Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[28.05.2009]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Глобальные рынки

ВНИМАНИЕ, US-TREASURIES!

То, чего многие инвесторы на глобальных финансовых рынках опасались с самого начала запуска мощных программ по стимулированию и восстановлению американской экономики, к сожалению, произошло.

Изменение прогноза кредитного рейтинга в отношении Великобритании и усилившиеся дискуссии в отношении рейтинга США, усилили сомнения кредиторов в отношении устойчивости кредитных характеристик США. На прошлой неделе стремительно подешевел доллар, US-Treasuries подвергаются мощному давлению уже четвертую сессию подряд. Вчера доходность UST-10 поднялась еще на 19 б.п., а за последнюю неделю - почти на 50 б.п. при том, что опубликованный протокол FOMC отразил понимание ФРС необходимости увеличить объем выкупа UST c $ 300 млрд.

Глобальные рынки пока не определились, как реагировать на такой стремительный рост доходности американских государственных обязательств. Акции в Азии падают, фьючерсы на фондовые индексы США с утра находились в небольшой положительной зоне, котировки суверенных еврооблигаций emerging markets пока растут в цене.

Еврооблигации EM: спрэды к UST стремительно сокращаются

Похоже, что коррекция на рынке US-Treasuries остается пока незамеченной для инвесторов на emerging markets. В нашем понимании это как минимум необычно и может свидетельствовать о том, что инвесторы воспринимают текущую ситуацию исключительно как локальные проблемы на рынке американского долга, не имеющие последствий для глобальных кредитных рынков. Возможно, в какой-то мере это предположение заслуживает внимания, но для нас это не очевидно. С ростом доходности UST вырастет долларовая стоимость привлечения и обслуживания займов на глобальных рынках капитала, что еще больше усилит долговую нагрузку на компании. Противодействующим фактором здесь станет только дальнейшая девальвация доллара против основных мировых валют, в том числе рубля.

Котировки еврооблигаций EM пока остаются стабильными и даже немного подрастают. Вчера индекс EMBI+ вырос на 0.14 %, а спрэд индекса сузился на 17 б.п. За последнюю неделю благодаря росту доходностей базовых активов спрэд индекса EMBI+ сузился на 40 б.п., при том, что стоимость бумаг, составляющих индекс выросла всего на 0.09 %.

На рынке суверенного российского долга пока без существенных потрясений. ВЭБ сегодня объявил дату размещения выпуска валютных облигаций. Насколько мы понимаем, выпуск будет ориентирован на узкий круг российских резидентов и вряд ли его доходность станет ориентиром для инвесторов в российские еврооблигации.

Сегодня спрэд Россия-30 к UST-10 сузился до 385 б.п., а спрэд 5-летних CDS России вырос до 312 б.п. Котировки российских корпоративных еврооблигаций в основном продолжили расти. Мы полагаем, что коррекция в US-Treasuries неизбежно повлечет за собой аналогичные процессы и в инструментах эмитентов с развивающихся рынков.

Внутренний рынок

Интерес к рублевому сегменту не ослабевает

Вчера на внутреннем долговом рынке день сложился удачно. Курс рубля практически восстановился после неожиданного провала во вторник до 36.8, а ставки на межбанковском рынке остались стабильными.

ОФЗ 25064 «расхватали» с доходностью 12.28 %

Пожалуй, самым интересным событием дня на внутреннем долговом рынке стало размещение выпуска ОФЗ 25064. Аукцион по доразмещению очередной порции ОФЗ, который последние 2-4 года проходит без особого интереса, вчера вызвал настоящий ажиотаж и напомнил скорее размещение выпусков US-Treasuries, а не ОФЗ. Спрос (по деньгам) в 1.7 раза превысил предложение в 6.0 млрд. руб. Доходность выпуска накануне по цене закрытия предыдущего дня составляла 12.34 % годовых. Даже с учетом текущих кризисных уровней это крайне привлекательно для игроков, имеющих возможность получить рефинансирование в ЦБ. Однако, учитывая состояние вторичного рынка ОФЗ, мы довольно скептически относились к этим цифрам. Тем не менее для Минфина и участников аукциона, очевидно, доходность ОФЗ накануне закрытия сыграла не последнюю роль. В итоге доходность по цене отсечения сложилась на уровне 12.38 %, а средневзвешенная - 12.28 %. Это очень привлекательный уровень для бумаги с 2-летней дюрацией, учитывая уровень ставок РЕПО в ЦБ (9-11.75 % в зависимости от срока) и перспективы их снижения. Сегодня председатель ЦБ РФ С. Игнатьев подтвердил намерение ЦБ снижать ставки в дальнейшем при условии замедления инфляционных процессов.

Москва разочаровывает инвесторов и увеличивает программу заимствований

Москва готовится увеличить программу заимствований на 2009 г. и выпустить облигации еще на 36.6 млрд. руб. Ранее представители эмитента заявляли о прекращении программы заимствований в этом году.

Сегодня КоммерсантЪ пишет, что Москва во второй раз в этом году пересматривает бюджет. Законопроект предлагает сокращение доходов городского бюджета в текущем году на 418 млрд руб., или на 30,2 % от текущего значения, — до 969,8 млрд руб. Расходы сократятся на 21 % (на 310 млрд руб.)— до 1,153 трлн руб. Дефицит бюджета составит 182,7 млрд руб. (19 % доходной части).

По информации Reuters, Москва планирует размещать новые выпуски - 60-й выпуск на 15 млрд. руб. с погашением в 2012 году, 61-й выпуск на 15 млрд. руб с погашением в 2013 году, 62-й выпуск на 20 млрд. руб с погашением в 2014 году и 63-й заем на 15 млрд. руб с погашением в 2013 году. Очевидно, что только часть этих выпусков будет размещена в этом году.

Москва была одной из наших основных торговых идей до появления информации о готовящихся новых выпусках. Учитывая вчерашние события, выпуски Москвы выглядят уже не так привлекательно в наших глазах, т.к. для размещения очередной порции бумаг эмитенту придется предложить рынку премию.

Корпоративные новости

УВЗ: детали интервью с новым гендиректором

Назначенный в апреле гендиректор УВЗ Олег Сиенко в сегодняшнем комментарии Коммерсанту дает достаточно откровенную оценку состояния компании и в частности вагоностроительного подразделения, которое пострадало в условиях кризиса сильней всего. УВЗ был вынужден остановить производство вагонов в связи с отсутствием спроса на продукцию и отправить в вынужденный отпуск 20 тыс. сотрудников. Товарные запасы составляют около 1 тыс. вагонов. Прогноз по выпуску вагонов на 2009 г. составляет около 10 тыс. В оборонном сегменте ситуация лучше – объем новых заказов составляет $ 2 млрд с исполнением до 2015 г.

УВЗ обсуждает меры стимулирования спроса на вагоны с Минпромторгом, РЖД и Минтрансом. Последний предлагает создать государственную лизинговую компанию, которая будет заниматься субсидированием ставок по лизингу в размере 2/3 ставки рефинансирования ЦБ.

Задолженность перед поставщиками сырья, материалов и энергетиками превышает 40 млрд руб. У компании есть просрочки по обслуживанию долга, который на 80% является валютным. В настоящий момент УВЗ, находящийся в 100%-й собственности государства, ведет переговоры с Минфином об увеличении уставного капитала. Также рассматривается возможность получения от государства адресного финансирования – для пополнения оборотного капитала дочерних предприятий, входящих в УВЗ.

Мы полагаем, что у УВЗ, госперевозчика РЖД и оборонных ведомств, есть все шансы на получение большого объема помощи от государства. Однако в первую очередь средства будут направлены на расчеты с поставщиками, персоналом и обслуживание долга. Таким образом, существует вероятность реструктуризации кредитного портфеля УВЗ, в том числе публичного долга.

В начале апреля этого года УВЗ повысил ставку купона с 10.5 % до 18.0 %, в ходе оферты 6 апреля было выкуплено облигаций почти на 2 млрд руб. из общего объема выпуска в 3 млрд руб. Вчера облигации УВЗ торговались с доходностью 20.9 % к оферте в апреле 2010 г.

Верофарм: неплатежи дистрибуторов снизили рентабельность в 1 квартале

Вчера Верофарм (производственное подразделение Аптечной сети 36.6) опубликовал финансовые результаты за 1-й квартал.

- Продажи компании в 1-м квартале увеличились на 8.4 % г-к-г до 913 млн руб. По сравнению с показателем предыдущего квартала продажи в рублевом выражении упали на 25 %.

- Продажи рецептурных препаратов (RX) выросли всего на 11.5 % г-к-г до 584 млн руб. Их доля в выручке составила 63 %. В сегменте пластырей выручка выросла на 13 % до 192 млн руб. Наибольший рост продемонстрировал сегмент безрецептурных лекарственных средств (OTC) – выручка выросла на 33 % до 100 млн руб. за счет повышения цен на препараты. Снижение продаж в сегменте традиционных препаратов составило 34 % и объясняется ранее объявленным сворачиванием данного сегмента, рентабельность которого заметно снизилась в последнее время из-за демпинга китайских производителей.

- Валовая рентабельность выросла с 62.9 % до 64.7 %, что обусловлено повышением доли RX в выручке, а также увеличением маржи внутри сегментов RX и OTC (за счет повышения цены на препараты «Ксилен» и «Слабилен»).

- Показатель EBITDA снизился на 14 % до 191 млн руб. Рост валовой рентабельности был нивелирован увеличением доли коммерческих расходов с 39.5 до 47.5 %, в результате чего рентабельность по EBITDA снизилась на 540 б. п. до 20.9 %.

- Чистая прибыль составила 125 млн руб., снизившись на 18 %, в том числе из-за того, что в 1- м квартале компания понесла убытки по курсовым разницам в объеме 49 млн руб. - Компания продолжает испытывать трудности с возвратом дебиторской задолженности, в результате чего операционный денежный поток составил за отчетный период оказался отрицательным на уровне -64 млн руб.

Как объясняет сама компания, в 1-м квартале продажи некоторым дистрибьюторам были приостановлены из-за задержек в оплате в силу временных сложностей с ликвидностью. Резкий рост дебиторской задолженности Верофарма, в свою очередь, привел к тому, что компания не смогла вовремя заплатить за сырье (активные субстанции) для изготовления готовых лекарственных средств, что также спровоцировало дефицит препаратов.

Результаты Верофарма за 1-й квартал негативны для держателей рублевых облигаций Аптек, поскольку производственный сегмент является основным источником формирования положительной величины EBITDA. Однако мы надеемся, что в следующих кварталах ситуация может улучшиться. Напомним, что на прошлой неделе компания представила планы реструктуризации публичной задолженности, которые при всем желании нельзя назвать «мягкими».

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: