МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

События и статистика мировой экономики

Статистика: Вчера был опубликован темп роста ВВП США за второй квартал (вторая предварительная оценка). Ожидалось, что показатель составит -1,5% против -1,0% первой оценки ВВП, однако фактическая оценка оказалась лучше ожиданий, составив -1,0%. Особое внимание уделялось компоненте потребительского спроса, которая в прошлый раз удивила участников рынка низким значением – при ожидаемом снижении на 0,7%, фактическое оказалось 1,2%, в этот раз участники опасались еще более негативного значения (-1,3%), однако фактическое данные оказались лучше, и снижение потребления оказалось только на 1,0%.

Сегодня во всех важнейших регионах будут опубликованы макроэкономическая статистика. Так, в Великобритании выходят данные по ВВП за второй квартал (ожидается снижение в годовом выражении на 5,6%, что соответствует первой оценке). По Европе будет опубликована информация по индексам уверенности производителей – участники рынка предполагают, что августовские показатели окажутся лучше июльских.

В США станет известен уровень уверенности потребителей за август (ожидается улучшение 64,0 против 63,2 предварительной оценки), кроме того рынок интересует статистика по потребительским доходам и расходам.

КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ

Группа X5 опубликовала финансовые результаты за 2кв2009 по МСФО

Новость: Розничная сеть X5 Retail Group опубликовала финансовые результаты деятельности за 2-й квартал 2009.

Комментарий: Ниже мы приводим наши основные выводы из представленных цифр:

Снижение выручки – «валютный эффект» Чистая выручка во 2К2008 г. снизилась на 8% до 2,11 млрд долл. по сравнению с 2,3 млрд долл. (по проформе) за аналогичный период прошлого года, что в основном, связано с ослаблением курса рубля на 36%. Рост продаж в рублевом выражении составил 26%, он был обеспечен увеличением сопоставимых продаж в магазинах на 11% и органическим ростом сети.

Снижение валовой рентабельности как следствие снижения торговой наценки.. Для поддержания трафика в магазинах и лояльности своих покупателей, как мы и ожидали, Х5 продолжил политику снижения торговой наценки, что вылилось в сокращение валовой рентабельности до 24,7% во 2К2009 г. по сравнению с 26,1% во 2К2008 г. Кроме того, на снижение валовой маржи повлияло давление со стороны роста спроса на более дешевые товары, а эрозия маржи в дискаунтерах составила 150 б.п.

… на уровне EBITDA было компенсировано хорошим контролем над затратами. Однако эффективность Компании на уровне операционной рентабельности, в том числе за счет оптимизации штата и замораживания окладов персонала, а также сокращения прочих статей расходов и логистики помогло сохранить рентабельность EBITDA по итогам 2К2009 г. на уровне 8,7%.

Денежный поток - под давлением оборотного капитала. В первом полугодии 2009 г. оборотный капитал был существенным источником потребления ликвидности Х5, причем негативный эффект на операционный денежный поток был заметно большим, нежели годом ранее (183 млн долл оттока в оборотный капитал в 1пг2009 против 70 млн долл в 1пг2008). Основной вклад в динамику оборотного капитала оказало довольно существенное снижение кредиторской задолженности, что было вызвано как сезонными факторами (компания расплачивалась с поставщиками после новогодних продаж), так и послаблением условий работы с рядом поставщиков, в частности, сельхозпроизводителями – снижением отсрочки платежа. Последняя мера, по комментариям компании, была призвана поддержать поставщиков в период кризиса. Мы полагаем, что снижение отсрочки также позволило увеличить бонусы от поставщиков, что должно было поддержать валовую рентабельность и тем самым обеспечить X5 еще больший резерв для снижения наценки и удержания трафика.

Стоит отметить, что на фоне довольно слабого операционного денежного потока в первом полугодии 2009 компания адекватным образом сократила объем капзатрат, проинвестировав в развитие около 100 млн долл. Х5 оставила без изменений прогноз по капитальным вложениям на текущий год в объеме 14 млрд руб (около 440 млн долл) – таким образом, во втором полугодии предстоит освоить порядка 340 млн долл инвестиций. Мы полагаем, что компания сможет профинансировать капзатраты за счет собственного денежного потока, который, по нашим оценкам, в 2009 году составит 480 млн. долл.

Ликвидность – не проблема в ближайшей перспективе, пик выплат предстоит в следующем году. Долговая нагрузка по сравнению с концом первого квартала почти не изменилась, составив 2.4x к EBITDA за последние 12 месяцев. При этом X5 удалось улучшить структуру долга, рефинансировав часть краткосрочных кредитов размещенным в июне выпуском рублевых облигаций. По состоянию на 01/07/09 весь короткий долг (275 млн долл) был рублевым. В краткосрочной перспективе риски ликвидности X5, на наш взгляд, не высоки, учитывая довольно существенный объем доступных кредитных ресурсов: согласно пресс-релизу к отчетности, компания имеет незадействованные кредитные линии в банках на 15 млрд рублей (484 млн долл). В то же время в 2010 году X5 предстоит погасить более 1.5 млрд долл обязательств (оферта по первому выпуску облигаций на 9 млрд в июле и погашение синдицированного кредита в декабре), для чего, очевидно, придется привлекать дополнительное заемное финансирование. Мы полагаем, что если ситуация на финансовых рынках в среднесрочной перспективе кардинально не ухудшится, у X5 не должно возникнуть сложностей с рефинансированием долга.

Облигации недавно размещенного выпуска X5, торгующиеся с доходностью порядка 14% к оферте в июне 2011 и включенные в ломбардный список ЦБ, на наш взгляд, выглядят довольно интересно с точки зрения реализации carry trade стратегии. Более короткий выпуск X5-1 с доходностью к оферте 13.6% (по котировке на продажу 95.6 от номинала) также выглядит привлекательно, однако мы обращаем внимание на довольно низкую ликвидность по этой бумаге.

Вымпелком: сильные финансовые результаты за 2кв2009 по МСФО

Новость: Вымпелком вчера опубликовал сильные результаты за 2кв 2009, превысившие прогнозы. Комментарий: Выручка Вымпелкома за 2кв09 совпала с ожиданиями рынка, составив 2,1 млрд долл (69,0 млрд руб). В целом динамика операционных показателей сегмента сотовой связи в России была аналогичной показателям МТС. ARPU Вымпелкома в рублях вырос на 5% кв-к-кв при росте показателя MOU а 4% (соответственно, у МТС за тот же период - 5% и 5%).

Доходы от услуг фиксированной связи в России упали на 2% по сравнению с 1кв09 до 13,0 млрд руб. на фоне укрепления рубля (некоторые тарифы для корпоративных клиентов и операторов установлены в валюте) и сокращения бюджетов корпоративных клиентов. Число абонентов ШПД увеличилось на 11% по сравнению с 1кв09 до 1,7 млн, главным образом, за счет большого притока абонентов мобильного ШПД (пользователей USB-модемов). В то же время было зафиксировано заметное падение ARPU по сравнению с 1кв09 (на 7% у абонентов фиксированной оптоволоконной сети и на 15% в сегменте мобильного ШПД), в результате чего доходы Вымпелкома от услуг ШПД выросли всего на 4% кв-к-кв в рублях.

Консолидированная EBITDA во 2кв09 выросла на 15% кв-к-кв до 1,1 млрд долл, что на 4% превзошло ожидания рынка. На всех географических рынках (за исключением Армении и Узбекистана) компания продемонстрировала увеличение рентабельности сотового бизнеса по сравнению с предыдущим кварталом на 3пп-11пп. Рентабельность мобильного бизнеса в России увеличилась на 2,6пп кв-к-кв и 1,5пп год-к-году до 53,5%. Маржа EBITDA фиксированного бизнеса в России осталась на уровне 1кв09 - 30%.

В целом результаты Вымпелкома подтверждают мнение о том, что спрос на услуги сотовой связи в России стабилизировался и при отсутствии признаков ухудшения макроэкономической ситуации можно будет ожидать дальнейшего восстановления ARPU во 2п/г09. При этом мы отмечаем, что последние пять кварталов складывались для МТС и Вымпелкома одинаково (операторы демонстрировали одинаковые темпы роста ARPU квартал-к-кварталу), несмотря на некоторую разницу в тарифной политике. Мы полагаем, что такая ситуация паритета продолжится до конца года, и операторы в равной степени будут выигрывать от восстановления потребительского спроса и спроса на мобильную связь.

Долговая нагрузка Вымпелкома во втором квартале в терминах Долг / EBITDA практически не изменилась, составив 1.4x. До конца года компании нужно погасить порядка 540 млн долл долга, что не должно составить сложностей, учитывая запас денежных средств на балансе в объеме 1.65 млрд долл и доступность заемных ресурсов. По нашим оценкам, большая часть капитальных вложений во втором полугодии текущего года будет покрываться операционным денежным потоком. В следующем году компании предстоит погасить порядка 1.95 млрд долл обязательств, причем пиковым, по комментариям компании, станет первый квартал. В то же время, на наш взгляд, риски ликвидности Вымпелкома в следующем году не высоки: мы ожидаем, что на конец текущего года компания по-прежнему будет обладать заметным запасом ликвидных средств – более 1 млрд долл.