Внутренний рынок

200 млрд руб. по РЕПО

Во вторник на внутреннем долговом рынке сохранилась низкая активность участников торгов. Большинство наиболее ликвидных выпусков негосударственного сектора закрылось в убытке, тем не менее, наблюдались покупки в ряде отдельных выпусков (в основном во втором и третьем эшелонах). Совокупный торговый оборот корпоративного и муниципального сектора составил 16.24 млрд руб. Газпром-A8 с погашением в октябре 2011 г. снизился на 0.2 %; его доходность к погашению выросла на 7 б. п. и составила 7.71 %. Мы наблюдали покупательский интерес в выпуске облигаций Имплозия-Финанс-01, однако нам неизвестны причины данного спроса. Котировки облигаций выросли на 0.3 %; их доходность к погашению в июле 2008 г. сократилась до 15.97 % (-52 б. п.).

Большинство выпусков государственного сектора закрылось в минусе. В то же время, на фоне снижения покупки проходили по выпуску ОФЗ-25060. Облигации прибавили 0.38 % в цене, а их доходность к погашению в апреле 2009 г. снизилась до 6.01 % (-29 б. п.).

Денежный рынок
Ситуация на денежном рынке с каждым днем становится все сложнее. Вчера объем средств, предоставленных ЦБ РФ коммерческим банкам в рамках операций прямого РЕПО, пробил отметку в 200 млрд руб., подскочив до 203.41 млрд руб. К концу дня ставки overnight на МБК находились на уровне 6.55-7.05 %.

Стратегия

ЦБ РФ расширяет число инструментов для улучшения рублевой ликвидности

Вчера ЦБ РФ объявил, что собирается с сегодняшнего дня (28 ноября 2008 г.) предоставлять ломбардные кредиты сроком на один день по фиксированной ставке – 8 % годовых. Ранее ЦБ предоставлял ломбардные кредиты сроком на 7 и 14 дней по фиксированной ставке 7 % годовых.

Таким образом, ЦБ не останавливается на мерах по стабилизации денежного рынка, введенных ранее. Его вчерашнее решение – звено в цепи предпринятых действий с середины августа 2007 г:
• Расширение ломбардного списка за счет снижения требований к выпускам (ЦБ снизил порог кредитного рейтинга эмитента, бумаги которого могут быть включены в ломбардный список, на две ступени до «B+» по версии S&P и Fitch и «B1» по классификации Moody’s).
• Временное снижение ставки ФОР по кредитам предприятий и юридических лиц.
• Снижение ставки по однодневным валютным свопам до 8 % с 10 %.
• Возобновление механизма кредитования у ЦБ под залог требований к заемщикам, не имеющим рейтинга.
• Введение механизма кредитования под залог корпоративных еврооблигаций (данная мера, как ожидается, будет введена уже на текущей неделе).

На наш взгляд, эти меры больше способны обеспечить ликвидность крупным банкам с госучастием, чем небольшим частным банкам. Конкурентные преимущества получают банки, которые имеют возможность использовать схемы с размещением «квази-рыночных» выпусков еврооблигаций или рублевых облигаций. При этом небольшие банки без кредитного рейтинга, иностранного и государственного участия, не входящие в состав крупных промышленно- финансовых холдингов, будут продолжать испытывать дефицит ликвидности. В итоге это приведет к серьезному снижению их конкурентоспособности и рентабельности.

Торговые идеи

Ралли в ТГК на фоне появления дополнительных оферт

Вчера компания «ТГК-10» объявила о начале приема заявок от держателей на досрочное погашение своих облигаций. Согласно российскому законодательству (закон «Об акционерных  обществах»), компания обязана обеспечить держателям право досрочного погашения облигаций в связи с реорганизацией ТГК-10 в форме присоединения к ней ОАО «ТГК-10 Холдинг». Теперь у держателей есть 1 месяц (с 29 ноября по 29 декабря) для того, чтобы принять решение и предъявить облигации к досрочному погашению. Накануне первичных размещений электроэнергетические компании не могли не знать о том, что им придется выставить дополнительную оферту на приобретение своих облигаций. К тому моменту российская энергетика уже подверглась радикальным изменениям в рамках реформы, а в календаре всех ТГК была определена дата реорганизации.

Тем не менее, до недавних пор мало кто мог подумать, что возможность погасить облигации по номиналу может быть привлекательной. До того как в начале сентября глобальный кризис ликвидности начал ощущаться на рынке рублевого долга, эмитенты размещали выпуски с дисконтом к вторичному рынку. Несмотря на это, вторичные торги по данным бумагам, как правило, открывались выше номинала.

Теперь, когда большинство бумаг сектора торгуется в районе номинала или даже ниже, покупка выпусков ТГК выглядит отличной защитной стратегией. Нам кажется  маловероятным, что подобная затея будет интересна спекулятивным инвесторам, поскольку существуют проблемы с таймингом, а также, для того чтобы оферта была исполнена, эмитент требует соблюдения определенных требований:
1. После того как держатель направляет заявку эмитенту, у последнего остается 3 месяца для исполнения своих обязательств. Это означает, что если мы, например, отправим заявку сегодня, в худшем случае мы можем дождаться погашения бумаг не ранее чем в конце февраля 2008 г.
2. Держатель облигаций должен приложить к заявке документ из депозитария, подтверждающий факт наличия у него этих облигаций.
3. Держатель облигаций должен приложить к заявке документ, подтверждающий блокировку бумаги (факт перевода на специальный счет). Таким образом, совершая подобный шаг, инвестор должен быть готов добровольно заморозить облигации на срок продолжительностью до трех месяцев.

Учитывая все вышеописанное, мы сомневаемся, что покупка выпусков ТГК является привлекательной торговой идеей для спекулянтов. Впрочем, дополнительный опцион пут, безусловно, позитивная новость для держателей больших пакетов облигаций, которые были куплены еще в ходе первичных размещений и по позициям в которых инвесторы уже готовы были подсчитывать убытки.

Мы считаем, что дополнительные оферты будут оказывать поддержку котировкам ТГК. Вчера мы наблюдали высокий спрос на выпуски ТГК-4, ТГК-8 и ТГК-10, цены которых подобрались к номиналу.

Позднее на этой неделе мы планируем представить более детальный отчет на данную тему. Сейчас похоже, что держатели ТГК-4, ТГК-1 и ТГК-8 также могут рассчитывать на дополнительные оферты, поскольку эти компании уже одобрили реорганизацию в виде присоединения к соответствующим ТГК холдингам. Мы также хотели бы отметить, что данное правило не распространяется на ТГК-6, которая размещала выпуск на компанию SPV и потому не обязана выставлять оферту.