Альфа-Банк (Ba2/BB/BB+): первичное размещение

Альфа-Банк планирует 29 сентября сформировать книгу заявок инвесторов на покупку облигаций серии БО-17 на сумму 5 млрд руб. Срок обращения выпуска составляет 15 лет, оферта через 5 лет. Ориентир ставки купона объявлен в диапазоне 9,35% - 9,55% годовых (YTP 9,57% - 9,78%), оферта через 5 лет.

Активы Альфа-Банка по данным МСФО за 6м2016 г. составили 2,1 трлн руб., что соответствует 6-му месту в России. В первом полугодии 2016 г. Альфа-Банк продемонстрировал улучшение чистой процентной маржи (NIM 4,5%) и улучшение качества кредитного портфеля (NPL90+ снизился до 4,4%). В то же время прибыльность банка снизилась, что было обусловлено убытками от переоценки валютных статей баланса при укреплении рубля.

На наш взгляд, покупка нового займа Альфа-Банка интересна ближе к верхней границе объявленного прайсинга, что будет содержать премию порядка 30 б.п. к доходности выпуска Сбербанк БО-37 (Ba2/—/BBB-). Сужение спреда в доходности облигаций Альфа-Банка и Сбербанка менее чем на 30 б.п. в текущем рынке не учитывает разницы в кредитных метриках эмитентов и может быть оправдано лишь ожиданиями перепозиционирования бумаг по мере замедления инфляции.

Комментарий.

Альфа-Банк планирует 29 сентября c 11:00 до 17:00 мск сформировать книгу заявок инвесторов на покупку облигаций серии БО-17 на сумму 5 млрд руб. Срок обращения выпуска составляет 15 лет, оферта через 5 лет. Ориентир ставки купона объявлен в диапазоне 9,35%-9,55% годовых, что соответствует эффективной доходности 9,57%-9,78% годовых.

Активы Альфа-Банка по данным МСФО за 6м2016 г. составили 2,1 трлн руб., что соответствует 6-му месту в России. Кредитный портфель банка за вычетом резервов за 6м2016 г. сократился на 7,7%, что опережает динамику сокращения кредитного портфеля в целом по системе. На сжатие активов Альфа-Банка в первом полугодии 2016 г. повлияло укрепление рубля и сокращение валютных статей баланса.

Качество кредитного портфеля Альфа-Банка выглядит лучше средних показателей по системе. В 1 пол. 2016 г. Альфа-Банк улучшил показатель NPL90+ с 6,9% до 4,4%, что позволило значительно сократить расходы на формирование резервов. Покрытие просроченных кредитов (90+ дней) резервами находится на комфортном уровне и составляет 122%.

В пассивах банка также происходило сокращение валютных статей в рублевом эквиваленте. Объем привлеченных средств клиентов сократился на 4,9% - до 1 272 млрд руб. Также произошло сокращение объема МБК и выпущенных собственных ценных бумаг.

Сокращение взвешенных по риску активов обеспечило улучшение норматива достаточности капитала первого уровня. В то же время переоценка валютных субордов при укреплении рубля привела к ослаблению достаточности общего капитала. По данным РСБУ, на 1 сентября показатели капитализации Альфа- Банка с запасом превышают минимально требуемый нормативный уровень: Н1.1 и Н1.2. = 8,05%, Н1.0 = 13,59%.

В первом полугодии 2016 г. за счет сокращения стоимости фондирования Альфа-Банк продемонстрировал улучшение чистой процентной маржи. Показатель NIM улучшился с 3,7% за 6м2015 г. до 4,5% за 6м2016 г. Чистые процентные доходы Альфа-Банка после создания резервов на возможные потери за 6м2016 г. выросли до 49,8 млрд руб. В то же время чистая прибыль банка за 6м2016 г. снизилась до 0,168 млрд руб., что было обусловлено убытками от операций с ценными бумагами (-9,4 млрд руб.) и с валютой (-29,9 млрд руб.) при укреплении рубля.

Новый выпуск облигаций Альфа-Банка интересен премией к ОФЗ в размере 112- 133 б.п. и фиксированной ставкой купона на 5 лет, что при реализации сценария по замедлению инфляции и дальнейшем снижении ставок денежного рынка обеспечит потенциал роста бумаги.

В то же время при позиционировании нового выпуска Альфа-Банка мы обращаем внимание на выпуск Сбербанка серии БО-37 с 5-ти летней офертой, книга заявок на который была сформирована 23 сентября. Сбербанк собрал спрос на свой выпуск БО-37 со ставкой купона в размере 9,25% годовых (YTM 9,46%). Таким образом, прайсинг Альфа-банка содержит премию 11 - 32 б.п. к доходности выпуска Сбербанка серии БО-37. На наш взгляд, покупка нового займа Альфа-Банка интересна с премией к Сбербанку порядка 30 б.п., т.е. ближе к верхней границе прайсинга. Данный уровень премии соответствует спрэду в доходности наиболее длинного из обращающихся выпусков Альфа-Банка серии БО-13 (погашение 12.09.2019) к кривой доходности Сбербанка. Также мы обращаем внимание, что 27 сентября проходил сбор заявок инвесторов на новый выпуск Транснефть (Ba1/BB+/–) серии БО-001Р-04. Финальный ориентир ставки купона по 6-ти летнему выпуску Транснефти составил 9,25%-9,30% годовых, что содержит премию к кривой ОФЗ в размере 108 – 114 б.п. По нашим оценкам, кредитный риск Альфа-Банка соответствует премии не менее 30 б.п. к кривой доходности Транснефти.