Rambler's Top100
 

ГК "РЕГИОН": Ежедневный обзор долгового рынка


[29.06.2007]  ГК "РЕГИОН"    pdf  Полная версия

Экономика

Федеральная резервная система США сохранила ключевую процентную ставку без изменений на уровне 5,25% годовых по итогам заседания в четверг, что было ожидаемо рынком, и исключила из итогового заявления характеристику базовой инфляции как «повышенной». При этом ФРС повторила, что основной причиной для опасений остается вероятность отсутствия замедления инфляции. В программных заявлениях по итогам заседаний в марте и мае американский Центробанк оценил рост базовой инфляции как «несколько повышенный». Будущие изменения в политике будут зависеть от изменения прогноза как инфляции, так и экономического роста, основанного на поступающей информации, — было отмечено в заявлении ФРС США.

Валютный и денежный рынок

В четверг официальный курс доллара снизился на 5,03 копейки, составив 25,7965 руб./доллар. На торгах с расчетами «завтра» курс доллара снизился на 5,30 копейки. Суммарный объем биржевых торгов по американской валюте снизился и составил порядка $4,617 млрд. На рынке Forex после повышения в первой половине вчерашнего дня европейская валюта вновь несколько сдала свои позиции относительно доллара. К началу сессии на российском рынке евро торговался на уровне порядка $1,344. Сегодня, очевидно, можно ожидать некоторого ослабления курса рубля относительно доллара, учитывая динамику евро на международных рынках накануне. На рынке МБК ситуация была относительно спокойной на фоне снижения процентных ставок до вполне комфортного уровня. Однодневный MIACR по итогам торговой сессии составил 3,02% годовых против 3,75% годовых накануне.
Сегодня суммарные остатки на корреспондентских и депозитных счетах в Банке России в целом снизились (за счет существенного снижения депозитов), составив около 1275 млрд руб., при этом сальдо операций комбанков и Банка России сложилось положительным, составив +131,4 млрд рублей. На рынке МБК на открытие торгов ставки по однодневным кредитам составляли порядка 3,0 – 3,25% годовых.

Рынок рублевых и валютных облигаций

В четверг на рынке рублевых облигаций положительная динамика в движении цен сохранилась по большей части торгуемых бумаг на фоне роста торговых оборотов (особенно по не государственным бумагам в РПС), что, очевидно, было обусловлено подготовкой к закрытию полугодовых балансов. Около половины сделок по корпоративным облигациям пришлось на бумаги второго эшелона. Объем сделок на вторичном рынке ОФЗ незначительно снизился и составил около 1,733 млрд руб. на фоне умеренного роста цен большей части торгуемых выпусков (в среднем на 0,07%). Доходность самого долгосрочного выпуска не изменилась и осталась на уровне 6,79% годовых при росте цены на 0,03 п.п.

Суммарный оборот биржевых вторичных торгов по корпоративным облигациям вырос по сравнению с предыдущим торговым днем, составив на основной сессии ФБ ММВБ порядка 4,46 млрд руб., в РПС — около 20,21 млрд руб. При этом на долю подешевевших бумаг пришлось около 38%. Наибольшие обороты были зафиксированы по облигациям: РЖД-8 (около 296,7 млн руб., +0,23 п.п.), СеверСтальАвто (около 1525,3 млн руб., +0,93 п.п.), ЗолотоСелигд-2 (около 133,6 млн руб., -0,09 п.п.). На рынке муниципальных облигаций суммарный оборот вторичных торгов несколько снизился по сравнению с предыдущим рабочим днем, составив около 1092,2 млн руб. на основной сессии ФБ ММВБ и около 2 554 млн руб. — в РПС. На долю подешевевших облигаций пришлось около 18%. Высокие обороты были зафиксированы по облигациям: Мос.область-7 (около 320 млн руб., +0,01 п.п.), Самарск.область-4 (около 300,6 млн руб., -0,21 п.п. к цене размещения), Мос.область-5 (около 48,2 млн руб., -0,02 п.п.).

На рынке US Treasuries в четверг существенных изменений не произошло в преддверие завершения заседания ФРС США, хотя по окончании торгов цены оказались несколько ниже предыдущего дня. Доходность по 10-летним бумагам по итогам вчерашнего дня выросла до 5,09 – 5,10% годовых. Доходность 30-летних еврооблигаций РФ также снизилась и составила 6,06 – 6,07% годовых, спрэд к UST сузился до 96 б.п.

Торговые идеи

Не предъявлять к оферте облигации 1-го выпуска Промтрактор-Финанс.
Наша рекомендация — покупать

21 июня 2007 г.
Судостроительный банк установил ставки 3 – 6 купонов по 1-му выпуску своих облигаций на уровне 9,85% годовых, что соответствует доходности к погашению через 2 года по текущим ценам на уровне 9,77% годовых (дюрация — 1,83). Напомним, что данный выпуск включен в котировальный список «А1» ФБ ММВБ. Таким образом, в настоящий момент доходность облигаций данного выпуска является наиболее высокой среди банковских облигаций, включенных в котировальный список высшего уровня. По нашим оценкам данный уровень доходности 1-го выпуска Судостроительного Банка несет в себе «премию» (порядка 40 – 45 б.п.) к ставкам по аналогичным банковским облигациям, включенным в котировальный список «А1» ФБ ММВБ. Справедливый уровень доходности 1-го выпуска Судостроительного Банка оценивается нами на уровне порядка 9,34% годовых. Таким образом, потенциал роста цены составляет, по нашим оценкам, 0,76% к текущим ценам. Наша рекомендация — покупать.

22 июня на ФБ ММВБ состоялось размещение 3-го выпуска облигаций
ФК «Еврокоммерц» (3 млрд руб., 3 года до погашения), ставка купона по которым была установлена на уровне 9,48% годовых, что соответствует доходности к 1,5 летней оферте в размере 9,71% (дюрация — 1,44). Предлагаем обратить внимание на два предыдущих выпуска факторинговой компании: 1-й выпуск с полугодовой офертой торгуется при доходности 9,59% годовых (дюрация — 0,51), 2-й выпуск был размещен 14 июня т.г. под доходность 9,72% годовых к годовой оферте. Третий выпуск был размещен со спрэдом к ОФЗ в размере порядка 400 б.п., в то время как спрэд по 1-му и 2-му выпускам составляет 440 и 420 б.п. соответственно. Потенциал роста по цене обоих выпусков порядка 0,2%.

15 июня на ФБ ММВБ состоялось размещение 3-го выпуска одного из крупнейших автомобильных дилеров — компании
Инком-Авто (2 млрд руб.), ставка купона по которому была установлена по итогам аукциона на уровне 11 % годовых (доходность к двухлетней оферте — 11 ,46% годовых). Стоит отметить, что короткие выпуски эмитента (дюрация 0,44 и 0,65) торгуются выше аукционного уровня — 11 ,25% и 11 ,68%.

С большей доходностью торгуется и, сопоставимый по масштабам деятельности и несколько лучший по кредитному качеству, 1-й выпуск компании
Атлант-М (12,61%, дюрация 1,33).

Исходя из более «короткой» дюрации облигаций
ОЗНА и ПТПА и справедливого спрэда к ОФЗ (порядка 370 б.п.), мы оцениваем справедливый уровень доходности облигаций ОЗНА-Финанс, 1 и ПТПА-Финанс, 1 на уровне 8,95% и 8,85% годовых соответственно, что позволяет говорить о потенциале роста цен порядка 0,6%. Наша рекомендация — «покупать».

Ставка по пятому и шестому купонам по облигациям серии 03 ОАО «АВТОВАЗ» была утверждена в размере 7,7% годовых, что соответствует доходности к оферте через 1 год при номинальной стоимости на уровне 7,82% годовых. Следует напомнить, что 29 мая т.г. был размещен 4-й выпуск облигаций эмитента. Ставка по итогам аукциона была установлена в размере 7,8% годовых, что соответствовало доходности к двухлетней оферте на уровне 7,95% годовых. С учетом угла наклона «кривой» ОФЗ, справедливый уровень доходности более «короткого» 3-го уровня должен составлять порядка 7,65% годовых (цена — порядка 100,2% от номинала). Кроме того, в силу небольшой дюрации данный выпуск можно рассматривать как хороший «защитный» инструмент на фоне роста процентных ставок на рынке в целом. Наша рекомендация — не предъявлять к ближайшей оферте облигации 3-го выпуска АвтоВАЗа.

6 июня состоялось размещение
5-го выпуска облигаций ЮТК (2 млрд руб., срок обращения — 5 лет). По итогам конкурса ставка первого купона была установлена эмитентом на уровне 7,55% годовых, что обеспечило доходность к трехлетней оферте в размере 7,7% годовых. После окончания аукциона прошло сообщение Standard & Poor’s о помещении долгосрочного кредитного рейтинга «В-» и рейтинга по российской шкале «ruBBB» ЮТК в список «CreditWatch» с позитивным прогнозом. С учетом этой новости, текущего уровня доходности обращающихся облигаций эмитента и остальных телекоммуникационных компаний мы считаем, что облигации ЮТК-5 имеют потенциал роста на вторичном рынке. В настоящий момент справедливый уровень доходности ЮТК-5 нам представляется на уровне порядка 7,50 – 7,55% годовых, что соответствует цене 100,4 – 1 00,5% от номинала. Наша рекомендация — «покупать» облигации ЮТК-5 на «форварде» и при начале вторичных торгов.

Ставка четвертого, пятого и шестого купонов по облигациям 1-го выпуска
Группы «Магнезит» была определена в размере 8,25% годовых. Таким образом, доходность к погашению через 1,5 года (дюрация 1,41 года) по текущим ценам (100,1% от номинала) составит 8,39% годовых. В то же время на рынке обращается 2-й выпуск эмитента, доходность которого к оферте (дюрация — 2,13 года) также составляет 8,39% годовых. С учетом разницы в сроках обращения, справедливая доходность 1-го выпуска должна составлять, по нашим оценкам, порядка 8,15 – 8,19% годовых, что соответствует цене 100,37 – 1 00,43% от номинала. С учетом наличия «премии» по цене (порядка 0,27 – 0,33%), рекомендуем не предъявлять 1-й выпуск облигаций Группы «Магнезит» к оферте.

Покупать облигации
2-го выпуска г. Магадана, размещение которого состоялось 4 июня в объеме 300 млн рублей и сроком обращения — 3 года. С учетом текущей доходности первого выпуска города (8,0% годовых, дюрация — около 1,2 года) справедливый уровень ставки нового выпуска с дюрацией около 2,6 лет составляет по нашим оценкам порядка 8,55 – 8,60% годовых, что соответствует цене 104,4 – 1 04,5% от номинала. Рекомендация — «покупать».

Рекомендуем обратить внимание на
дисбаланс в ценообразовании по облигациям 1-го и 2-го выпусков НПО «Сатурн». При одинаковой дюрации (около 0,8 года) доходность первого выпуска колеблется на уровне 8,52% годовых, в то время как 2-й выпуск торгуется на уровне 7,9% годовых.

Покупать облигации ГАЗЭКС, 1. 25 мая состоялось размещение дебютного выпуска облигаций компании КЭС-ЭнергоСтройИнжиниринг (ЭнергоСтрой-Финанс-1). В результате аукциона ставка первого купона была зафиксирована на уровне 9,5% годовых, что соответствует эффективной доходности к полуторалетней оферте на уровне 9,73% годовых. Ставка купона, сложившаяся в результате аукциона, оказалась значительно ниже как ориентиров организаторов, так и наших оценок (10,15 – 1 0,25%). В этой связи хотелось бы обратить внимание на облигации компании ГАЗЭКС, также входящей в состав Группы КЭС. Компании сопоставимы по масштабам бизнеса; ГАЗЭКС при этом несколько опережает КЭС-ЭСИ по рентабельности EBITDA, но отстает по марже чистой прибыли. ГАЗЭКС характеризуется невысокой долговой нагрузкой: аннуализированный долг/EBITDA по итогам 9 месяцев находился на уровне 1,1x. С учетом облигационного займа, можно ожидать роста данного показателя до 2,5x. В настоящий момент первый выпуск ГАЗЭКС торгуется на уровне 9,85% годовых, дюрация — 0,96. С учетом итогов размещения КЭС-ЭСИ, облигации ГАЗЭКС выглядят явно недооцененными, справедливый уровень доходности 9,5 – 9,6% годовых.

Покупать облигации ГПБ-Ипотека, 1
, которые на фоне результатов размещения ПИА АИЖК транша А1 (купон 6,94% годовых, доходность 7,12% годовых при дюрации 3,5 года) выглядят явно недооцененными. Облигации ГПБ-Ипотека, 1 торгуются на уровне 7,32% годовых (дюрация — ориентировочно 2,15 лет). С учетом разницы в дюрации и в уровне кредитного рейтинга (на 2 ступени ниже, чем у ПИА АИЖК) доходность облигаций ГПБ-Ипотека, 1 должна составлять порядка 7,32% годовых. Далее, при оценке справедливой доходности необходимо учесть два дополнительных фактора: Льготное налогообложение облигаций ГПБ-Ипотека, 1 (9% против 24% по обычным облигациям), что эквивалентно 90 – 1 00 б.п. дополнительного дохода. Более высокие риски, связанные с неопределенностью относительно реальных объемов и сроков амортизации (досрочного погашения ипотечных кредитов). Премия нами оценивается на уровне 40 – 50 б.п. Таким образом, справедливая оценка доходности облигаций ГПБ-Ипотека,1 составляет по нашему мнению порядка 6,8% годовых, что соответствует цене 103% от номинала (потенциал роста почти 1%). Наша рекомендация — «покупать».

Покупать облигации ВБД ПП 2-го выпуска
, которые на фоне результатов размещения дебютного выпуска «Объединенные кондитерыФинанс» (купон 7,7% годовых, доходность 7,85% годовых к 3-летней оферте) выглядят явно недооцененными. Облигации ВБД ПП, 2 в настоящий момент торгуются на уровне 7,8% годовых (дюрация — около 3 лет). С учетом разницы в масштабах бизнеса этих эмитентов, мы оцениваем справедливый спрэд облигаций Объединенных кондитеров к ВБД в размере 20 – 25 б.п. Таким образом, справедливая оценка доходности облигаций ВБД ПП, 2 составляет, по нашему мнению, порядка 7,60 – 7,65% годовых, что соответствует цене 104,6 – 1 04,73% от номинала (потенциал роста 0,6 – 0,73 п.п.). Наша рекомендация — «покупать».

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: