ГК "РЕГИОН": Ежедневный обзор долгового рынка
В пятницу официальный курс доллара вырос на 1,35 копейки и составил 26,7998 руб./доллар. Вместе с тем на торгах с расчетами «завтра» курс доллар вырос на 3,36 копейки. Объем биржевых торгов по американской валюте снизился и составил около $2,625 млрд. (из которых около $1,4 млрд. пришлось на сделки с расчетами «завтра»). Торги на рынке Forex проходили в пятницу без особых колебаний в ожидании выступления главы ФРС, которое, правда, не внесло существенных изменений в ход торгов. Лишь сегодня с началом торгов на азиатских рынках курс евро начал плавно повышаться, достигнув уровня порядка $1,280. В пятницу, несмотря на высокий уровень остатков свободных рублевых средств коммерческих банков в Банке России, налоговые платежи вызвали дополнительный спрос на рубли, приведший к росту процентных ставок на рынке МБК. По итогам дня MIACR повысился до 3,25% годовых против 2,33% накануне. Сегодня суммарные остатки на корреспондентских и депозитных счетах в Банке Россия снизились, но выросли, составив более 713 млрд. руб., при этом сальдо операций комбанков и Банка России составило +111,8 млрд. рублей. На открытие торгов ставки «overnight» составляли порядка 2,75-3,5% годовых, что связано с предстоящими сегодня налоговыми платежами окончанием месяца. На валютных торгах сегодня, очевидно, можно ожидать укрепление курса рубля, учитывая ослабление доллара на рынке Forex. РЫНОК ВАЛЮТНЫХ И РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ В пятницу на рынке корпоративных и муниципальных облигаций наблюдалась положительная динамика цен на фоне повышения активности инвесторов, основной интерес которых был сосредоточен в бумагах второго эшелона, на долю которых пришлось около 55% от оборота на основной сессии ФБ ММВБ. Суммарный оборот биржевых торгов по корпоративным облигациям вырос относительно предыдущего рабочего дня, составив около 1570 млн. руб. на основной сессии ФБ ММВБ и около 4,773 млрд. руб. в РПС. При этом около 22% пришлось на подешевевшие выпуски. Высокие обороты наблюдались по облигациям второго эшелона: Мосэнерго-2 (около 393 млн. руб., +0,48 п.п.), АвтоВАЗ-3 (около 198,6 млн. руб., -0,2 п.п.), Инпром-2 (около 105,3 млн. руб., +0,51 п.п.), ВКМ-Фин1 (около 82,5 млн. руб., +0,08 п.п.), Инпром-3 (около 70,5 млн. руб., +0,11 п.п.). Кроме того, на сумму порядка 65 млн. руб. были заключены сделки по облигациям Копейка-2 (+0,11 п.п.). На рынке муниципальных облигаций суммарный биржевой оборот вырос и составил около 156 млн. руб. на основной сессии ФБ ММВБ, из которых около 25% пришлось на подешевевшие выпуски, и около 1,619 млрд. руб. в РПС. При этом активные торги наблюдалась по облигациям: Новосиб-2 (около 35,7 млн. руб., 0,0 п.п.), Москва-39 (около 26,3 млн. руб., +0,12 п.п.), Чувашия-5 (около 15,5 млн. руб., +0,07 п.п.), Волгогр.область-3 (около 15 млн. руб., 0,0 п.п.), Мос.область-4 (около 14 млн. руб., -0,05 п.п.). Кроме того, порядка 12,8 млн. рублей составил оборот по облигациям Костромск. области-4 (+0,4 п.п.) и порядка 10,1 млн. руб. – Карелия-1 (-1,25 п.п.). По остальным выпускам субфедеральных и муниципальных облигаций объем сделок не превысил 7,5 млн. рублей. В пятницу состоялся аукцион по размещению дебютного выпуска облигаций АЛПИ-Инвест. Объем выпуска составил 1,5 млрд. рублей, срок обращения – 3 года, досрочный выкуп по оферте через 1 год. По итогам конкурса эмитентом установлена ставка первого купона в размере 10,99% годовых. Эффективная доходность к оферте составила 11,30% годовых. С учетом результатов размещения, мы считаем, что потенциал роста цен на вторичных торгах сохраняется. В ходе конкурса была подана 81 заявка инвесторов в диапазоне 10,50-11,20 % по купону. Общий объем спроса на конкурсе составил 1 ,7 млрд. рублей по номиналу. Выступление главы ФРС США в пятницу было посвящено проблемам глобальной экономической интеграции и не касалось внутренней монетарной политики. На рынке базовых активов ситуация сохранялась спокойной в отсутствии каких-либо значимых новостей. Доходность долгосрочных бумаг практически не изменилась и на закрытие составляла порядка 4,78 – 4,92% годовых по 10-ти и 30-ти летним облигациям соответственно. Доходность 30-ти летних еврооблигаций РФ сохранилась на прежнем уровне порядка 5,87% годовых. Последние статданные по экономике США увеличили вероятность сохранения паузы в цикле повышения учетной ставки ФРС США (в первую очередь, на очередном заседании 20 сентября 2006 г.) и даже позволили отдельным экспертам говорить о возможности ее снижения в средне- и долгосрочной перспективе. Наряду с благоприятными внешними факторами большее влияние на конъюнктуру рублевого долгового рынка будет иметь, по нашему мнению, внутренний новостной фон. Недавнее повышение суверенного рейтинга России со стороны Fitch и возможные аналогичные действия со стороны других агентств после завершения на прошлой неделе сделки по досрочному погашению долга перед Парижским клубом, среднесрочные ожидания укрепления рубля в среднесрочной перспективе и другие факторы будут способствовать дальнейшему росту спроса на ценные бумаги. Мы сохраняем свои рекомендации: покупать подешевевшие и недооцененные средне- и долгосрочные бумаги как первого (РСХБ-2, Газпромбанк-2, РЖД-3, ФСК 2 и 3), так и качественные бумаги второго эшелона (ЮТК 3 и 4 выпуски, Сибакадембанк-3, Копейка-2, Амурметалл-1, Мособлгаз-1, РКС-1, Черкизово1, Мечел-2). Кроме того, нам представляются оправданным вложения и в другие муниципальные облигации с доходностью порядка 8% годовых и выше (в первую очередь, недавно размещенные облигации Самарской, Воронежской и Липецкой областей, Чувашия-5, Волгогр.область-3, Ярослав.обл. 6 и 5, Белгород.обл.1 и 3, Саха(Якутия)-7, Тульская и Калужская области, Иркутская область-31-1). ТОРГОВЫЕ ИДЕИ 17 августа ФСФР зарегистрировала отчет об итогах выпуска облигаций серии 01 ОАО «КОКС», в ближайшее время можно ожидать начало вторичных биржевых торгов. За прошедший с момента размещения облигаций период на вторичном рынке доходность сопоставимого по дюрации выпуска Белон-Финанс снизилась в пределах 31 б.п. Несмотря на рост котировок Кокс-1 на «форвардном рынке» до 100,4-100,5% от номинала, мы считаем, что облигации по-прежнему недооценены. С учетом снижения доходности на вторичном рынке, премии при размещении облигаций (порядка 10-15 б.п.) и финансового положения эмитента мы оцениваем справедливую доходность облигационного выпуска Кокс после начала его вторичного биржевого обращения на уровне 8,70-8,75% годовых и рекомендуем покупать облигации до достижения бумагой справедливого уровня. Сегодня, 23 августа начинаются вторичные биржевые торги по облигациям Черкизово,1. На аукционе, который состоялся 6 июня т.г., доходность выпуска составила 9,05% годовых, в то время как по нашим оценкам справедливый уровень доходности с учетом премии за первичное размещение находился на 20-30 б.п. выше установленного. Однако, с учетом произошедшего с момента размещения расширения спрэда к ОФЗ на 20-25 б.п. мы оцениваем справедливый уровень доходности облигаций Черкизово,1 на вторичных торгах в размере 8,90-8,95% годовых, что соответствует цене порядка 100,2-100,3% от номинала. В обзоре «Торговые идеи» от 13 июля «Воронежская область: доходная среди равных» мы рекомендовали покупать 3-й выпуск облигаций Воронежской области, оценивая потенциал снижения спрэда к ОФЗ на 15-20 б.п. (доходность выпуска составляла порядка 8,52% годовых) и рост цены с 107,2% до 107,7% от номинала. С того момента доходность выпуска снизилась до 8,27% годовых, а цена выросла до 108% годовых. Вместе с тем, в результате снижения доходности ОФЗ спрэд Воронежской области снизился всего на 8 б.п. С учетом вышесказанного, а также роста привлекательности субфедеральных облигаций на фоне ожиданий роста российских кредитных рейтингов, мы оцениваем новый уровень справедливой доходности в размере порядка 8,0-8,10% годовых и повышаем ориентир по цене до 108,65-109% от номинала. И сохраняем свои рекомендации «покупать». 16 августа ФСФР зарегистрировала отчет об итогах выпуска облигаций серии 01 ОАО «Управляющая компания ГидроОГК», в ближайшее время можно ожидать начало вторичных биржевых торгов. Отметим, что размещение проходило при достаточно неблагоприятной конъюнктуре рынка, что послужило причиной размещения выпуска с премией к своей «справедливой» стоимости. За прошедшее с момента размещения облигаций время, доходности сопоставимых по дюрации бумаг энергетических компаний снизилась в пределах 35-45 б.п. ГидроОГК – одна из крупнейших энергетических систем, как в разрезе России, так и в мировом. Установленная мощность компании составляет 21,3 МВт. По итогам 2005 года компания продемонстрировала высочайший уровеньрентабельности – 43,6% (по EBITDA) и крайне низкий уровень долговой нагрузки: долг/EBITDA – 1,0. Несмотря на рост котировок ГидроОГк-1 на «форвардном рынке» до 101% от номинала, мы считаем, что облигации эмитента по-прежнему недооценены. С учетом роста цен на вторичном рынке мы оцениваем справедливую доходность облигационного выпуска ГидроОГК после начала его вторичного биржевого обращения на уровне 7,75-7,80% годовых при спрэде к ОФЗ на уровне порядка 130-135 б.п. и рекомендуем покупать бумаги эмитента до достижения справедливого уровня. 17 августа 2005 г. состоялось размещение облигаций Самарской области 25003 на ФБ ММВБ по открытой подписке в форме конкурса по определению ставки первого купона облигаций. Объем выпуска облигаций составляет 4,5 млрд. рублей по номинальной стоимости, срок обращения 5 лет, выплата купонного дохода через каждые 3 месяца. Ставка первого купона, определенная эмитентом, составила 7,60% годовых (эффективная доходность к погашению – 7,82% годовых). В настоящее время на вторичном рынке обращаются облигации 2—го выпуска Самарской области. Доходность данного выпуска на вчерашних торгах составила 7,42% годовых (в среднем за последние 1,5 месяца – 7,5% годовых), что соответствует спрэду к «кривой» ОФЗ в размере 116 б.п., средний за последние 1,5 месяца спрэд составлял 110 б.п. Расширение спрэда, наблюдаемое в последнее время, обусловлено опережающим ростом цен наиболее качественных и надежных бумаг, к которым относится в первую очередь ОФЗ. С учетом разницы в дюрации между 2-м и 3-м выпусками Самарской области (0,66 лет) и справедливом спрэде к «кривой» ОФЗ, который мы считаем порядка 110-115 б.п., справедливая оценка доходности к погашению вновь размещенного выпуска должна составлять на вторичных торгах порядка 7,55-7,60% годовых. Мы рекомендуем покупать облигации 3-го выпуска Самарской области, которые имеют «апсайд» по цене до уровня 100,9 – 101,05% от номинала. Возвращаясь к теме недооцененных качественных бумаг третьего эшелона, хотелось бы обратить внимание на бумаги ОАО «Нижне-Ленское». Предприятие занимается добычей и обработкой алмазов (второе алмазодобывающее предприятие в стране после Алросы). На фоне роста выручки в 2005 году на 34% (2,0 млрд. руб.), компания продемонстрировала высокую операционную рентабельность (38%) и умеренный уровень долговой нагрузки: долг/EBIT – 2,8, EBIT/% – 2,7. В начале 2006 года в соответствии с постановлением Правительства РФ компании были выделены квоты на экспорт природных алмазов в объеме 180 тыс. каратов. Стоит заметить, что по уровню рентабельности и долговой нагрузки компания сопоставима с Алросой, но значительно отстает от Норильского Никеля. Эмитент имеет в обращении два облигационных займа объемом 400 и 550 млн. руб.; дюрация 0,4 и 0,8 лет соответственно. Выпуски торгуются на уровне 11,8% и 13,1% годовых. Основным ограничением для инвесторов выступает низкий объем облигационных займов и сопряженная с этим низкая ликвидность вторичного рынка. Тем не менее, интересно отметить, что с сопоставимой и меньшей доходностью торгуются бумаги более худших, с точки зрения кредитного качества, эмитентов. Например, ХайлендГолд – 11,4% (маржа EBITDA 7,3%, долг/EBITDA 14,1, операционный убыток в размере $3 млн. в 2005 году). Севкабель – дюрация год, доходность 11,9% (маржа EBIT 4,2%, долг/EBIT 19,4). Мы не стали присваивать рекомендации выпускам ОАО «Нижне-Ленское», осознавая их «теоретическую» природу, тем не менее, текущие уровни доходности (особенно по 2-му выпуску) не соответствуют кредитному качеству заемщика и создают хорошую премию для инвесторов. Недавно стало известно, что Газпромбанк стал владельцем более 90% акций Севергазбанка, Сибирьгазбанка и Совфинтрейда. По сообщению первого вице-президента Газпромбанка Ольги Дадашевой, выкуп акций банк проводил в несколько этапов в течение прошлого и в начале этого года. Также было отмечено, что в настоящее время отчетность указанных банков консолидируется в отчетность Газпромбанка. В настоящее время котировки на продажу векселей Севергазбанка составляют 8,5 и 9,0% годовых со сроком обращения 7 и 10 месяцев соответственно. В тоже время 16-22-х месячные векселя Газпромбанка котируются на уровне 7,2-7,5% годовых. По нашим оценкам, доходность векселей «дочки» Газпромбанка выглядит привлекательной, а сами ценные бумаги, несомненно, имеют потенциал роста в цене. Мы рекомендуем покупать векселя Севергазбанка с целевым уровнем доходности 7,0-7,5% годовых с вышеуказанными сроками обращения. За первые два торговых дня средневзвешенная цена облигаций размещенного в среду выпуска Липецкой области выросла на 0,4 п.п., а их доходность снизилась до 7,99% годовых. Несмотря на это мы считаем, что облигации сохраняют потенциал к дальнейшему росту цен. По своему кредитному качеству (кредитному рейтингу) Липецкая область сопоставима с Ленинградской и Самарской областям, облигации которых имеют близкую дюрацию и торгуются на уровне 7,61% и 7,65% годовых соответственно. Липецкая область уступает вышеназванным регионам по объему бюджета, но существенно опережает их по уровню долговой нагрузки, которая у Липецкой области одна из самых низких среди субъектов РФ по итогам 2005 г. Мы считаем, что справедливый спрэд по доходности между облигациями Липецкой области и Ленинградской и Самарской областями не должен превышать порядка 10-15 б.п. Таким образом, мы оцениваем справедливый уровень доходности облигаций Липецкой области-4 на уровне порядка 7,75-7,80% годовых, что соответствует цене – 101-101,2% от номинала. Недавно на вторичные торги вышел 2-й выпуск Московского Кредитного Банка. В настоящий момент уровень доходности бумаг компании составляет 10,74% годовых к оферте (06.12.07); бумага торгуется ниже номинала. В то же время доходность активно торгуемых годовых векселей МКБ находится на уровне 9,80-9,85% годовых. На наш взгляд, такая ситуация соответствует недооценке облигаций МКБ; рекомендация – покупать. Среди торгуемых облигаций областей Центрального Федерального Округа, Воронежская область является наиболее высокодоходной, в то время как по темпам роста промышленности и по уровню долговой нагрузки не уступает ни Тульской, ни Тверской ни Ярославской областям. Рекомендуем инвесторам обратить внимание на третий выпуск (доходность 8,48% годовых, дюрация 3,77 лет). (Торговые идеи. Воронежская область: доходная среди равных. 13 июля 2006 г.). 26 июня появилось сообщение о том, что размер процентной ставки по 3-му купону по облигациям ООО «Промтрактор – Финанс» был утвержден в размере 9,75% годовых. Таким образом, доходность ко второй оферте по выкупу облигаций в июле 2007 года в настоящий момент составляет порядка 10% годовых. С учетом финансовых результатов группы компаний «Промтрактор», текущей доходности облигаций машиностроительных компаний, мы считаем, что бумаги эмитента имеют потенциал роста (40-60 б.п.) и присваиваем выпуску рекомендацию «покупать». (Торговые идеи. Промтрактор: в фарватере промышленного роста. 10 июля 2006 г.). Мы считаем, что текущие уровни доходности, сложившиеся на вторичном рынке 1-го выпуска облигаций ВАГОНМАШа, не соответствуют финансовому состоянию предприятия и оцениваем потенциал сужения спрэда относительно кривой Москвы до 380-400 б.п., что соответствует доходности к погашению 10,20-10,40% годовых; потенциал роста цены – 1,64 п.п. (Торговые идеи. Вагонмаш: размер имеет значение? 23 июня 2006 г.).
|
Тел: +7 (495) 796-93-88Выпуски облигаций эмитентов:АВТОВАЗ
АЛПИ-Инвест
Амурметалл
Белгородская область
Белон-Финанс
Вагонмаш
ВКМ-Финанс
Волгоградская область
Воронежская область
Газпромбанк
Группа Черкизово
ЕВРАЗ Металл Инпром
ИК Регион
Иркутская область
Калужская область
Карелия
Кокс
Костромская область
Липецкая область
МДМ Банк
Мечел
МКБ
Московская область
Мособлгаз
Мосэнерго
Нижне-Ленское-Инвест
Новосибирская область
Промтрактор-финанс
РЖД
Россельхозбанк
Россия
Самарская область
Севкабель-Финанс
ТД Копейка
Тульская область
УК ГидроОГК
ФСК ЕЭС
Хайленд Голд Финанс
Чувашия
ЮТК
Ярославская область
|