Внутренний долговой рынок

Вчера на внутреннем долговом рынке наблюдалась очень высокая активность торгов, по итогам дня суммарный оборот по торгам с негосударственными бумагами составил 17,2 млрд. руб. Необычно высоким оказался спрос на бумаги из списка А1. По всей видимости, на рынке начали появляться средства управляющих компаний, получивших новые транши от ПФР за 2006 год.

В секторе корпоративных бумаг был зафиксирован рост котировок по большинству наиболее ликвидных выпусков. Одним из наиболее активно торговавшихся выпусков среди корпоративных облигаций стал Лукойл,03. К концу дня облигации выросли в цене на 0,11%, а доходность по ним к погашению в декабре 2011 года снизилась до 7,24% годовых (-3 б.п). 

По нашим оценкам капитализация корпоративного сектора вчера не изменилась, муниципального сектора выросла на 0,01%. Снижение капитализации сектора госбумаг составило 0,02%. При этом капитализация 10 наиболее ликвидных выпусков корпоративного сектора выросла на 0,03%, муниципального сектора - на 0,07%, сектора госбумаг снизилась на 0,01%.

ГСС. Дебютный выпуск облигаций ЗАО «Гражданские самолеты Сухого» объемом 5 млрд. руб. сроком обращения 10 лет был размещен с небольшим дисконтом к ориентируемой организаторами выпуска (Тройка Диалог, НОМОС-Банк) доходности. В ходе аукциона ставка купона была определена в размере 7,85% годовых. Таким образом, доходность к 2,5-годовой оферте составила 8% годовых, что на 2 б.п. ниже прогнозируемого организаторами уровня – 8,02-8,12% годовых. Мы рекомендовали выпуск к покупке с доходностью от 8% и выше, и считаем, что бумага имеет долгосрочный апсайд в 20-30бп. по доходности.

Стоит отметить аукцион по размещению ОБР ЦБ, где спрос объем размещения составил более 120 млрд. руб. из предложенных 140 млрд. Средневзвешенная ставка – 5,28% годовых на полгода. Наиболее вероятно, что большая часть размещенного объема была выкуплена Сбербанком на средства от IPO. Два дня назад были подведены его официальные итоги, и средства были разблокированы. Официальная позиция финансовых властей заключается в стерилизации избыточной денежной массы, выход которой на денежный рынок, привел бы к всплеску инфляционных показателей.

Мосэнерго-1 – рекомендация к покупке. Сегодня торги в котировальном списке А 1-го уровня на ММВБ начинают облигации Мосэнерго серии 1 объемом 5 млрд. руб. сроком обращения 5 лет и облигации Волгателекома серии ВТ-4 объемом 3 млрд. руб. сроком обращения 7 лет. Из 2-х обращающихся выпусков Мосэнерго 2-ой выпуск уже торгуется в списке А1. Средний спрэд к кривой ОФЗ Мосэнерго-02 за последние 20 рабочих дней составил 108 б.п., средняя доходность – 7,51% годовых. Средний спрэд к ОФЗ Мосэнерго-01 – 130 б.п., средняя доходность – 7,46% годовых. Мы полагаем, что включение Мосэнерго в список А1 в условиях притока свежих пенсионных средств к частным управляющим нивелирует премию между этими выпусками и рекомендуем Мосэнерго-01 к покупке.  Включение в список облигаций ВолгаТелекома было ожидаемым.

Первичный рынок

Магнит. Сегодня на внутреннем рынке состоится знаковое событие – розничная сеть «Магнит» предложит инвесторам первый облигационный выпуск с упрощенной схемой выхода на вторичный рынок. Объем выпуска составляет 5 млрд. руб. Срок обращения – 5 лет. Структура выпуска предусматривает 3-летний опцион call по номиналу. Ставка купона определяется на весь срок обращения.

Ключевой особенностью выпуска является упрощенная процедура выхода на вторичный рынок без регистрации отчета об итогах выпуска в ФСФР. Это означает существенное уменьшение срока от размещения до вторичных торгов. Организатор выпуска (Тройка Диалог) ориентирует рынок на доходность 8,65 – 8,85% годовых (ставка купона 8,47 – 8,66%). Выпуск должен вызвать большой интерес у инвесторов, чему может способствовать целый ряд факторов: высокое кредитное качество, ускоренный выход на вторичные торги, премия по отношению к уже обращающемуся выпуску. Дополнительный позитив для Магнита – перенос размещения 9-миллиардного выпуска X5, ранее намеченного на апрель. Спрос на качественные бумаги сетевой розницы будет полностью направлен на новый выпуск Магнита. На наш взгляд, справедливый уровень доходности нового выпуска к погашению  должен составить  8,55 – 8,75% годовых. (подробнее см. ежедневный обзор от 29 марта 2007 года).

Ярославская область-31007 Ярославская область. На следующей неделе на ММВБ пройдет размещение 1 транша выпуска облигаций Ярославская область 34007. Срок обращения бумаги составит 3 года. Погашение облигаций осуществляется амортизационными частями в даты выплат 7 (10%), 11(30%) и 12(60%) купонов. Размещение будет проходить в виде конкурса по определению цены.

Новый выпуск – седьмой по счету заем области, в обращении на ММВБ сейчас находятся 4 выпуска эмитента общим объемом 4,2 млрд. руб.

Профиль эмитента
Ярославская область входит в состав Центрального федерального Округа. На начало 2006г. в области проживало 1.33 млн. человек. Ключевыми отраслями области являются машиностроение и металлообработка (39% всего промышленного производства), нефтехимия (25%), пищевая промышленность (12%) и пр. В 2006г. Начиная с 1998г. рост промышленного производства области опережает общероссийский. В 2006г. рост индекса составил 5,6% против 3,9% по России.

Ярославская область справедливо считается одним из наиболее благоприятных регионов для инвестиционной деятельности. В январе этого года ОАО «ГАЗ» и администрация Ярославской области заключили соглашение о социально-экономическом партнерстве. До 2010г. ГАЗ обязуется выделить 3.9 млрд. руб. на развитие ярославских предприятий, входящих в Группу ГАЗ: ОАО «Автодизель», ОАО «Ярославский завод дизельной аппаратуры» и ОАО «Ярославский завод топливной аппаратуры».

Несмотря на то, что область получает дотации из федерального бюджета, в планах правительства РФ в скором времени сделать область независимой от федерального бюджета.

 Финансы
В 2006г. объем доходов бюджета области достиг 18.2 млрд. руб., из них собственных доходов – 15,644 млрд. руб. Дефицит бюджета вырос – с 298 млн. руб. в 2005г. до 1.813 млрд. руб. в 2006г. В 2007г. администрация области ожидает дефицит на уровне 2.7 млрд. руб. По словам эмитента средства от размещаемого займа пойдут на рефинансирование банковских кредитов. Кроме того, на 2007г. приходится погашение двух выпусков Ярославской области в объеме 1,7 млрд. руб. Поэтому мы ожидаем, что к концу 2007г. рыночный долг составит 6 млрд. руб. Долг области в 2006г. составил 6,6 млрд. руб., по сравнению с 4,8 млрд. руб. в 2005г. В бюджет 2007г. заложено ограничение по размеру долга на уровне 6 млрд. руб., что совпадает с нашей оценкой рыночного долга на конец года.

Отношение долга к собственным доходам в 2006г. ухудшилось, однако мы ожидаем стабилизации показателя на уровне 40% к концу года.

Вывод
Мы считаем, что Ярославская область справедливо торгуется с премией к Калужской и Тульской области, которые обладают существенно меньшей долговой нагрузкой по сравнению с эмитентом. Небольшой спред к Чувашии и дисконт к Белгородской и Тверской областям, на наш взгляд, связан с более высоким соотношением расходов на обслуживание долга к доходам субъектов.

Плюсы
- Хорошая кредитная история
- Впечатляющий рост промышленного производства
- Благоприятный инвестиционный климат

Минусы
- Растущий дефицит бюджета
- Отсутствие рейтингов

Прайсинг
Предыдущий выпуск Ярославской области (ЯрОбл-34006) с погашением в 2011г. на текущий момент торгуется с доходностью 8% при дюрации в 2.4 года. Поскольку дюрация нового выпуска также составляет около 2.5 лет, ЯрОбл-06 – идеальный ориентир для прайсинга.

Прогноз организаторов составляет 8,15%-8,20%, таким образом, инвесторам предложена премия в 15-20 б.п. к уже торгующемуся бонду. Мы рекомендуем принять участие в конкурсе, полагая, что справедливая доходность близка к значению ЯрОбл-06 (8,0%).

Внешние долговые рынки

US-treasuries. На внешнем долговом рынке внимание участников торгов было обращено на публикацию  данных по ВВП США за 4-й квартал 2006 года (финальная оценка). Несмотря на то, что цифры оказались сильнее ожиданий, существенной реакции со стороны рынка не последовало. Вместо ожидаемых 2,2%, ВВП США вырос в 4-м квартале 2006 года на 2,5%. По итогам 2006 года ВВП США вырос на 3,3% по сравнению с ростом на 3,2% в 2005 г. и 3,9% в 2004 г. Вместе с этим отчетом были опубликованы пересмотренные данные по прибылям корпораций. Общий уровень прибыли за 4-й квартал 2006 года увеличился на 0,8%, вместо прогнозируемых 2,3%, что в свою очередь является позитивным знаком для рынка долговых обязательств. Напомним, что ранее оценка составляла +4,2%. Вчерашние данные представляли для рынка достаточно мало интереса, гораздо важнее цифры за первый квартал, которые будут опубликованы 27 апреля.

Позднее вечером котировки краткосрочных us-treasuries снизились, что было связано со достаточно слабыми результатами аукциона по размещению 5-летних UST.

С утра кривая доходностей us-treasuries выглядит следующим образом. Доходности 2-летних облигаций составляют 4,59% годовых (+5 б.п. по сравнению с утренними уровнями), 5-летних – 4,54% годовых (+4 б.п.), 10-летние us-treasuries торгуются на уровне 4,64% годовых (+2 б.п.), 30-летние – на уровне 4,84% годовых (+1 б.п.).

Сегодня будут опубликованы данные по индексу потребительских расходов (PCE Core) и доходов населения США за февраль 2007 года. Согласно ожиданиям экономистов, базовый индекс вырос в предыдущем месяце на 0,2%. Напомним, что в январе рост этого показателя составил 0,3%. Уровень доходов увеличился на 0,3% (январь - +1%), как прогнозирует экономисты, опрошенные REUTERS.

Emerging markets

На рынке еврооблигаций развивающихся стран ситуация практически не изменилась. Индекс EMBI+ вырос на 0,04%, его спрэд сузился на 1 б.п. и составил 168 б.п. Индекс еврооблигаций EMBI+ Россия потерял 0,04%. Спрэд индекса расширился на 1 б.п. до 101 б.п. Еврооблигации «Россия-30» на данный момент торгуются на уровне 112,438/113,625  с доходностью 5,67% годовых со спрэдом к UST-10 в 103 б.п.

В секторе корпоративных еврооблигаций Банк Кредит Европа (бывший Финансбанк) разместил еврооблигации объемом $250 млн. сроком обращения 3 года под 7,5% годовых. Организатором займа выступил Deutsche Bank.

Вчера также стало известно, что Банк «Возрождение» привлек синдицированный кредит на сумму $50 млн. на 1 год под ставку LIBOR+ 180 б.п. Организаторы кредита - Bank Austria Creditanstalt AG и Landesbank Berlin AG. Также в синдикат вошли 22 иностранных банка.