Промсвязьбанк: Еженедельный обзор рынка облигаций

[29.05.2006] Мария Субботина, Промсвязьбанк

ВАЛЮТНЫЙ И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНКИ

• Рост номинального курса рубля к ЕВРО, который прервался 12 мая, на прошлой неделе так и не возобновился. Минимальный уровень 12 мая - 26,88, с тех пор рубль колеблется в диапазоне 26,90-27,07 уже почти 2 недели. Тенденция движения валютной пары развивается в пользу очень слабоовышательного тренда доллара. Однако по итогам недели изменение биржевого курса рубля оказалось близким к нулю, поскольку закрытие и пятницы 19.05 и прошедшей пятницы прошло практически на одном уровне: 27,07.

• Ситуация по-прежнему развивается по сценарию, предписанному ЦБ: рубль-доллар следует за евродолларом, бивалютная корзина стабильна около уровня 30,04, курс евро к рублю определяется расчетом по этим двум курсам.

• При этом объем интервенций со стороны ЦБ носит существенный характер, что поддерживает объемы торгов на валютном рынке на довольно высоком уровне: объемы биржевых торгов находятся в среднем на уровне $2 млрд., а 25/05 через биржу прошло более $6,5 млрд.

• 2 противоречия мы увидели на текущей неделе:

- Рост ЗВР замедлился (прирост на неделю с 12 по 19 мая всего на $0,6 млрд.), что несколько странно на фоне значительного объема интервенций. Это может быть связано с тем, что ЦБ РФ, как и остальные ЦБ стран-экспортеров, стал воздерживаться от покупок ЕВРО на высоких уровнях, и доля ЕВРО в резервах локально снизилась. Кроме того, евродоллар перестал расти, что в совокупности снизило эффект от переоценки ЕВРОсоставляющей резервов, который существенно влияет на номинированные в долларах ЗВР.
- Ставки по МБК вырастали до 6-7%, несмотря на огромные интервенции и высокую ликвидность как в абсолютных, так и в относительных показателях. Это может быть связано с тем, что значительная часть остатков на счетах банков – средства международных спекулянтов, которые вошли в рубль на ожиданиях его сильного укрепления (на фоне роста инфляционных ожиданий, ревальвации бивалютной корзины ЦБ в январе-марте, ожиданий роста евродоллара и цен на нефть).

Увеличению остатков способствовало и сильное u1089 снижение на рынке акций, когда средства были выведены из бумаг, но не из рублей. Т.е., формально подушка ликвидности высока, однако она мало влияет на реальную ликвидность, поэтому ставки по МБК и растут.

• Поскольку единственный показатель, по которому можно прогнозировать уровень ставок, сейчас не работает, то предсказать, насколько вырастут ставки в напряженную налоговую неделю можно лишь из общих соображений. Поскольку ЦБ активно делает интервенции, то можно предположить, что он сможет поддержать ликвидность на том уровне, который позволит среднему уровню ставок не превысить 6-7%.

• Валютные курсы, скорее всего, продолжат движение в русле сформировавшихся тенденций и бивалютная корзина останется неизменной на уровне 30,04. В этих условиях, для рынка рубль-доллар ключевое значение будут иметь макроэкономические данные по США, которые определяют тенденции на евродолларе. Если евродоллар останется в нынешних границах, то торговый диапазон по рубль-доллар сохранится на уровне 26,9-27,1. Если на форексе усилятся ожидания рост ставки ФРС, то мы ожидаем снижения рубля до 27,4, если надежды на рост ставок ослабеют, то рубль может укрепиться до 26,8. мы по- прежнему предполагаем, что на уровнях 26,8-26,9 ЦБ может начать сдерживать уже и номинальный курс рубля к доллару.

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК ОБЛИГАЦИЙ

Очень тяжелая неделя выдалась для развивающихся рынков: резкое падение в понедельник, еще более резкое падение в среду. Спрэд по индексу EMBI+ расширялся до 225 п., т.е. до уровня 20-х чисел января. Такое движение во многом было связано с перекупленностью EM, многие из которых продолжали расти даже на фоне роста доходности на развитых рынках. Катализаторами падения ЕМ стали данные о резком снижении притока капитала на развивающиеся рынки, а также очередная волна роста ожиданий одновременного роста ставок в развитых странах. Этому способствовали данные по США, которые выходили на неделе с 15 по 19 мая, а также заявление К.Либшера в понедельник о том, что денежно-кредитная политика в Еврозоне все еще носит стимулирующий характер. В конце недели продажи на ЕМ приостановились, этому во многом помогли заявления Банка Японии о том, что политика повышения ставок будет очень постепенной, а имеющаяся дефляция не позволяет ускорить этот процесс. Очевидно, что ожиданий одновременного роста ставок всех трех ведущих центробанков EM бы не выдержали. Однако эта угроза пока не совсем не исчезла, поскольку если охлаждение в США и Китае не наступит, то ФРС может непрерывно поднимать ставку вплоть до июля, а в июле к этому процессу может подключится и Банк Японии, поэтому настроения по отношению к ЕМ в целом пока остаются в целом негативными. Все внимание по-прежнему будет сконцентрировано на данных по США, от которых зависит, пройдет ли на EM повышательная коррекция, или они будут консолидироваться на текущих уровнях. Проблема для рублевого рынка по-прежнему в том, что если ожидания роста ставок в США окрепнут, то евродоллар будет снижаться, что может привести к снижению рубля, и рублевые долговые рынки будут подвержены сильному давлению со стороны спекулянтов.

Рынок ОФЗ-ОБР пока подтверждает свою репутацию защитного на неустойчивом рынке за неделю наиболее ликвидные длинные бумаги выросли в цене на 4-8 б.п., что позволило сохранить уровни доходности неизменными, хотя в периоды падения мировых рынков доходность росла на 2-3 б.п. Объемы торгов были в целом на среднем уровне, хотя в начале недели, когда на всех EM шел обвал, давление продаж ощущалось в ОФЗ 46017 и 46020.

Пока рубль к доллару существенно не снижается, рынок выглядит достаточно крепким, однако если снижение рубля будет значительным, то мы не исключаем роста доходности по ликвидным выпускам в пределах 2-5 б.п., т.к. что означает снижение цен на 10-50 б.п. Однако в качестве наиболее вероятного сценария мы видим ценовую волатильность в пределах 10-20 б.п. при сохранение бокового тренда

Доходности к погашению: в 2006-2007-3,85-5,79%, в 2008-2010-4,64-6,59%, 2011-2036–6,66-7,42%.

Рынок негосударственных облигаций двигался в русле общей тенденции ЕМ: в начале недели проседание на 20-50 б.п. в среднем, затем рост. По итогам недели, общее ценовое движение, в отличие от госбумаг, оказалось нисходящим. В минусе остались Москва39 и 44(-16-20 б.п.), длинные выпуски 1 эшелона и Московской области потеряли 5-20 б.п. Во 2 и 3 эшелоне цена на большинство бумаг изменялись разнонаправлено. Объемы торгов остаются невысокими как на фоне высокой неопределенности внешней конъюнктуры, так и в связи с большими объемами первичного рынка, где большинство бумаг размещаются с хорошими премиями. На текущей неделе, в связи с возможным ростом ставок по МБК как минимум улучшения конъюнктуры ожидать не стоит, поэтому вторичный рынок будет тяготеть к снижению, а премии на первичном рынке возрастут. Судя по появившимся переносам размещений, эмитенты уже начали беспокоиться относительно текущего уровня ставок, поэтому на этой неделе ожидаются всего 2 размещения: Роствертол (справедливая доходность к оферте 9,5-10%) и Техносила (справедливая доходность к оферте 10,2-10,7%).