталась по международным стандартам за 2006 год. Консолидированные доходы Южной Телекоммуникационной компании (ЮТК) по МСФО в долларовом исчислении снизились на 0,1% по сравнению с 2005 г и составили в 2006 году 661,8 млн. ( в рублевом - 17959 млн. руб., что на 4,3 % ниже аналогичного показателя 2005 года). Показатель EBITDA вырос на 35,3% до $230,0 млн. со $169,9 млн. Чистая прибыль составила $12,8 млн. по сравнению с убытком в $33,5 млн.

Долговое бремя компании осталось практически на том же уровне. Совокупный долг в долларовом исчислении составил $728.9 млн. по сравнению с $723,5 млн. на конец 2005 г. Отношение долга к активам составило 51% против 52% годом ранее. Впрочем компании удалось рефинансировать часть своих обязательств под более низкую ставку, что отразилось на 16,5% снижении процентных расходов.

Рост показателя EBITDA и снижение процентных расходов позитивно отразилось на долговых показателях компании. Отношение Долга к EBITDA снизилось с 4,3x до 3,2x, а покрытие EBITDA процентных платежей выросло с 1,7x до 2,7x..

Мы положительно оцениваем результаты ЮТК за 2006 год. Компания, с одной стороны, успешно справляется с задачей снижения долгового беремени и, с другой стороны, демонстрирует контроль над ростом расходов. По итогам прошлого года операционные расходы снизились на 12%, что является одним из лучших показателей среди МРК. Результаты ЮТК превзошли наши ожидания, как по выручке, так и по показателю OIBDA, и лишь чистая прибыль оказалась ниже нашего прогноза.

Мы полагаем, что новая отчетность не принесет никаких изменений котировкам облигаций ЮТК. Спрэд в 20-40 б.п., с которым торгуются облигации компании к доходностям облигаций других МРК, мы считаем оправданным. Попытки менеджмента по снижению долгового бремени пока не принесли ощутимых сдвигов. ЮТК до сих пор имеет неудачную структуру долга и худшие долговые показатели среди МРК (Долг/EBITDA, EBITDA/Проценты, Долг/Активы).