Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Ежедневный обзор долговых рынков


[30.04.2009]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Спад в экономике РФ в первом квартале достиг 12,3%

Новость: По данным Росстата, выпуск продукции и услуг по базовым видам экономической деятельности в РФ в марте 2009 г. упал на 12,4% г/г, по итогам первого квартала сокращение выпуска составило 12,3% г/г.

Комментарий: Данный показатель исчисляется на основании данных об изменении физического объема производства продукции сельского хозяйства, промпроизводства, строительства, грузооборота транспорта, розничной и оптовой торговли. Падение выпуска по базовым отраслям продолжилось пятый месяц подряд, и ожидаемого дальнейшего замедления не произошло (в феврале спад оценивался на уровне 11,9% г/г после снижения на 12,6% г/г в январе).

Наиболее существенное сокращение объемов в марте 2009 г. по-прежнему наблюдалось в строительстве (–20,2% г/г), промышленности (–13,7% г/г) и грузообороте транспорта (–16,9% г/г). Кроме того, оборот розничной торговли за соответствующий период также снизился – на 4,0% г/г, что является негативным сигналом, поскольку свидетельствует о сокращении потребительского спроса.

Поскольку на базовые отрасли экономики приходится свыше 70% объема ВВП страны, изменение их выпуска является индикатором динамики совокупной добавленной стоимости. Отметим, что, по предварительной оценке Минэкономразвития, объем ВВП в первом квартале текущего года сократился на 9,5% г/г.

КОММЕНТАРИЙ ПО РЫНКУ ОБЛИГАЦИЙ

Результаты размещений ОФЗ и облигаций г. Москвы

Новость: Вчера аукционы по размещению ОФЗ были признаны несостоявшимися из-за отсутствия у эмитента стремления разместить облигации по ставкам, отраженным в заявках инвесторов. Напротив, аукционы, проводимые Москомзаймом (58-й и 50-й выпуски с погашением в 2011 г. общим объемом 10,5 млрд руб.), пользовались значительным спросом по доходности 15,97-16,02%, переподписка составляла 1,9-2,2 раза.

Комментарий: Прошедшие вчера размещения облигаций максимально ясно выявили тенденции первичного рынка последнего времени:

  1. эмитенты безусловного кредитного качества пользуются спросом у инвесторов;
  2. спрос на рублевые облигации на первичном рынке появляется только при условии того, что предлагаются привлекательные уровни доходности.

В этой связи не представляется удивительным, что ОФЗ не вызвали интереса у инвесторов, а также то, что облигации г. Москвы пользовались повышенным спросом.

Следующей датой выпуска облигаций г. Москвы является 13 мая, когда инвесторам будет предложен 15-ти миллиардный выпуск с погашением в 3 кв. 2012 г.

КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ

Финансовые результаты АФК Система за 2008 год – нейтрально с точки зрения кредитного качества

Новость: АФК «Система» опубликовала финансовые результаты за 4К2008 и 2008 г., которые в целом совпали с ожиданиями участников рынка.

Комментарий: Выручка, EBITDA и чистая прибыль холдинга в 4К2008 сократились в годовом выражении на 3,4%, 39,1% и 63,2% соответственно. Такая динамика в основном обусловлена произошедшей в отчетном периоде девальвацией рубля, что особенно заметно сказалось на показателе чистой прибыли. Существенное влияние на данный показатель оказал убыток в размере 795 млн долл., полученный за счет курсовых разниц. Как следствие, в 4К2008 Система зафиксировала чистый убыток в размере 714 млн долл., а чистая прибыль компании по итогам 2008 г. составила всего 62 млн долл. На показатель EBITDA также существенно повлиял «бумажный» убыток на сумму 239 млн долл., полученный в результате переоценки активов на сумму 62 млн долл. и увеличения резервов на возможные потери по ссудам на сумму 163 млн долл.

В настоящий момент, с нашей точки зрения, основными приоритетами АФК «Система» будут оставаться поддержание текущей стоимости компании наряду с сокращением расходов и общей задолженности. По данным компании, программа сокращения издержек уже позволила сэкономить порядка 700 млн долл. Инвестпрограмма также была урезана на 700 млн долл. Дополнительно, компания конвертировала часть номинированной в долларах задолженности в рублевый эквивалент, увеличив долю рублевого долга с 20% до 35%.

С точки зрения кредитного качества, результаты 2008 года не добавили ничего принципиально нового в уже сложившуюся картину – в тоже время, стоит отметить некоторые детали, касающиеся текущей долговой нагрузки и ликвидности:

- Общий объем долга на консолидированном уровне в течение 4 квартала вырос с 9.4 млрд долл до 10.6 млрд долл, в том числе 3.7 млрд – короткий долг. Объем кредитного плеча Системы заметно изменился после привлечения финансирования под покупку Башкирских активов («плюс» 3 млрд долга) и недавней продажи девелоперского бизнеса Система-ГАЛС в пользу ВТБ («минус» 1.2 млрд долл долга): в начале апреля холдинг давал оценку долговой нагрузки с учетом последних крупных сделок в размере 12.6 млрд долл, однако эта цифра была основана на данных 3кв2008. С учетом роста задолженности в 4 квартале, совокупный долг увеличивается до 13.8 млрд долл. По нашим оценкам, долг / EBITDA с учетом сделок и результатов приобретенных башкирских компаний в прошлом году составляет около 2x (Долг / EBITDA Системы по цифрам отчетности за прошлый год – около 1.8x). В целом, как мы уже писали, мы не считаем, что приобретение Башкирских активов существенно увеличивает риски рефинансирования Системы, учитывая комфортные условия нового долга и существенные денежные потоки, которые могут генерировать приобретенные компании.

- Насколько мы поняли из комментариев менеджмента в ходе телеконференции, компания пока не привлекла 1 млрд долл дополнительных заемных средств помимо 2 млрд долл кредита ВТБ, необходимых для финансирования сделки по башкирским активам. 500 млн долл Система должна будет заплатить до 1 июня 2010 года, еще 500 млн долл потребуется на выкуп акций у миноритариев. Компания должна будет выставить оферту по выкупу акций до конца мая.

- В ходе телеконференции менеджмент уточнил объем погашений на уровне корпоративного центра в текущем году: во 2, 3 и 4 квартале Системе нужно будет погасить 360 млн долл. долга. По нашей оценке, эти выплаты будут более чем компенсированы дивидендами, которые материнская компания получит от МТС за прошлый год (мы полагаем, что они могут превысить 600 млн долл).

Аптечная сеть 36,6 объявила финансовые результаты за 2008 г. по МСФО

Новость: OAO «Аптечная сеть 36,6» опубликовала аудированные финансовые результаты за 2008 год по МСФО.

Комментарий: Компания продолжает испытывать серьезные трудности в розничном сегменте бизнеса. Тем не менее, несмотря на ухудшение экономической конъюнктуры в 4К2008 г. Аптечной сети 36,6 удалось показать позитивные изменения в своей деятельности. Рост сопоставимых продаж в 2008 г. составил 10,2% в долларовом выражении (в 4К2008 г снизились на 9,7%) и 25,2% в рублевом. Это позволило увеличить выручку в аптечной сети Компании в 2008 г. на 24,9% по сравнению с 2007 г. – до 841,3 млн долл.

Валовая рентабельность в рознице составила 30,1% в 4К2008 г. по сравнению с 14,5% в аналогичном периоде 2007 г. В целом за 2008 г. валовая маржа в розничном сегменте повысилась до 28,1% с 23,5% в 2007 г. в результате увеличения продаж товаров под собственной торговой маркой, внедрения централизованных закупок, управления ценообразованием, а также оптимизации ассортимента.

Из позитивных изменений также хотелось бы отметить, что коммерческие, общехозяйственные и административные расходы Компании хоть и выросли в 2008 г. до 273,4 млн долл. на 9,36%, в 4К2008 г. снизились на 37,5% по сравнению с 4К2007 г. – до 61,3 млн долл.

Несмотря на то, что EBITDA Компании по итогам 2008 г. вышла в положительную зону, составив 33,2 млн долл. (минус 30,8 млн долл. в 2007 г.), она все еще не покрывает процентные расходы (43,4 млн долл.), а розничный сегмент продолжает показывать отрицательную EBITDA как в целом за весь год – минус 21,5 млн долл., так и в 4К2008 г (минус 0,9 млн долл.).

Стоит отметить, что позитивные моменты отчетности за 4кв2008 в значительной мере нивелируются объявленными ранее операционными результатами аптек в 1К2009 г., которые показали падение сопоставимых продаж на 8% в рублях в результате падения трафика на 21%.

С точки зрения кредитного качества общая картина не сильно поменялась. Хотя в 4 квартале Аптекам удалось сократить долговую нагрузку на 44 млн долл до 149.3 млн долл, большая часть долга – короткая, и за счет собственных источников компания не сможет его погасить. Перспективы погашения облигационного займа Аптек 36и6 (30 июня), как мы полагаем, зависят от успехов в привлечении инвестора в компанию, либо в поиске покупателя на наиболее ценный актив - Верофарм. Стоит отметить, что последние несколько дней в акциях Аптек 36 и 6 наблюдаются существенные спекулятивные покупки, которые могут быть связаны как раз со слухами о возможных «подвижках» в отношении привлечения инвестора.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: