Rambler's Top100
 

Ренессанс капитал: Ежедневный обзор рынка долговых обязательств


[29.01.2008]  Ренессанс капитал    pdf  Полная версия
Стратегия внутреннего рынка

Инвестиционная активность на рынке рублевых облигаций в понедельник была очень невысокой. Четкой тенденции отмечено не было. По итогам дня котировки большинства выпусков изменились незначительно. Из облигаций первого эшелона динамику лучше рынка продемонстрировал выпуск Москва-44, котировки которого выросли на 0.15 п. п. Относительно активные торги были отмечены в обязательствах АИЖК, размещение очередного выпуска облигаций которого состоится в четверг. В сегменте более доходных бумаг наблюдался точечный спрос; в частности, инвесторы проявляли интерес к выпускам МДМ-Банк-3, Кокс-1. Банк ВТБ 24 в понедельник объявил о намерении 12 февраля начать размещение второго выпуска облигаций в объеме 6 млрд руб. Срок обращения облигаций – 5 лет, но, скорее всего, структура выпуска будет предусматривать оферту, что существенно сократит его дюрацию. Котировки находящегося в обращении выпуска ВТБ 24-1 в понедельник никак не отреагировали на сообщение эмитента. Доходность выпуска к оферте через один год осталась на уровне 8.0-8.5%.

На фоне заключительных налоговых платежей января (налог на прибыль) ставки денежного рынка подросли до 3-4%, а рефинансироваться под залог ОФЗ на период до семи дней можно было по ставке около 4.5%. В целом, ситуация на денежном рынке остается крайне благоприятной и вполне располагает к осуществлению стратегии carry trade. Вместе с тем, ажиотажа на рынке рублевых облигаций пока не наблюдается. На наш взгляд, чрезвычайно осторожное поведение инвесторов в начале года может быть обусловлено следующими причинами:

• Крайне неблагоприятное состояние внешней конъюнктуры, высокая волатильность на рынках акций. С начала года капитализация основных фондовых индексов упала в среднем на 15% (индекс РТС снизился на 12.84%). Ожидания глобальной рецессии вызывают отток средств с развивающихся рынков и оказывают давление на национальные валюты, в том числе и российский рубль;

• Ожидания большого объема первичного предложения. По нашим оценкам, только объем отложенных размещений облигаций первого и второго эшелонов составляет около 250 млрд руб. Начало периода активных размещений может спровоцировать негативную переоценку долговых обязательств первого-второго эшелонов, и, следовательно, большинство инвесторов предпочитает избегать инструментов с высокой дюрацией;

• Отсутствие уверенности в устойчивости низких ставок денежного рынка. Многие участники рынка полагают, что период низких ставок денежного рынка окажется краткосрочным. В этих условиях покупка наиболее ликвидных рублевых облигаций, доходности которых по-прежнему близки к историческим минимумам, не является привлекательным инвестиционным решением.

Стратегия внешнего рынка

Котировки еврооблигаций на развивающихся рынках в понедельник остались практически неизменными, несмотря на рост фондовых индексов – многие инвесторы предпочли занять выжидательную позицию на этой неделе в ожидании выхода важных показателей по экономике США и результатов заседания Комитета по операциям на открытых рынках ФРС США. Совокупный доход EMBI+, как и спрэд индекса к КО США по итогам вчерашнего дня не изменились.

Опубликованные в понедельник данные по объему продаж домов на первичном рынке за декабрь могут рассматриваться как еще один признак спада на американском рынке жилья. Этот показатель снизился на 4.7% до минимального уровня за последние двенадцать лет. В течение 2007 г. объем продаж домов на первичном рынке сократился на 26%, что является худшим результатом с 1963 г. Тем не менее, реакция рынка КО США на публикацию этой статистики не была значительной. Давление на доходности казначейских обязательств могло быть компенсировано дополнительным предложением двухлетних бумаг на аукционе в понедельник. Казначейство США реализовало двухлетние обязательства объемом USD24 млрд с доходностью 2.237% (что почти на 4 б. п. выше, чем уровень их доходности до аукциона), при этом спрос превысил предложение в 2.23 раза.

Сегодня начинается двухдневное заседание Комитета по операциям на открытых рынках. Фьючерсы на ставку ФРС отражают 88%-ную вероятность ее снижения до 3.00%. Решение комитета будет объявлено завтра. Кроме того, сегодня ожидается публикация данных по объемам заказов товаров длительного пользования. Котировки российских суверенных еврооблигаций вчера оставались стабильными. Спрэд индикативного выпуска Россия 30 к КО США стабилизировался на уровне 173 б. п. Из других суверенных облигаций спросом пользовался выпуск Россия 10. В сегменте корпоративных валютных облигаций были отмечены покупки в ряде коротких выпусков, например, АЛРОСА 08, Иркут 09. В то же время, сохраняется давление на котировки длинных корпоративных обязательств. В понедельник были отмечены продажи облигаций Газпром 34 (по цене 121.75) и Газпром 37 (98.0). Мы по-прежнему считаем, что оптимальной торговой стратегией в сегменте корпоративных еврооблигаций является игра на сокращении спрэда между еврооблигациями ТНК-BP и Газпрома. Так, спрэд ТНК-BP 17 – Газпром 16 сократился за последние дни со 174 б. п. до 160 б. п.

Стратегия валютного рынка

Участники рынка готовятся к очередному снижению ставки на заседании Комитета по операциям на открытых рынках ФРС США, которое состоится завтра. Инвесторы ожидают, что уровень реальных процентных ставок станет отрицательным, что, предположительно, должно прекратить снижение доходов и сбережений американских домохозяйств (две трети сбережений американцев вложены в недвижимость или инвестированы на фондовом рынке). Очевидно, что перспективы отрицательных реальных процентных ставок вызывают опасения относительно образования новых ценовых «пузырей», однако в данный момент это может быть необходимым для восстановления спокойствия на финансовых рынках.

Курс рубля к бивалютной корзине снизился на 5 копеек, поскольку евро продолжает укрепляться относительно доллара после публикации слабых данных по американскому рынку жилья. Банк России и правительство чрезвычайно обеспокоены уровнем инфляции, и меры борьбы с ростом цен будут обсуждаться с президентом В. Путиным 31 января. Мы считаем, что основной акцент будет сделан на способах контроля монополистической деятельности и защите внутреннего рынка посредством ограничения экспорта продовольственных товаров, поскольку именно рост мировых цен на продукты питания и является основным фактором ускорения инфляции. В то же время, Банк России также обеспокоен тем, что ставки денежного рынка находятся на уровне 3-4%, и мы ожидаем, что он предпримет шаги по сдерживанию ликвидности. Мы считаем, что Банк России будет предоставлять финансирование всем желающим по ставке около 6-7%, но будет стремиться связывать свободные деньги банков, если ставки будут оставаться на более низких уровнях.

НМТП: грузооборот снизился, но выручка и прибыль вырастут

Новороссийский морской торговый порт (Ba1/BB+) сообщил вчера, что в 2007 г. его грузооборот сократился на 2% по сравнению с предыдущим годом. Объем перевалки нефти уменьшился на 6.4% до 44.3 млн тонн. Существенное снижение грузооборота также зафиксировано по таким категориям грузов как цемент и железная руда (на 61% и 44.7% соответственно). В то же время, НМТП смог увеличить объем перевалки зерна (на 42.2% по сравнению с 2006 г. до 5.8 млн тонн) и сахара-сырца (на 46.8% до 1.8 млн тонн). Контейнерный грузооборот порта вырос на 55.8% до 3.7 млн тонн. Небольшое снижение оборота отражает изменения в структуре грузов и ограничения по мощности, а не систематическое сокращение грузопотоков через крупнейший морской порт России. Мы по-прежнему уверены, что финансовая отчетность компании за 2007 г. покажет рост выручки и рентабельности, что уже наблюдалось в результатах за девять месяцев 2007 г. (рост выручки на 77% и EBITDA – на 91%, несмотря на 4%-ное снижение грузооборота). Динамика еврооблигаций НМТП в последнее время в целом соответствует динамике выпусков МТС и ВымпелКома с аналогичной дюрацией.

ГидроОГК объявила об умеренных планах заимствований

Компания ГидроОГК в пятницу провела встречу с аналитиками и представила предварительные финансовые показатели и планы по заимствованиям на ближайшие пять лет. Заявления представителей компании в целом подтверждают нашу точку зрения, что ГидроОГК будет наращивать долг в ближайшие несколько лет, однако долговая нагрузка останется умеренной и не вызовет существенного повышения рисков для держателей облигаций.

Оценочная консолидированная выручка компании за 2007 г. составляет 46.4 млрд руб., рентабельность по EBITDA – 36.8%. Таким образом, отмечается рост показателей по сравнению с 2006 г. (26.4 млрд руб. и 25% соответственно) благодаря консолидации гидроэлектростанций и повышению тарифов на электроэнергию. ГидроОГК не раскрывает данные о консолидированном долге, но по нашим оценкам соотношение Долг/EBITDA за отчетный период составляет около 1.5-1.8. В 2007 г. за счет заимствований было профинансировано 26% капиталовложений; по планам компании, в 2008 г. привлекать новый долг для финансирования инвестиционной программы не потребуется. В 2009 г. максимальный уровень финансового долга предполагается в районе 66 млрд руб. против 33 млрд руб. на конец 2008 г., однако ГидроОГК планирует удержать соотношение Долг/EBITDA ниже 1. Даже если этот уровень будет превышен, мы не ожидаем, что долговая нагрузка вырастет до агрессивных значений.

Основным фактором поддержки кредитного качества ГидроОГК является квазисуверенный статус компании, который отражается в ее рейтингах (Baa2 по шкале Moody’s и BBB- по шкале S&P). Выпуск рублевых облигаций компании в настоящий момент торгуется с премией в 20 б. п. к кривой доходности ФСК (около 130 б. п. к кривой доходности ОФЗ), и мы считаем такую оценку риска ГидроОГК справедливой.

Долговая нагрузка ЧТПЗ будет расти из-за новых приобретений

Группа ЧТПЗ, один из ведущих российских производителей труб, объявила вчера о приобретении крупного производителя нефтяных насосов АЛНАС. Стоимость сделки пока не раскрыта, однако мы полагаем, что высокая инвестиционная активность группы может привести к росту долговой нагрузки ее основных предприятий. В то же время, мы не ожидаем, что цены облигаций ЧТПЗ существенно отреагируют на опубликованную новость, т. к. дюрация бумаги очень короткая (погашение в июне 2008 г.), а способность ЧТПЗ рефинансировать 3 млрд руб. не вызывает сомнений.

По данным отчетности по РСБУ за первое полугодие 2007 г. сводный показатель Долг/EBITDA ЧТПЗ и ПНТЗ составлял 1.2. Однако долговая нагрузка группы будет демонстрировать тенденцию к существенному росту из-за активных инвестиций в трубное производство и сделок по слияниям и поглощениям. В настоящий момент у компании зарегистрировано два рублевых выпуска облигаций на общую сумму 15 млрд руб.; кроме того, ЧТПЗ рассматривал возможность выпуска еврооблигаций, а недавно компания привлекла синдицированный кредит на USD310млн.

Крупнейший корейский банк может приобрести 30% в казахстанском Банке ЦентрКредит

Как сообщает информационное агентство Bloomberg (со ссылкой на корейские СМИ), крупнейший банк Южной Кореи Kookmin Bank (Aa3/A+/A) готов приобрести 30%-ный пакет акций казахстанского Банка ЦентрКредит (Ba1/BB-) за 600 млрд корейских вон (около USD600 млн) с опционом на покупку еще 20.01% за 400 млрд вон (USD411 млн) в течение трех лет. Kookmin Bank не имеет в обращении выпусков еврооблигаций, пятилетние долларовые CDS торгуются на уровне около 150 б. п. (еврооблигации Банка ЦентрКредит торгуются со спрэдом к КО США в размере 1100-1200 б. п.). Следует отметить, что денежные средства не поступят напрямую в казахстанский банк (по всей видимости, акции продают крупнейшие акционеры банка), и пока не ясно то, в какой стадии сделка находится в настоящее время (официального объявления пока не прозвучало), и то, каким образом Kookmin Bank планирует поддерживать фондирование Банка ЦентрКредит. Тем не менее, в существующих рыночных условиях любая иностранная поддержка положительна для банковского сектора Казахстана, и мы ожидаем, что спрэды еврооблигаций Банка ЦентрКредит существенно сузятся.

Поправки в бюджет России увеличивают бюджетный профицит в 2008-2010 гг.

Правительство РФ вчера рассмотрело обновленный прогноз экономического развития России на 2008-2010 гг. Высокие показатели экономического роста в 2007 г. и благоприятная внешняя конъюнктура обусловили повышение основных макроэкономических параметров на 2008-2010 гг. Более быстрые темпы роста цен на нефть и экономического роста привели к увеличению профицита федерального бюджета до 1.16 трлн. руб. в 2008 г. (74 млрд руб. согласно закону о бюджете). Доходы бюджета вырастут на 1.4 трлн. руб. по сравнению с первоначально запланированным на 2008 г. уровнем; расходы, с другой стороны, увеличатся всего на 0.3 трлн. руб. Активы Резервного фонда возрастут на 74 млрд руб., а Фонда национального благосостояния – на 1063 млрд руб. Мы положительно оцениваем данные поправки в бюджет – они показывают, что правительство намерено продолжать политику бюджетного профицита и накопления ресурсов.

Реальный рост ВВП России достиг 8.4% в декабре 2007 г. и 7.7% за весь год

На совещании президента и Правительства России в понедельник министр экономического развития и торговли Э. Набиуллина сообщила, что реальный экономический рост страны в декабре 2007 г. превысил прогнозы министерства и достиг 8.4%. Это позволяет правительству повысить оценку показателя ВВП за 2007 г. до 7.7-7.8%. Рост инвестиций в основные средства за год, как ожидается, составит 21.1% (против 13.7% в 2006 г.). Г-жа Набиуллина заверила президента, что российский финансовый рынок не пострадает от мирового финансового кризиса и фундаментальные факторы российской экономики остаются стабильными.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: