Rambler's Top100
 

Райффайзенбанк: Ежедневный обзор рынка рублевых облигаций


[30.01.2007]  Райффайзенбанк    pdf  Полная версия
СОДРУЖЕСТВО: СРАЗУ НЕСКОЛЬКО ХОРОШИХ НОВОСТЕЙ

На днях Группа «Содружество» проинформировала инвесторов о событиях, которые произошли после размещения облигаций. Главное из них – продажа ряда активов - укладывается в стратегию группы по отказу от непрофильных видов бизнеса и концентрация усилий на производстве кормовых компонентов. Вырученные средства акционеры группы направили на развитие бизнеса: в декабре было принято решение об увеличение уставного капитала материнской компании группы.

Содружество – крупнейший в России производитель и дистрибьютор компонентов для кормления сельскохозяйственных животных. Основным инвестиционным проектом группы является строительство в Калининградской области самого современного в России комплекса по переработке маслосодержащих культур (сои). Помимо непосредственно производственных мощностей Содружество также сооружает глубоководный портовый терминал, который позволит принимать суда с сырьем из Америки, Бразилии и Аргентины без перегрузки в европейских портах.

К настоящему моменту строительство комплекса практически завершено:

• Группа уже получила разрешительные документы на запуск морского терминала от местных властей, РЖД и портовой администрации;
• Производственная часть комплекса также практически готова к запуску: производство продукции на первой очереди комплекса будет запущено в марте.

Суммарные инвестиции Содружества в этот проект составят около $210 млн, а отдача от них должна быть получена в течение достаточно короткого времени: годовая выручка завода будет составлять более $300 млн. Стратегия Содружества предполагает постепенную продажу непрофильных активов. В рамках этой стратегии в конце 2006 г. группа закрыла ряд сделок:

• продажа 6.7% пакета акций ЗАО «Рыбфлотпром» международной группе Provimi (при этом Содружество останется стратегическим поставщиком сырья для Provimi на территории России в течение 5 лет);
• продажа птицеводческих активов на Украине, основным из которых является крупный завод «Курганский бройлер» (мощность: 16.4 тыс тонн птицы в год).

Общая сумма этих сделок составила $32.5 млн., основная часть вырученных средств была реинвестирована в калининградский проект группы. Продажа непрофильных активов не означает, что Содружество потеряло существенный источник доходов: по итогам 2005/2006 финансового года доля птицеводства в выручке Группы составляла всего 18%. Пока калининградский завод не будет запущен, основным генератором выручки будет оставаться датский завод группы. После запуска нового маслоэкстракционного завода, его доля в структуре выручки группы должна в течение короткого времени превысить 50%.

В качестве важного позитивного события мы отмечаем увеличение капитала группы: в декабре 2006 г. акционеры материнской компании (является поручителем по облигационному займу) одобрили увеличение уставного фонда на $44.3 млн. Основным направлением использования этих средств стало финансирование финальной фазы калининградского проекта группы, который реализуется на базе ЗАО «Содружество-Соя» (также является поручителем по облигационному займу). На наш взгляд, все последние новости заслуживают позитивной оценки с точки зрения кредитного качества компании: акционеры Содружества демонстрируют свою готовность четко придерживаться стратегии развития компании и финансировать главный инвестпроект группы не за счет долга, а за счет взносов в уставный капитал. После выхода облигаций Содружества на вторичные торги в конце ноября сделки с ними заключались по ценам 99.50-99.70%, что в целом соответствует нашей оценке «справедливого» спрэда компании (460-480 б.п. к ОФЗ). По нашему мнению, последние события не приведут к существенному пересмотру кредитного качества облигаций, однако они в целом могут позитивно повлиять на оценку прозрачности и стратегии компании инвесторами.

ИДЕЙ В ТЕЛЕКОМАХ ОСТАЕТСЯ ВСЕ МЕНЬШЕ

К настоящему моменту 3 из 7 МРК Связьинвеста представили свои финансовые прогнозы на 2007 год. В целом, все компании за исключением СЗТ предполагают снижение долговой нагрузки за счет снижения инвестиционной активности. В последнее время кредитное качество всех МРК в значительной мере выровнялось, что отражено в очень узких спрэдах между облигациями компаний. Единственной МРК, которая «выбивается» из общей картины, является ЮТК, которая сохраняет более высокий уровень долговой нагрузки. В конце 2006 г. СЗТ совершил относительно крупное приобретение: за $97 млн компания купила оператора транзитной связи «ПетербургТранзитТелеком». Финансовые планы СЗТ предполагают некоторое увеличение инвестиционной активности в 2007 г. В результате долг СЗТ может увеличиться на 3.7 млрд руб., а долговая нагрузка вырасти до 1.8х Долг/EBITDA (1.2х Долг/EBITDA по итогам 9М2006). В росте долговой нагрузки СЗТ мы не видим никаких проблем: значительные финансовые вложения компании в акции Телекоминвеста позволят легко рефинансировать долги в случае необходимости. После существенных успехов ЮТК в 2006 г. (компании удалось значительно снизить процентные расходы), компания продолжить работать над снижением долговой нагрузки. Однако уменьшение долга любой ценой не стоит на повестке дня: ЮТК планирует более активно инвестировать в развитие. В результате снижение долга компании должно составить всего около 3 млрд руб. к концу 2009 года. По нашим прогнозам, по итогам 2007 года долговая нагрузка ЮТК составит около 3.4х Долг/EBITDA. УРСИ наоборот планирует уменьшить свою инвестиционную активность: в течение 2007-2009 компания планирует тратить порядка $150 млн в год (по сравнению с $180 млн в 2005 и $215 млн в 2006 году). Соответственно, долговая нагрузка будет уменьшаться: в 2007 г. компания сможет погасить как минимум 3 млрд руб. долга, а соотношение Долг/EBITDA, по нашим оценкам, может снизиться по итогам года до уровня 1.6х (2.2х на 30.06.2006). По нашему мнению, при текущей ситуации на рынке потенциал роста цен облигаций МРК полностью исчерпан. После волны повышений рейтингов осенью 2006 года спрэды облигаций сильнейших телекомов к кривой ОФЗ сократились до уровней 150-170 б.п. к ОФЗ и дальнейшее сужение спрэдов представляется весьма сомнительным. Облигации МРК, на наш взгляд, остаются привлекательными только для покупателей, которые связаны ограничениями по кредитным рейтингам бумаг, или могут инвестировать только в списочные облигации. Всем остальным участникам мы рекомендуем сокращать позиции в бумагах МРК и искать замену в более доходных выпусках второго эшелона.

Из «базовой» кривой продолжат выбиваться бумаги ЮТК, «справедливый» спрэд которых мы оцениваем в 220 б.п. к ОФЗ (около 60 б.п. к кривой сильнейших телекомов). Более высокая долговая нагрузка и отставание в рейтингах не позволит облигациям ЮТК существенно сузить спрэды.
 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: