Rambler's Top100
 

Ренессанс капитал: Ежедневный обзор рынка долговых обязательств


[29.05.2009]  Ренессанс капитал    pdf  Полная версия

Стратегия внутреннего рынка

Перерыв в покупках валюты выдался недолгим

В четверг активность на валютном рынке была низкой, объем торгов в секции рубль-доллар с расчетами завтра составил около USD2.2 млрд. Курс рубля к бивалютной корзине так и не достиг уровня поддержки Банка России, закрывшись на уровне 36.61, и регулятор, скорее всего, не принимал участия в торгах. Мы, однако, полагаем, что перерыв в покупках валюты у Банка России будет небольшим. Дальнейший уверенный рост цен на нефть выше отметки USD60 за баррель, а также последние комментарии председателя Банка России С. Игнатьева, скорее всего, будут способствовать дальнейшим продажам валюты. С открытием торгов в пятницу курс рубля к бивалютной корзине установился на уровне 36.55.

Укрепление рубля уже вызывает озабоченность регулятора

В ходе выступления на конференции в Санкт-Петербурге в четверг г-н Игнатьев сообщил, что с начала февраля Банк России приобрел уже более USD30 млрд с целью сдерживания укрепления курса рубля. Более половины этих покупок (около USD17 млрд) пришлись на май – напомним, что именно в этом месяце возобновился резкий рост золотовалютных резервов Банка России; за неделю с 15 по 21 мая резервы увеличились на USD8.6 млрд, достигнув USD399.9 млрд. По словам руководителя Банка России, дальнейшее повышение курса еще на 1-2 рубля относительно корзины вызовет озабоченность регулятора. Насколько мы понимаем, в случае дальнейшего укрепления рубля и преодоления им отметки в 30 руб. за доллар (а такой сценарий выглядит вполне вероятным, учитывая дальнейший рост цен на нефть) Банк России может отказаться от своей тактики изменения курса покупки долларов на 5 копеек после приобретения определенного объема валюты (USD0.5-1.0 млрд). Возможно, что на каком-то уровне Банк России вст анет «намертво» и будет готов приобретать валюту в значительных объемах, не меняя цену.

Банк России подтверждает курс на снижение ставок

Г-н Игнатьев в своем выступлении также подтвердил курс регулятора на дальнейшее снижение ставок. По его мнению, тенденция к замедлению инфляции сохранится, и в отдельные месяцы 2009 г. возможна дефляция. С учетом темпов снижения ставок, мы ожидаем, что уже в первой половине июня ключевые ставки могут быть понижены еще на 50 б. п. Такое развитие ситуации, несомненно, является позитивным для рынка рублевых облигаций.

Спрос на инструменты первого эшелона сохраняется

На рынке рублевых облигаций в четверг преобладали покупки; при этом рост котировок затронул в том числе облигации Москвы, просевшие накануне после сообщения о новом предложении долговых обязательств эмитента. По итогам дня котировки большинства ликвидных выпусков эмитента прибавили 0.1-0.2 п. п., что соответствовало общей динамике рынка. Председатель Москомзайма г-н Пахомов сообщил, что возобновить размещения облигаций Москвы планируется в конце июня; участникам рынка будут предложены инструменты сроком обращения четыре-пять лет. Мы ожидаем, что спрос на этих аукционах будет высоким. На фоне продолжающихся продаж валюты Банку России банки получают большие объемы свободной ликвидности, значительная часть которых может быть инвестирована на рынке облигаций. В четверг компания РЖД сообщила об окончании размещения выпуска РЖД-12 в объеме 15 млрд руб. Ставка купона по результатам аукциона была установлена на уровне 14.90% (оферта – 2.5 года). Спрос на новые облигации, по информации организаторов, превысил предложение более чем в два раза, составив 36.0 млрд руб. Отметим, что дополнительное размещение облигаций Москвы планируется в аналогичном объеме (36.6 млрд руб.).

Стратегия внешнего рынка

Рост доходности КО США оказал давление на российский сегмент рынка

Резкий рост доходности среднесрочных и долгосрочных КО США стал основным фактором движения цен на рынке российских еврооблигаций – как и ожидалось, повышение доходности базовых активов оказало давление на котировки. Индикативный выпуск Россия 30 торговался ниже номинала на уровне 99.500-99.625, а его доходность выросла на 15 б. п. В ликвидных квазисуверенных и корпоративных инструментов с высоким кредитным качеством рост доходности составил в среднем 15-30 б. п., в частности, доходность длинного выпуска Газпром 34 увеличилась на 18 б. п., а ТНК-BP 18 – на 20 б. п. Снижение стоимости базовых активов больше всего сказалось на котировках еврооблигаций первого эшелона, в то время как котировки высокодоходных выпусков изменились мало. По итогам четверга КО США отыграли часть падения, и сегодня этот фактор окажет поддержку российскому сегменту. Уверенная позитивная динамика цен на товарно-сырьевых рынках также будет способствовать покупкам облигаций на развивающихся рынках в пятницу.

Американские казначейские обязательства отыграли часть падения

На фоне большого объема аукционного предложения новых семилетних нот КО США вчера неожиданно отыграли часть потерь предыдущего дня. Результаты размещения казначейских нот на USD101 млрд впервые на этой неделе оказались хуже ожиданий. Спрос превысил предложение в 2.26 раза (против 2.28 на предыдущем аукционе), а доходность составила 3.3% при прогнозе 3.263%. Тем не менее, доходность десятилетних КО США сократилась на 15 б. п. до 3.60%. Ожидания относительно высоких процентных ставок – что может стать препятствием для скорого восстановления экономики – скорректировались после снижения доходности казначейских обязательств. На этом фоне фондовые индексы выросли: S&P прибавил 1.5%, а Dow Jones – 1.25%.

Статистические данные по экономике США оказались достаточно противоречивыми. Уровень безработицы достиг 8.9%; в то же время, позитивной была динамика заказов на товары длительного пользования – рост составил 1.9%. Продажи новых домов увеличились на 0.3%, а цены на жилье продолжили падение (в этот раз на 14.9%). Доля домов, подлежащих изъятию в судебном порядке за долги по ипотечным кредитам, в конце апреля выросла с 8.7% до 12.1%, поэтому цены на недвижимость имеют потенциал дальнейшего снижения.

Котировки нефти выросли после заседания ОПЕК

Позитивные настроения на товарно-сырьевых рынках были поддержаны комментариями представителей ОПЕК, оставившей уровень добычи нефти неизменным. Министр нефтяной промышленности Саудовской Аравии заявил, что ОПЕК наблюдает восстановление мирового спроса на нефть. На этом фоне цена на нефть сорта Brent выросла на 4.4%, закрывшись на отметке USD63.56 за баррель. Мы считаем, что положительная динамика на товарно-сырьевых рынках будет способствовать спросу на ценные бумаги стран – экспортеров сырья, в частности, еврооблигации российских эмитентов.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

X5 Retail Group: отчетность по МСФО за первый квартал

X5 Retail Group (BB-, прогноз «негативный»/B1, прогноз «стабильный») вчера опубликовала финансовые результаты по МСФО за первый квартал 2009 г. Мы выделяем следующие основные моменты.

• Представленные показатели на 9% превысили наш прогноз на уровне EBITDA благодаря более высокой, чем ожидалось, рентабельности EBITDA – 8.7% (мы прогнозировали 8.2%). Неожиданным стало то обстоятельство, что рентабельность EBITDA X5 Retail Group в первом квартале текущего года осталась неизменной по сравнению с аналогичным периодом 2008 г. (мы предполагали снижение на 50 б. п.), несмотря на уменьшение валовой рентабельности на 80 б. п., что стало возможным благодаря повышению эффективности операционной деятельности (оптимизации численности персонала во всех форматах магазинов и прежде всего в гипермаркетах, а также логистики). Принимая во внимание хорошую динамику показателей LfL в сегменте дискаунтеров (обеспечил 52% выручки; станет основным форматом для расширения деятельности в нынешнем году) и возможности дальнейшей оптимизации операционных расходов, мы считаем, что рентабельность EBITDA компании может остаться на уровне прошлого года, несмотря на мероприятия по по вышению конкурентоспособности по цене. Мы повысили прогноз рентабельности EBITDA на 2009 г. с 8.8% до 9.0%, и ожидаем, что по итогам года EBITDA составит USD718 млн.

• По сообщению компании, значительный отток денежных средств для расчетов с поставщиками, обусловивший отрицательный чистый денежный поток от операционной деятельности, объясняется сезонными факторами – необходимостью выплаты кредиторской задолженности за запасы, реализованные во время предновогоднего пика продаж. В этом случае сопоставление с результатами первого квартала прошлого года не будет показательным, поскольку X5 Retail Group значительно увеличила количество магазинов (в частности, гипермаркетов) и расширила складские площади. Мы считаем такое объяснение вполне правдоподобным, и ситуация с оборотным капиталом в перспективе не вызывает у нас беспокойства.

• Что касается финансирования, в первом квартале было погашено USD70 млн долга (без учета валютной переоценки) и совокупный долг компании снизился до USD1.9 млрд. Краткосрочная задолженность в настоящее время составляет USD441 млн (полностью номинирована в рублях), а пик платежей по-прежнему приходится на 2010 г., когда ритейлеру предстоит погасить синдицированный кредит на USD1.1 млрд. Хотя маржа по этому кредиту уменьшилась до 150 б. п. против 225 б. п. в декабре, X5 Retail Group не сможет получить преимущество от того, что ставки LIBOR опустились до исторического минимума, поскольку платежи по плавающим ставкам через своп-операции преобразуются в фиксированные. Мы уверены, что компании удастся получить рефинансирование для исполнения этих обязательств даже в отсутствие доступа на зарубежные рынки капитала; мы также считаем, что предстоящее размещение облигаций на 8 млрд руб. будет успешным. Кроме того, X5 Retail Group располагает неиспользованными кредитными линиями в крупнейших российских банках на общую сумму 10 млрд руб. (USD297 млн).

• X5 Retail Group опубликует операционные показатели за второй квартал десятого июля. По нашим расчетам, темпы роста выручки LfL замедлятся по сравнению с 13% в январе-марте в связи со снижением трафика LfL в супермаркетах и гипермаркетах; с другой стороны, поддержку показателям LfL окажет сегмент дискаунтеров (в первом квартале его выручка LfL увеличилась на 17%, трафик – на  6%, средний чек – на 11%). На 2009 г. в целом мы прогнозируем, что темпы роста трафика LfL в дискаунтерах останутся высокими и составят 6%, средний чек возрастет на 11%, а выручка LfL – на 17.7%. В то же время, в сегменте супермаркетов выручка LfL увеличится всего на 2.6% (трафик LfL сократится на 5%, а средний чек LfL в рублях вырастет на 8%).

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: